Italgas - Risultati del 4Q25 in linea, sinergie della merger in arrivo

Analisi

4Q25: a livello di P&L, in generale in linea. Ieri IG ha pubblicato risultati complessivamente in linea con le attese nella maggior parte delle voci, con una generazione di cassa leggermente migliore del previsto.

Nel dettaglio: i ricavi adj. si sono attestati a 685mn ( +46% YoY oppure +2% LFL), con una buona performance dei ricavi regolati in Italia (incluse le attività idriche) e anche dell’energy efficiency. L’EBITDA adj. è stato 522mn (+53% YoY, 3% sopra le attese), l’EBIT adj. 326mn e l’utile netto adj. 182mn (+25% YoY, in linea). Nel trimestre, il CapEx tecnico è stato 431mn (+28% YoY) che, insieme a una buona performance del capitale circolante, ha portato il debito netto a 10.868mn (incluso IFRS16), leggermente migliore delle stime. Il Board ha proposto la distribuzione di un DPS di 0,432 (in linea), corrispondente a un payout ratio del 65%.

Integrazione rapida: synergies al 14% del target 2031. Nel FY25 i costi operativi adjusted sono stati 601mn, in calo di 30mn o 5,2% YoY calcolati su base like-for-like (includendo i valori di 2i Rete Gas per aprile-dicembre 2024). Inoltre, va notato che synergies ed efficiencies, calcolate su base like-for-like (includendo il gruppo 2i Rete Gas per 12 mesi) e usando i costi totali dell’esercizio 2023 come baseline, hanno raggiunto 35mn, pari al 14% del target 2031. Per il 2026, il management punta a raggiungere circa il 50% del target 2031.

Punti principali dalla conference call. Aggiornamento del Piano Strategico: il nuovo piano sarà presentato a giugno, mentre la guidance FY26 sarà probabilmente fornita entro 1Q26. La rationale per aggiornare il piano a meno di 12 mesi dall’ultima presentazione è principalmente quella di tornare all’abitudine originaria di IG di presentare a giugno. Tenders: un numero significativo di gare è imminente, offrendo una buona accelerazione leggermente ahead delle assunzioni del Piano Strategico. Un paio di gare chiuse di recente sono state assegnate a IG (Turin 5 e Biella) e altre 5 dovrebbero essere assegnate a breve, con un impatto potenziale di 70-80mn sulla RAB. Le offerte dovrebbero essere presentate su ulteriori 7 gare tra maggio e settembre.

Variazione nelle stime

Modifica delle stime e target price. Lasciamo i nostri numeri operativi 2026 sostanzialmente invariati, con un impatto positivo marginale dal fatto che l’X-factor è stato reimpostato a zero (risoluzione 532/2025), mentre miglioriamo l’EBITDA 2027 dell’1,5% anche grazie a una delivery delle efficiencies leggermente più rapida. Le nostre stime di EPS 2026-2027 (-1,5% in media) sono impattate negativamente dall’extra 2% di tassazione IRAP introdotto dall’Energy Decree. Si noti che per 2027 e 2028 le nostre stime assumono un allowed WACC piatto nonostante la possibilità che i ritorni possano essere rivisti al ribasso di 0,3% o più a fronte di tassi e spread più bassi (attualmente circa 50% di probabilità per il 2027 ma più alta per il 2028). Il nostro target passa da 9,30 a 10,2 soprattutto per via del roll-over del nostro modello DCF.

La view degli analisti

NEUTRAL confermato; target 10,2 (da 9,3). La rapida integrazione di 2i Rete Gas ha ancora una volta dimostrato la capacità del management di gestire compiti organizzativi complessi e lascia ben sperare per il futuro della merger, inclusa l’identificazione delle best practices e il perseguimento di efficiencies. Confermiamo la nostra view positiva sull’operazione 2i Rete Gas e sul potenziale value creation da synergies ed efficiencies, anche se, a nostro avviso, una buona parte dei benefici sembra già incorporata nella valutazione attuale del gruppo.