ENAV - Analisi Fondamentale

Risultati 3Q23 di ENAV in linea con le aspettative

ENAV ha riportato i risultati del terzo trimestre 2023 che erano sostanzialmente in linea con le aspettative, con ricavi inferiori (effetto bilancio) controbilanciati da minori spese operative (costi capitalizzati più elevati) e una buona generazione di cassa (stagionalità positiva). Nel dettaglio: i ricavi operativi si sono attestati a 314 milioni di euro, stabili su base annua, trainati da circa 228,5 milioni di euro in ricavi en-route grazie a un aumento del 4,9% nelle unità di servizio en-route (3,8% sopra il livello raggiunto nel 4Q19), minori ricavi non regolamentati (scadenza del contratto con il Qatar) e un saldo negativo di 20,5 milioni di euro con l'inversione dell'impatto degli anni precedenti, in parte controbilanciato dal saldo per l'inflazione più elevata. Infine, altri ricavi si sono conclusi a 9,9 milioni di euro, leggermente sopra la nostra stima e i livelli del 3Q22. Sul fronte dei costi, i costi del personale hanno raggiunto i 150 milioni di euro, in aumento del 5,6% su base annua e ancora influenzati dal rinnovo del Contratto Collettivo Nazionale di Lavoro, che è stato firmato con i sindacati nell'autunno 2022, mentre i costi esterni sono diminuiti del 9% su base annua (minor costo dell'elettricità). Tutto ciò ha portato a un EBITDA di 125 milioni di euro e a un risultato netto di 68 milioni di euro (+3% rispetto alle nostre stime su minori ammortamenti e oneri finanziari). Anche la generazione di cassa è stata in linea, portando al debito netto di 330 milioni di euro.

Conferma delle previsioni per l'intero anno FY23

La direzione ha confermato le previsioni per l'intero anno FY23 per ricavi in aumento a una cifra media singola rispetto al 2022 (inclusi i ricavi dal mercato non regolamentato, in aumento a una cifra alta singola su base annua) e un EBITDA previsto in aumento a una cifra media singola rispetto al 2022, basato sulle aspettative che il gruppo gestirà 10,6 milioni di unità di servizio en-route (+6% su base annua), in linea con la previsione di Eurocontrol. Queste previsioni indicano ricavi intorno ai 990 milioni di euro e un EBITDA intorno ai 285 milioni di euro.

Punti chiave dalla conference call

Unità di servizio en-route: le unità di servizio per ottobre sono aumentate dell'11,8% su base annua (+11,1% nei primi 10 mesi) e del 14,7% sopra i livelli del 2019 (+5,1% nei primi 10 mesi). La direzione ha anche aggiunto che novembre sta vivendo una crescita simile a quella vista in ottobre; Piano aziendale: il piano ha ancora bisogno di alcuni aggiustamenti, anche come conseguenza dell'attuale forte crescita del traffico, ma la direzione si aspetta di poterlo presentare nel 1Q24. Traffico en-route 2024: la direzione è in attesa delle previsioni che Eurocontrol pubblicherà in aprile e che saranno utilizzate per il RP4; in questa fase, stanno prendendo come riferimento le previsioni pubblicate in ottobre (+8% su base annua) sebbene quelle cifre potrebbero essere un po' ottimistiche. RP4: il regolatore è molto concentrato sulla capacità, mentre in termini di efficienza, la discussione sulla riduzione media dei costi probabilmente partirà dall'intervallo 0,7% -3,7%.

Stime e valutazione

Confermiamo sostanzialmente le nostre stime EPS per il 2023 mentre riduciamo leggermente l'EPS del 2024 su una crescita del traffico leggermente inferiore. Il nostro prezzo obiettivo passa da 4,70 euro a 4,30 euro a causa dell'impatto di un tasso privo di rischio più elevato (dal 4,00 al 4,50%) sul nostro modello DCF.

OUTPERFORM, TP Eu 4.30 (da Eu4.70)

YtD, i dati sul traffico en-route confermano la continuazione della tendenza molto positiva del 2022, con volumi sopra i livelli del 2019, riflettendo il momento complessivo nel settore dei viaggi. Chiaramente, l'incertezza regna ancora riguardo alle prospettive economiche complessive, ma la valutazione del titolo (rendimento FCF patrimoniale 2023-2024E del c. 7% rispetto all'intervallo storico del 4-6%, e DY al 6,1% in media nel 2023-2024, ben al di sopra del picco storico del 5,1% visto nel 2016) sembra già scontare ciò. La presentazione del nuovo piano nel 1Q24 potrebbe essere un catalizzatore positivo.