GPI - Analisi Fondamentale

Sintesi - Un passo in più verso l'internazionalizzazione

Risultati 2H23: EBITDA migliore, utile netto influenzato da PPA. La Società ha riportato ricavi ed EBITDA del 2H23 migliori del previsto (€255mn/€60mn rispetto ai €234mn/€50mn previsti) grazie ad una crescita e redditività più forti nel segmento Software (+76% rispetto ai +46% previsti, 51% del totale), sia organica (progetti CONSIP) che esterna (Tesi & Evolucare), ma anche margini moderatamente migliori nel segmento Care. Rispetto ai dati riportati dalla Società che hanno applicato l'IFRS5, i nostri numeri includono il contributo di Argentea (business dei pagamenti) alla fine del 2023, poiché l'attività è stata effettivamente venduta nel marzo 2024. L'utile netto di €6,6mn rispetto ai €14,7mn previsti è stato pesantemente penalizzato da: i) l'aumento di D&A relativo all'avvio della fase di ammortamento per i progetti di R&D ora completati, così come gli intangibles riconosciuti dopo il PPA su Tesi; ii) maggiori oneri finanziari (tasso di interesse più alto e debito); iii) aliquota fiscale più alta data la maggiore incidenza dei costi del personale e l'effetto correlato IRAP. Il debito netto era leggermente inferiore alle previsioni (€365mn rispetto ai €354mn previsti) a causa di un CapEx e una crescita del NWC più elevata (pur mantenendo un fatturato maggiore) ma in linea con i covenant. 

Analisi

Il business dei pagamenti è stato venduto a ca. 13x EV/EBITDA. Il 20 marzo, la Società ha annunciato la conclusione della vendita del 100% di Argentea (business dei pagamenti) a Zucchetti per un equity value di €99mn più un earn-out di €6mn. L'attività ha generato ca. €15mn/€7mn di ricavi/EBITDA nel 2023 ed è stata venduta alla luce della sua limitata rilevanza strategica e dall'attrattiva dell'offerta ricevuta. L'EV/EBITDA era di ca. 13x, ben al di sopra del multiplo di GPI. Al netto degli €11mn di PFN di Argentea, dei €5,5mn di uscita in cassa per l'acquisizione delle minoranze poco prima della vendita e delle tasse sulle plusvalenze, la Società dovrebbe incassare ca. €84mn dalla transazione.

Outlook 2024: target €100mn di EBITDA. Nel 2024, la Società si concentrerà sulla consegna dei progetti CONSIP, sull'integrazione di Tesi ed Evolucare e sulla stesura di un nuovo Piano Industriale 2025-2027. Il nuovo PI si baserà sulla creazione di un modello integrato che favorirà sinergie commerciali e industriali attraverso l'istituzione di prodotti software centralizzati rispetto al modello odierno decentralizzato basato su progetti personalizzati. Non sono previste grandi operazioni di M&A. Prevediamo ricavi di €490mn, +9% YoY di cui +6,6% organico e +2,6% perimetro (incl. -3,3% per deconsolidamento di Argentea), ed un EBITDA di €100mn per un margine del 20,4% (rispetto al 19,3% nel 2023) grazie ad una crescita più forte del segmento Software. Il debito netto dovrebbe diminuire a €290mn (rispetto ai €365mn nell'FY23) dopo l'entrata netta di cassa di €84mn dalla vendita di Argentea, un FCF leggermente positivo (incl. €50mn in CapEx per sostenere l'esecuzione del piano industriale) e €14,5mn in dividendi (DPS €0,5).

Variazione nelle Stime

Aggiornamento delle stime. Riduciamo la nostra previsione di EPS, principalmente a causa di un aumento di D&A derivante dal PPA su Tesi (il PPA su Evolucare sarà effettuato nel 2024). Tuttavia, questo cambiamento non ha impatto sulla generazione di FCF, con il deconsolidamento del Pay compensato da un EBITDA Software più elevato, riflettendo i risultati migliori del 2023.

La Nostra View

OUTPERFORM confermato; TP da €12.3 a €14,6. La Società ha riportato risultati FY23 migliori del previsto mentre la generazione di cassa non era lontana dalle nostre stime nonostante una crescita più forte, che di solito grava sul NWC. Dopo le importanti operazioni di M&A effettuate nel 2022/23 e l'accelerazione della crescita dei ricavi organici grazie ai progetti PNRR, la Società si concentrerà ora sulla priorità chiave del suo prossimo Piano Industriale Strategico, ovvero la creazione di un modello di business più internazionale e scalabile. La recente dismissione del business dei pagamenti (Argentea) ad un multiplo molto attraente dà alla Società maggiore spazio finanziario per affrontare questa sfida. Poiché la tecnologia permetta un healthcare migliore e più coordinato offrendo al contempo risparmi sui costi complessivi, ci aspettiamo che la Società beneficerà degli investimenti nella digitalizzazione del Healthcare data la propria posizione di mercato e l'ampia gamma di prodotti. Il nostro TP passa a €14,6 da €12,3 a causa del roll-over della valutazione e della dismissione di Pay, parzialmente compensato da un de-rating del multiplo ed un WACC più elevato.

Stime dei principali dati finanziari