Banco Bpm - I risultati hanno battuto le previsioni, ma il potenziale di rialzo sembra mancare.

Il 2025 è stato un anno particolare per Banco BPM: ha completato un'OPA su Anima, si appresta a migliorare il proprio fatturato in modo più diversificato, ed è stata oggetto di un'OPA da parte di UCG che non si è concretizzata. Guardando ai risultati del 3Q25, questi sono risultati superiori alle attese, trainati dalla crescita organica e dagli accantonamenti. Il CET1 ratio si è attestato al 13.5%, la guidance è stata confermata (l'utile netto FY25 era di ~€1.95 mld) così come il DPS intermedio (€0.46). Ci aspettiamo che Anima continui a contribuire significativamente ai risultati di BAMI, grazie alla crescita in AuM e a un potenziale accordo di distribuzione con un'altra banca.

Su base fondamentale, tuttavia, BAMI (con Anima) sembra correttamente valutata ai prezzi attuali, poiché a nostro avviso ha ormai incorporato l'accretamento derivante dall'acquisizione di Anima. Stiamo quindi rivedendo il titolo a NEUTRAL, aumentando il nostro TP a €12.4, grazie agli aggiustamenti delle nostre stime e a una riduzione di 50pb del tasso risk free.

Analisi

I risultati del 3Q25 hanno superato le aspettative, circa del 7% per il operating profit e ancora di più sull'ultimo rigo, grazie a minori accantonamenti. I ricavi top line sono stati trainati da un NII superiore alle attese, grazie a una concessione di prestiti selettiva e a un efficace spread management, oltre a una più robusta fee income, sostenuta da Anima, e solidi contributi dall'assicurativo e società valutate con il metodo patrimoniale. I costi operativi sono stati inferiori alle attese sia per il personale sia per le altre spese amministrative, sostenendo così un risultato operativo superiore alle guidance. Sotto il livello operativo, accantonamenti significativamente inferiori e alcuni recuperi hanno contribuito a un miglioramento netta più marcato. L'utile netto ha superato le stime del 16.3%, e il CET1 ratio si è attestato al 13.52%, cioè 15pb meglio delle attese, beneficiando di una maggiore redditività, DTAs e riserve FVOCI.

Variazione nelle stime

A seguito della pubblicazione dei dati, stiamo rivedendo le nostre stime, con limitati aggiustamenti sulla P&L mix. Stiamo tagliando le previsioni di NII per il 2026 e 2027, portando i ricavi top line in calo del -1% e -0.6% rispettivamente, mentre le altre voci di ricavo rimangono invariate. Stiamo aumentando leggermente il D&A per gli stessi anni. Sotto il livello operativo, l'unica modifica significativa riguarda un'aliquota fiscale maggiore prevista al 30%, portando a una riduzione del risultato operativo del -2.2% per il 2026 e del -1.5% per il 2027. Stiamo abbassando l'utile netto adjusted del -1.0%/-2.7%/-2.1% per FY 25/26/27.

Feedback dalla conferenza: durante la conferenza, il management ha mantenuto un tono positivo riguardo al NII, che si prevede stabile poiché il spread sembra aver raggiunto il suo minimo, e sulla crescita attesa delle commissioni trainate da Anima e Insurance. Il Management ha anche affermato che BAMI ha opzioni sulle quote di minoranza di Anima, poiché potrebbe interessare ad altri potenziali distributori prendere una partecipazione nella società.

La view degli analisti

Giudizio: NEUTRAL da OUTPERFORM Confermiamo la nostra visione positiva, ma BAMI ora sembra correttamente valutata a livello fondamentale. Target price €12.4 (+4%) da €11.9, come stiamo valutando Banco BPM con un multiplo P/TE implicito GGM, facendo la media dei fair value FY26/27, senza incorporare alcun premium M&A. Dato il cambiamento delle stime, e il taglio di 50pb del tasso risk free, stiamo alzando il target price a €12.4, mantenendo la visione NEUTRAL, poiché preferiamo altri titoli che possono godere di un rerating superiore (BPER e BMPS). Il titolo sta trattando a 1.52/1.49/1.46x il suo Tangible equity, a target tratterebbe a 1.49/1.47/1.44x.