ANALISI FONDAMENTALE: SAT

Boom dei passeggeri nel primo semestre 2011. Sat (SATGG.MI) ha comunicato i risultati del primo semestre 2011 che hanno evidenziato una crescita dei passeggeri superiore alla media nazionale ed europea. Il traffico passeggeri ha registrato una crescita del 13,7%, ovvero 1,99 milioni di passeggeri, grazie anche a una facile comparazione con lo stesso periodo del 2010 su cui aveva impattato negativamente il blocco del traffico a causa dell'eruzione del vulcano islandese. Al netto di tale evento, la crescita nel 2011 è stata pari all’8,4 a dimostrazione che la performance dello scalo non è dovuta solo a un "rimbalzo", ma è una crescita organica. Pisa si conferma al sesto posto per volume di passeggeri tra gli aeroporti regionali italiani, ma evidenzia una crescita annua superiore alla media nazionale (+8,9%) e a quella europea europea (+9,5%).

Utile dei primi 6 mesi +87%. Dal punto di vista economico, il fatturato è stato pari a 32,3 mln eu, con un aumento del 4% su base annua, che sale a +12,7% se si considerano i soli ricavi operativi dell’attività “aviation”. L’Ebitda è stato pari a 4,9 mln eu, +29,4% su base annua e pari a un’incidenza sul fatturato del 15,1%; l’Ebit si è portato a 2,1 mln eu, +63,8% sul 2011. Il risultato netto è stato pari a 1 mln eu, +87,1% sull’anno precedente. La posizione finanziaria netta a fine giugno era negativa per 14,7 mln eu, in crescita rispetto al dato di fine 2010 (quando era stata sostanzialmente pari a zero) ma in linea con la stagionalità. Su base trimestrale la crescita della società è ancora più evidente con un fatturato in progresso del 10,1%; l'Ebitda è salito del 7,9% con un incidenza sul fatturato del 18,4%.

Per quanto riguarda la seconda parte dell’anno, la società dichiara che pur nell’incertezza dell’attuale scenario macroeconomico, i positivi risultati della gestione del primo semestre, uniti alla crescita del traffico passeggeri di luglio e agosto (che hanno portato la crescita dei primi otto mesi a +12,2%), consentono di guardare con fiducia ai risultati previsti per tutto l’esercizio 2011. Si noti che nel mese di luglio è attiva la nuova base operativa di AirOne, evento che sta contribuendo molto positivamente alla performance estiva.

Prospettive future. Per la fine del 2011 il management punta a raggiungere 4,4 mln di passeggeri dai 4 mln di fine 2010, ovvero +9% su base annua. A nostro giudizio ciò si dovrebbe tradurre in una crescita del 6% del fatturato e più che proporzionale dell'utile netto. I principali driver di crescita futuri sono questi:

1) nell'ambito aviation l’ulteriore aumento di destinazioni e frequenze, in particolare in Europa. Obiettivo raggiungibile alla luce del track record del management;

2) nell'ambito non aviation la realizzazione del People Mover, ovvero l'infrastruttura ferroviaria veloce, finanziata per una parte importante dalla Regione Toscana attraverso fondi UE, che collegherà con una elevata frequenza la stazione ferroviaria di Pisa con l'aeroporto  permettendo la valorizzazione delle aree di proprietà della società, pari a 140mila mq, adiacenti al sedime aeroportuale.

Una ulteriore novità molto positiva potrebbe arrivare dall’attivazione del volo diretto con Shangai, attraverso la compagnia China Eastern, appartenente all’alleanza Sky Team di cui fa parte Alltalia/AirOne. Pisa dovrebbe diventare la seconda destinazione in Italia di China Eastern, dopo Roma. Ci aspettiamo che l’operazione vada in porto entro la fine del prossimo anno. Il volo con la Cina completerà l’offerta a lungo raggio che può già contare sul volo diretto per New York offerto da Delta. Unico collegamento diretto tra gli Stati Uniti e la Toscana.

Scenario e valutazione: a sconto sui fondamentali. Sat rappresenta uno degli esempi più virtuosi di gestione di uno scalo aeroportuale in Italia. Dal 1997 il traffico è sempre sempre cresciuto e anche in presenza di shock esogeni lo scalo ha mantenuto performance migliori della media del sistema aeroportuale italiano. I risultati di bilancio dei primi sei mesi del 2011 fanno presumere che Sat riuscirà a mantenere il proprio vantaggio competitivo anche nei prossimi anni.

I buoni fondamentali e le prospettive industriali non ci sembrano riflessi nel prezzo di Borsa. A titolo di esempio, segnaliamo come Aeroporto di Firenze (AFI.MI)  abbia una capitalizzazione, dopo la recente sottoperformance di Borsa, molto vicina a quella di Sat (100 mln eu circa), ma con dati che sono circa la metà di quelli di Sat per quanto riguarda crescita, volumi passeggeri e risultati di bilancio.  che sono pari a circa la metà dello scalo pisano. Un gap che non si spiega neanche con il ridotto flottante, pari a circa il 15%, visto che quello di Adf si colloca al 10% circa.