INTERCOS - Analisi Fondamentale

Sintesi - FY 2023 in linea, Ottimismo per il 2024

Intercos ha diffuso ieri i risultati dell'anno fiscale 23, che si sono rivelati in linea con le nostre stime e il consenso generale per il P&L. Il fatturato ha raggiunto 988,2 milioni di euro, con un incremento del 18,3% su base annua o del 20% a cambi costanti, confermando un solido ritmo di crescita (superiore al 20%) per il secondo anno consecutivo (dopo l'11% su base annua nell'anno fiscale 21). La crescita è stata positiva in tutte le aree geografiche, segmenti di business e tipologie di clienti, con una performance complessiva superiore rispetto al ritmo del mercato principale. Per business unit: Make-up +9,5% su base annua, Skincare +20,4% su base annua e Hair&Body +47% su base annua, con una crescita significativa ottenuta principalmente grazie a nuovi accordi commerciali e all'espansione del mercato delle fragranze; per area geografica, i principali mercati EMEA +25,9% su base annua, Asia +18,7% su base annua hanno accelerato nel 4Q23 (+19,7% su base annua) grazie alle buone vendite di marchi cinesi locali, Americhe +7,4% su base annua mitigato dalla forte base di confronto (+34% su base annua nell'anno fiscale 22); Per tipologia di cliente: per gli emerging brands, come già accennato, il segmento ha continuato a crescere significativamente (+46,2% su base annua), e i Retailers hanno registrato livelli di crescita in linea con il mercato (+6,5% su base annua), Multinationals +4% su base annua con una crescita positiva nonostante le tendenze di de-stocking.

Redditività allineata alle attese

Il mix di business più orientato verso il segmento Hair&Body era previsto, ma nonostante ciò Intercos è stata in grado di mantenere sostanzialmente stabili i margini di EBITDA rettificato nell'anno fiscale 23, con un EBITDA rettificato di 137,5 milioni di euro (+13% su base annua) e un margine sulle vendite del 17,4%, o solo una diluizione di 50 punti base rispetto all'anno precedente. Questo è stato possibile grazie al miglioramento della divisione Hair&Body (circa +200 punti base su base annua) che ha compensato la diluizione prevista nel Make-up grazie ai nuovi accordi commerciali firmati e alla nuova capacità produttiva.

Ottimismo 2024: vendite che superano il mercato e miglioramento del mix

Le tendenze osservate nel corso del 2023, dovute principalmente al picco nei volumi di Hair&Body e al generale de-stocking dei marchi di prestigio, si normalizzeranno nel 2024, in particolare nella seconda parte dell'anno. Il management ha indicato che segnali tangibili già visibili di riordini da parte dei clienti di prestigio da novembre/dicembre fino ad oggi segnalano che la fase di realineamento delle scorte sta terminando. Il mercato dovrebbe crescere del +4%/+5% con un secondo semestre del 2024 più forte rispetto al primo e con un contributo positivo della Cina. Il ritmo di Intercos è previsto superiore al +6%/+8%, che è considerato ragionevole alla luce delle forti performance per due anni consecutivi. L'attacco informatico delle ultime settimane influenzerà le performance delle vendite del primo trimestre del 2024 (previste in calo di una cifra media a una cifra rispetto a una base di confronto molto difficile; +34% su base annua nel primo trimestre del 23) ma il management si aspetta di recuperare il rallentamento già nella prima metà del 2024.

Variazione nelle stime

Stiamo aggiornando il nostro modello con i dati effettivi mantenendo sostanzialmente invariate le nostre ipotesi per il 2024 e oltre.

La Nostra View

Apprezziamo particolarmente il profilo di Intercos, che è senza pari nel settore, così come le sue caratteristiche uniche che dovrebbero consentire all'azienda di continuare a superare i volumi del mercato principale e la crescita della redditività grazie all'espansione crescente dell'outsourcing. Continui investimenti in R&D e la capacità di innovare, insieme ad una maggiore penetrazione geografica (specialmente in APAC) ed una presenza e successo crescenti nel segmento Hair & Body, in rapida crescita e redditizio, sono gli elementi chiave che continueranno a rendere Intercos una titolo particolarmente attraente. Quest'ultimo è attualmente scambiato a circa 9x EV/EBITDA rettificato 1YFW, che riteniamo rappresenti una valutazione attraente, anche alla luce del recente andamento del titolo e del confronto con i nomi degli ingredienti scambiati ad un premio notevole non pienamente giustificato a nostro avviso. Il potenziale di apprezzamento rimane intatto alla luce della resilienza e delle prospettive. Di conseguenza, confermiamo il nostro rating OUTPERFORM, con un TP a Eu17.5.