Enav - Buoni risultati e DPS, declassato a NEUTRAL dopo il buon rialzo

Risultati 4Q25 sostanzialmente in linea. ENAV ha riportato risultati 4Q25 che sono stati sostanzialmente in linea con le nostre attese e con il consensus, soprattutto a livello operativo. I ricavi da operations si sono attestati a 284 mln di euro, in aumento del 15,7% YoY, trainati da circa 195 mln di euro di ricavi en-route grazie a un incremento del 5,9% delle en-route service units, da un forte aumento dei ricavi non-regolamentati e da un balance negativo per 23 mln di euro, dovuto principalmente all’impatto dell’inversione del tariff balance degli anni precedenti e all’assenza del nuovo balance. Infine, gli altri ricavi sono arrivati a 15,7 mln di euro, anch’essi in forte aumento rispetto ai livelli del 4Q24. Sul fronte dei costi, i costi del personale hanno raggiunto 165 mln di euro, +14% YoY, mentre gli altri costi sono cresciuti del 16% YoY. Tutto ciò ha portato a un EBITDA di 72,4 mln di euro (-18% YoY e 2,6% sopra le stime) e a un bottom line di 26,6 mln di euro, -26% YoY e ben sopra le stime grazie a minori D&A e tasse. La generazione di cassa è stata leggermente peggiore del previsto (ma in linea con il consensus), portando a un debito netto di 137 mln di euro (vs 111 mln di euro nelle nostre stime).

DPS 2025 e 2026 sopra la guidance precedente. Il Board of Directors ha proposto la distribuzione di un dividendo per il 2025 di 0,29 euro per azione, nonché un dividendo per il 2026 di 0,30 euro per azione, superiore di un centesimo di euro rispetto alla curva del DPS delineata nello Strategic Plan 2025-2029.

Guidance FY26 da comunicare a maggio. A causa dello scenario geopolitico complesso e molto volatile, il management ha deciso di rinviare la comunicazione della guidance completa FY26 a maggio, insieme ai risultati 1Q26. Allo stesso tempo, il management ha fornito un target di FCF di 250 mln di euro, non lontano dalle attese e a confronto con 263 mln di euro nel 2025. La società ha indicato che una variazione dell’1% nel volume di traffico en-route corrisponde a circa 6,5 mln di euro di ricavi; il downside sharing con le compagnie aeree si verifica quando la riduzione del traffico supera il 2%.

Analisi

Punti chiave dalla conf call. Traffico: durante la prima metà di marzo, il trend nel numero di voli era ancora positivo, in aumento di una cifra singola bassa o media, ma la società non ha ancora dati sull’evoluzione delle service units. Sviluppi della base costi: nel 2025 la società ha ottenuto alcuni guadagni di efficiency; alcuni di essi possono essere replicati nel 2026 ma, considerando l’evoluzione del traffico, M&A, ecc., è atteso un incremento complessivo del 6% YoY. M&A: ENAV si aspetta di finalizzare l’acquisizione di AIView nei prossimi giorni; in generale, continua a esplorare il mercato per opportunità. Business non regolamentato: il management ha dato guidance per un incremento di circa 10 mln di euro nel 2026, fino a circa 62 mln di euro.

Variazione nelle stime

Modifica delle stime e TP. A seguito dei risultati, stiamo rivedendo al rialzo le nostre stime di EPS 2026-2028 del 6% in media, nonostante maggiori costi operativi e soprattutto grazie a minori D&A; abbiamo inoltre allineato il DPS 2026 alla nuova guidance. Il nostro target passa a 5,40 euro (da 5,00 euro).

La view degli analisti

Riduzione a NEUTRAL da Outperform, TP 5,40 euro (da 5,00 euro). I risultati della società continuano a mostrare un impegno verso la performance operativa e un over-delivery e il forte B/S offre ampio spazio per distribuzione di dividendi e M&A, oltre a una minore sensibilità a tassi più elevati. Allo stesso tempo, il titolo ha fatto molto bene, sia negli ultimi 12 mesi sia YtD, offrendo un upside più limitato verso il nostro TP e l’attuale scenario geopolitico richiede ulteriore cautela. Il DY del 5,9% per il 2026 (basato su un payout ratio del 167%) rimane chiaramente un buon supporto per il titolo. Riduzione a NEUTRAL.