Inwit - Visibilità S/T limitata, incognita negoziati, speculazioni M&A

INWIT pubblicherà i risultati FY25 il 2 aprile: ci aspettiamo numeri in linea con la guidance, mentre continuiamo a vedere un rischio al ribasso sui target FY26, riflettendo investimenti discrezionali più deboli da parte degli anchor e un CPI leggermente più basso. Riguardo alle discussioni in corso con gli anchor tenants sugli MSA, consideriamo un esito negoziato lo scenario più probabile, mentre sia lo scenario best-case (status quo) sia quello worst-case (disputa legale) appaiono remoti. Sebbene la speculazione sul delisting abbia recentemente sostenuto il titolo, è improbabile che qualsiasi operazione avvenga nel breve termine, data l’incertezza sulla rinegoziazione e la natura politica del dossier.

Analisi

Rischio di rinegoziazione: valutazione del probabile punto di arrivo. INWIT ha rinviato i risultati al 2 aprile, probabilmente per ottenere maggiore visibilità su un’eventuale notifica di terminazione anticipata dell’MSA Swisscom entro fine marzo. La view di INWIT è che il cambio di controllo del 2022 (dopo la fine del controllo congiunto TIM–Vodafone) abbia attivato un’estensione di 16 anni senza opzione di terminazione intermedia. A nostro avviso, il best case (status quo) appare improbabile, mentre il worst case — una disputa legale prolungata e imprevedibile — sembra anch’esso remoto, poiché sarebbe un esito lose-lose per tutte le parti. Riteniamo che nessuna delle parti abbia un vantaggio contrattuale dominante: i due anchor tenants non possono operare senza l’infrastruttura esistente di INWIT, non avendo alternative credibili nel breve termine, mentre INWIT non può permettersi di perdere oltre l’85% dei ricavi, né il futuro business discrezionale (DAS, nuovi siti, small cells) che TIM/Fastweb potrebbero internalizzare. Crediamo che un accordo reciprocamente vantaggioso possa essere raggiunto in buona fede e non escludiamo ~€55-60mn di upside annuo da rinegoziazioni per ciascun operatore (~15% dei ~€400mn dell’MSA), che corrisponde per INWIT a una cristallizzazione permanente del beneficio del CPI 2021-23.

Delisting improbabile nel breve termine nonostante la speculazione. Il titolo ha recentemente beneficiato di speculazioni di stampa (La Tribune) su una potenziale operazione di delisting, supportata da Ardian. Nel medio/lungo termine, non escludiamo un riassetto dell’azionariato di INWIT, data la presenza di due fondi infrastrutturali (Ardian 31%, KKR 37,8%) con orizzonti di rendimento definiti. Nel breve termine, tuttavia, vediamo motivi di cautela, in particolare le incertezze sul rinnovo degli MSA esistenti con gli anchor tenants, così come la natura politicamente sensibile del dossier, dato il ruolo di INWIT nella densificazione e copertura 5G.

Variazione nelle stime

Outlook FY26: ci sono ancora motivi per essere cauti. Pur aspettandoci un FY25 in linea con i target della società, continuiamo a vedere un rischio al ribasso sulla guidance 2026, riflettendo un approccio più prudente agli investimenti discrezionali da parte degli MNO e un’indicizzazione al CPI leggermente più bassa (media FOI 2025 all’1,4% vs target 1,5%). Le nostre stime si collocano già nella parte bassa del range obiettivo della società; tuttavia, non escludiamo una potenziale ulteriore revisione al ribasso della guidance 2026. A novembre, il management aveva già ridotto i target FY26 per riflettere minori investimenti discrezionali da parte degli MNO, potenzialmente penalizzando la crescita dei ricavi non-committed, e un CPI più basso per il 2025 (1,5% vs precedente 1,7%).

La view degli analisti

Rimaniamo NEUTRAL, TP sempre €10. L’incertezza è destinata a continuare a pesare sull’equity story da molteplici angolazioni: rinegoziazione MSA in corso, approccio prudente degli anchor al CapEx discrezionale che limita la crescita non-committed, potenziale consolidamento degli MNO e RAN sharing, nonché visibilità limitata su nuove aree di crescita (RAN-as-a-Service ed edge data centres). Il prossimo rinnovo dello spettro in Italia, legato a investimenti committed nella densificazione 5G, potrebbe rappresentare un’opportunità significativa per INWIT, a condizione che ottenga un accordo favorevole con gli anchor per riaffermare partnership di lungo termine.