Pharmanutra - Esecuzione in accelerazione con il forte supporto R&D

I risultati completi FY25 sono stati in linea con le nostre aspettative di P&L e materialmente più solidi a livello di net cash, trainati da un minore assorbimento di NWC. La guidance qualitativa 2026 implica margini limitati per revisioni al rialzo del consensus, ma il management ha espresso elevata fiducia nell’esecuzione, supportando la visibilità su FY2026. L’impegno in R&D resta elevato, mentre i rischi legati al Medio Oriente sono considerati sotto controllo, limitati a potenziali ritardi nelle consegne a questo stadio. Abbiamo semplicemente affinato le nostre stime FY26–28, già aggiornate a gennaio dopo la pubblicazione preliminare, e abbiamo alzato il nostro TP a €89 (da €88), confermando il rating BUY.

Analisi

Risultati FY25. La società aveva già comunicato il turnover preliminare FY25 a metà gennaio (net sales +14% YoY a €131,7mn), mentre il resto del P&L è stato ampiamente in linea con le nostre attese. L’Adj. EBITDA ha raggiunto €34,2mn (vs. €34,0mn attesi), in crescita del 10% YoY nonostante OpEx più elevati, aumentati in linea con l’espansione dei ricavi. In particolare, gli OpEx sono saliti a €99,8mn (+16%, +€14mn YoY), principalmente trainati dai servizi (€84,4mn, +22%, +€15,2mn), dalle materie prime (€6,2mn, +26%, +€1,3mn) e dal personale (€9,3mn, +15%, +€1,2mn), parzialmente compensati da dinamiche favorevoli delle rimanenze e da altri OpEx inferiori (−25%, −€3,8mn). Il margine Adj. EBITDA è stato del 26,0% (vs. 25,8% attesi), impattato da costi di start-up per new business (~€10mn); escludendoli, il margine sui net revenues è rimasto sostanzialmente stabile YoY a ~31,5%. La net cash è risultata più forte a €11,4mn (vs. €7,2mn attesi), supportata da un FCFO più elevato (€19,5mn vs. €15,4mn attesi) grazie a un assorbimento di NWC significativamente inferiore. Il DPS proposto è €1,20 (+20% YoY, 1,7% yield), sopra la nostra stima di €1,04.

Outlook FY26 e feedback dalla call. La crescita dei ricavi in Italia dovrebbe beneficiare della nuova struttura commerciale avviata a gennaio, con maggiore focus sul medical detailing ai medici, comunicazione diretta con le farmacie e una copertura geografica più ampia, insieme all’espansione internazionale tramite nuovi accordi (Francia, Svizzera) e il consolidamento delle partnership esistenti. La strategia negli US resta centrata sull’e-commerce, mostrando una forte trazione iniziale (vendite Amazon ~$100K/settimana) e puntando a €5–8mn di vendite (FY25: €1,3mn), completata da un’espansione selettiva nel retail specializzato preservando il posizionamento premium. Ulteriore crescita dovrebbe arrivare dallo sviluppo del canale medical, dai prossimi lanci di prodotto e da un percorso verso l’operating break-even entro 4Q26. Pipeline R&D robusta, con 13 lanci pianificati per il 2026 e oltre 130 prototipi in sviluppo pre-clinico.

Variazione nelle stime

Modifica delle stime. Ritocchi che portano a un incremento dell’1% dell’EPS.

La view degli analisti

BUY confermato; nuovo target €89 (da €88). Sulla base delle nostre nuove stime, ribadiamo il rating BUY e alziamo il TP a €89 (~30% di upside). FY25 ha migliorato la visibilità sul percorso del consensus, nonostante gli investimenti in corso in nuove iniziative, che dovrebbero continuare a pesare leggermente sui margini nel breve termine. Riteniamo che il mercato sia pronto a rivalutare una solida storia di crescita di lungo periodo, soprattutto perché i prossimi trimestri offriranno maggiore visibilità sulle nuove iniziative strategiche, in particolare in US e in Cina, dove il management vede il potenziale per scalare massicciamente le vendite in 2 anni (US: FY27 €15–18mn; Cina: FY27 €12–15mn). Se questi target aspirazionali venissero raggiunti, vediamo un potenziale affinché il prezzo dell’azione superi €100/azione. Sulle nostre stime FY26, il titolo tratta attualmente a 16x EV/EBITDA (peer di benchmark BioGaia 21x) e 28x P/E (BioGaia 36x).