Inwit - Perfect storm: JV in crisi, taglio guidance, rischi legali

La scorsa settimana, TIM e FWB hanno annunciato piani congiunti per implementare ulteriori 6k siti di torri, una mossa audace che ha davvero ribaltato lo scenario. INWIT sostiene che la nuova JV sia in conflitto con gli MSA esistenti e oscuri ulteriormente un quadro già cupo per gli investment discrezionali degli anchor. Di conseguenza, la società ha ridotto in modo significativo la guidance 2026 (RLFCF -13% al punto medio) e il suo outlook di lungo periodo, anticipando possibili futuri effetti negativi. I tentativi di terminare i contratti MSA ora appaiono sempre più probabili, con il potenziale di portare a un contenzioso prolungato e a pressione sul valore di lungo termine. In questo contesto, il titolo rischia di rimanere non investibile nonostante il forte sell-off; manteniamo il rating NEUTRAL.

Analisi

TIM/Fastweb JV. TIM e Fastweb (FWB) hanno firmato un accordo non vincolante per sviluppare fino a 6k nuove torri tramite una JV 50/50, con potenziali investitori terzi che potrebbero unirsi in seguito. I siti seguiranno un modello open-access, con entrambi gli operatori come anchor tenant in base a contratti di lungo termine a condizioni di mercato e con spazio per servizi aggiuntivi. Il piano potrebbe sostituire i 500-800 siti all’anno mirati da INWIT (+3,5k nel 2024-30, ~1,7k già completati) e, assumendo economics simili (~€100k di CapEx per sito), implica un investimento di ~€600mn per la sola infrastruttura passiva. INWIT detiene un diritto di prelazione, ma l’adesione dipenderà dai ritorni, poiché la JV potrebbe operare con margini molto bassi — essendo quasi verticalmente integrata — per assicurarsi fee inferiori, controllare i costi e garantire visibilità agli anchor. Nonostante ostacoli di execution e autorizzativi, forti incentivi — incluso il fatto che il rinnovo dello spettro nel 2029 potrebbe essere legato a impegni di investimento upfront — supportano un’implementazione rapida. In ultima analisi, che siano costruiti da INWIT o dalla JV conta poco, poiché si tratta di siti incrementali e TIM e Fastweb hanno già le necessarie capacità in-house.

Taglio di guidance e DPS per il 2026 e il 2030. A soli 5 mesi dalla precedente riduzione, INWIT ha nuovamente abbassato i target. Per il 2026, la guidance ora indica ricavi pari a €1,05-1,09bn (~-1% YoY vs. +5% consensus), margine EBITDA a ~90% (da >91%) ed EBITDAaL >72% (da ~75%), RLFCF €550-590mn (da €655–675mn), DPS ~€0,55 (vs. €0,60), e leverage ~5,5x (vs. ~5,2x in precedenza). Anche l’outlook 2030 è stato ridotto: revenue CAGR low single-digit (vs. ~4% in precedenza), CapEx ~€200mn p.a. (vs. €240mn), DPS ≥€0,55 (vs. ≥€0,72), e structural leverage 5-6x (vs. ~5x). Un downgrade così rilevante è inusuale per un business altamente contrattualizzato e può riflettere una ri-calibrazione prudenziale delle aspettative.

Variazione nelle stime

Cambiamento nelle stime: il nuovo outlook implica un taglio dell’EPS nell’high-teens e una riduzione dell’EFCF nella low-teens nel FY26, probabilmente destinati a protrarsi negli anni successivi a causa della base 2026 più bassa, mentre la crescita futura dei ricavi più lenta (~1–2% vs. ~4%, ~€20-30mn sotto le stime precedenti) è in larga parte compensata da una riduzione del CapEx di ~€40mn/anno.

La view degli analisti

Rimaniamo NEUTRAL, nuovo TP €6,50 (da €10). Stiamo riducendo il nostro TP da €10 a €6,50 per riflettere il nuovo outlook, incorporando anche una riduzione del 25% dei ricavi da anchor oltre il 2038 (alla scadenza dei due MSA), sebbene insieme a un forte calo del CapEx. In mezzo a crescenti headwind di settore (consolidamento telco, minore spesa degli anchor, satellite D2D, RAN sharing), l’incertezza specifica della società continua a gravare sull’equity story; pertanto manteniamo il rating NEUTRAL. Sebbene le speculazioni su un delisting abbiano recentemente sostenuto il titolo (si vedano i rumor della scorsa settimana su una potenziale tender offer da parte di Brookfield), è improbabile che un deal avvenga nel breve termine data l’incertezza sulla rinegoziazione e la natura politica del dossier.