Dhh - Solida crescita organica nel 1Q, accelerazione nel 2Q

I risultati del primo trimestre hanno mostrato una solida performance che ha confermato la resilienza e la scalabilità del modello di business di DHH. A partire dal secondo trimestre, il consolidamento di Teknonet (già riflesso nelle nostre stime) dovrebbe ulteriormente migliorare la crescita, aumentando la visibilità sull'intero anno finanziario. Ci atteniamo al nostro rating di BUY mentre riflettiamo la diluizione dall'esercizio dei warrant nel nostro target price.

Analisi

Risultati del primo trimestre del 2025. DHH ha registrato risultati solidi su tutte le metriche principali, con crescita in tutte le aziende, regioni e segmenti. I ricavi sono cresciuti del 5% su base annua, trainati da Business Connectivity (+10% annuo, 22% dei ricavi), Managed Services (+13%, 2%), Datacentre & Networking (+8%, 9%) e Cloud Computing (+4%, 38%). Il Cloud Hosting è cresciuto del 2% su base annua (25%), con una forte performance nei Balcani compensata da risultati più deboli in Italia, dove il gruppo sta riposizionando la sua offerta verso soluzioni di maggiore valore. I ricavi dai prodotti infrastrutturali a supporto delle applicazioni AI sono cresciuti ulteriormente, ma rappresentano ancora solo il 5% del totale. Il cliente in quest'area è evoluto: da pochi grandi clienti focalizzati storicamente su attività sperimentali e R&D a una base clienti sempre più ampia e diversificata che utilizza l'infrastruttura per progetti aziendali concreti. L'EBITDA è aumentato del 6% su base annua, con un margine del 36%, supportato da un calo del 19% degli acquisti di materie prime, in particolare presso Connesi e Seeweb, che hanno compensato i maggiori costi operativi: i servizi di datacentre sono aumentati del 26%, i servizi di rete del 5%, vendita all'ingrosso e licenze dell'8%, i costi del personale del 5% (19% del fatturato), il marketing del 7% e i servizi professionali dell'1%. L'indebitamento finanziario netto è diminuito a €2.5 milioni, in linea con la nostra stima.

Feedback equilibrato dalla call: (+) trend del secondo trimestre: forte in Bulgaria/Svizzera, primi segni di ripresa in Italia; sinergie AI e Teknonet possono supportare il momentum. (+) Teknonet offre una crescita guidata da MSP per Connesi, con buone sinergie e sovrapposizione limitata. (+) Costi ben gestiti nonostante le pressioni inflazionistiche ed energetiche. (+) FCFO >100% dell'EBITDA. ( -) Cloud hosting in aumento solo del 2% a causa della debole domanda italiana. (+/-) Regolo.ai guadagna trazione all'estero, ma i volumi e la monetizzazione rimangono bassi nonostante una crescita AI del 26% nel primo trimestre, modello AI privato per le imprese il prossimo. (+/-) Transizione go-to-market online (search/web) ancora in corso. ( -) Seeweb colpita da perdite di clienti correlate a M&A. ( -) I costi del datacentre sono aumentati del 26% a causa di inflazione ed energia. ( -) I costi del personale sono aumentati del 5% a causa di assunzioni mirate e adeguamenti salariali.

Variazione nelle stime

Nessun cambiamento nelle stime, recentemente riviste per includere l'acquisizione di Teknonet.

La view degli analisti

Giudizio: BUY confermato; TP rivisto a €31 (da €33). Confermiamo il rating BUY e limiamo il target price da €33 a €31 per tenere conto della potenziale diluizione derivante dall’esercizio dei warrant (pari al 6% sul vecchio target di €33, ipotizzando la sottoscrizione di 318k nuove azioni al prezzo di €3.10 ciascuna tra il 1° giugno 2027 e il 29 dicembre 2028). Incorporiamo inoltre un equity market risk premium più elevato, aumentato dal 5.5% al 6%, ma tale effetto è compensato dal rollover di un anno in avanti del nostro modello DCF