AMPLIFON - Analisi Fondamentale

Prossimo Evento: Risultati FY23 Disponibili il 7 Marzo '24

AMPLIFON - Performance 12M

Anteprima 4Q. Stimiamo vendite del 4Q a €624mn (+9.6% org) con un margine del 25.4% (-1.5ppYoY), e un debito netto di circa €845mn (1.6x). I risultati del 4Q dovrebbero mostrare una continuazione delle tendenze del 3Q, nonostante l'ambiente in EMEA (66% del fatturato) non sia ancora completamente normalizzato, un giorno lavorativo in meno nel trimestre (due in meno a dicembre, uno in più a ottobre) e soprattutto un effetto ForEx sfavorevole (-5pp). Il mercato globale dovrebbe essere cresciuto di circa il 4% (unità vendute): a) EMEA -2% con la Francia (25% delle vendite EMEA) leggermente negativa; peggio del previsto considerando il confronto YoY relativamente più facile; b) USA: +15% (dati HIA), possibilmente legato al lancio di nuovi prodotti e all'accumulo di scorte; c) APAC: calo a una cifra bassa, guidato dal mercato AUS (mercato sociale -1%) e tendenze piatte o leggera crescita in NZ e Cina. AMP dovrebbe aver superato il mercato con una crescita organica a metà singola cifra in EMEA (4Q: +6.2%, 3Q: +2.5%); crescita a doppia cifra nelle AMERICHE (4Q: +20.5%, 3Q: +17.3%) e crescita a bassa doppia cifra in APAC (4Q: +12.7%, 3Q: +13.9%). Infine, circa 3pp di supporto dovrebbero essere venuti da M&A di piccole dimensioni (non includendo l'acquisto recente di Audical, che si chiuderà nel 1Q24).

Prospettive FY23 influenzate da ForEx

Un vento contrario più duro di ForEx nel 4Q dovrebbe aver tradotto in un fatturato FY inferiore di circa €15-20mn rispetto alla guida di €2,290mn (consenso €2,282mn, nostra exp. €2,269mn), con il margine probabilmente confermato intorno al 24% (consenso e nostre stime in linea). La guida fornita in ottobre si basava su un tasso EUR/ARS di 371, che ha raggiunto circa 890 alla fine del 2023 (ForEx spot utilizzato per la contabilità iperinflazionistica, secondo l'IAS 29); oltre a questo ci sono stati ulteriori cali dell'AUD e del NZD contro l'EUR.

Prospettive FY24: focus sui margini

Il consenso prevede un margine del 24.6%, in aumento dal 24.0% nel 2023. Le proiezioni variano dal 24.2% al 25.6%, e la nostra stima cauta si allinea con l'estremità inferiore. La nostra sensazione è che aumenti del margine in linea con le medie storiche (+0.2pp YoY) potrebbero avere più senso di balzi quantici di oltre 0.5pp (o addirittura >1pp), che il Gruppo non ha mai sperimentato e implicherebbero una mancanza di reinvestimento nella crescita. Pertanto non possiamo escludere la possibilità che il consenso possa spostarsi verso l'estremità inferiore della gamma dei margini.

Stime Aggiornate

Leggere modifiche alle nostre stime portano a nessun cambiamento significativo nell'EPS. Confermato NEUTRALE; nuovo target €33 (da €30). Stiamo alzando il nostro TP basato su DCF da €30 a €33 per riflettere un WACC più basso (tasso privo di rischio ridotto dal 4.5% al 4.0%) mentre ribadiamo la nostra valutazione NEUTRALE sia per motivi di valutazione sia per un mix geografico sfavorevole, con una crescita contenuta in EMEA (due terzi del fatturato di gruppo) che bilancia tendenze solide altrove. Crediamo che andare all'attacco in un mercato EMEA più morbido sia una mossa giusta ma costosa che potrebbe necessitare di una verifica della realtà. È troppo presto per dire se gli investimenti fatti nel 2023 (reclutamento di nuovi audiologi) e potenziali nuove iniziative nel 2024 (efficienze dei costi e aumenti selettivi dei prezzi) saranno sufficienti a gestire ulteriori rallentamenti l'anno prossimo, specialmente nell'attuale ambiente di mercato. A parte revisioni molto minori al consenso FY24-26, vediamo un rischio limitato al rialzo, poiché ulteriori M&A trasformazionali sembrano improbabili (dopo GAES, Attune, Bay Audio), e le attuali aspettative già includono prospettive di crescita solide a multipli esigenti (28x P/E'24E). Inoltre, recenti sviluppi sull'ambiente competitivo (lancio di una consultazione pubblica sul mercato locale dell'assistenza uditiva da parte dell'autorità antitrust italiana, Essilux per espandersi nel mercato delle soluzioni uditive nel 2H24) potrebbero causare preoccupazione e contribuire a un ulteriore declassamento del titolo.