ENAV - Analisi Fondamentale

Sintesi - 2Q24 leggermente al di sotto delle stime, confermata la guidance per l'anno fiscale 2024.

ENAV ha riportato i risultati del 2Q24 leggermente al di sotto delle aspettative a livello operativo, con ricavi inferiori (maggiore effetto balance, fase dei ricavi non regolamentati) parzialmente compensati da minori spese operative, mentre la generazione di cassa è stata leggermente peggiore del previsto. In dettaglio: i ricavi operativi si sono chiusi a 281,9 milioni di euro, in aumento del 6,3% su base annua, trainati da circa 198 milioni di euro di ricavi en-route grazie a un aumento del 12,5% delle unità di servizio en-route (17% sopra il livello raggiunto nel 2Q19), ricavi non regolamentati in calo del 32% su base annua e un balance negativo di oltre 24 milioni di euro (previsti -19 milioni di euro) con l'inversione dell'impatto degli anni precedenti, solo parzialmente controbilanciato dal balance per l'inflazione più alta. Infine, altri ricavi si sono attestati a 9,3 milioni di euro, leggermente al di sotto dei livelli del 2Q23. Sul fronte dei costi, i costi del personale hanno raggiunto 151,6 milioni di euro, in aumento del 5,5% su base annua (aumento del numero di dipendenti di una media di 60 unità rispetto all'anno fiscale 2023, +2% sulla remunerazione dei dipendenti, aumento della remunerazione variabile principalmente dovuto all'aumento degli straordinari operativi legati ai maggiori volumi di traffico gestiti) mentre i costi esterni sono aumentati del 4% su base annua. Tutto ciò ha portato a un EBITDA di 83,4 milioni di euro (-2% su base annua e 4% al di sotto delle stime) e un utile netto di 37 milioni di euro (-8% su base annua e sostanzialmente in linea con le aspettative). La generazione di cassa è stata leggermente inferiore alle aspettative, portando a un debito netto di 424 milioni di euro (124 milioni di euro di dividendi pagati a maggio).

Analisi

La guidance per l'anno fiscale 2024 è stata confermata. Il gruppo prevede ricavi in aumento a cifra singola media rispetto al 2023 (inclusi i ricavi dal mercato non regolamentato, in aumento a doppia cifra su base annua) e un EBITDA in aumento a cifra singola media, basato su 11,3 milioni di unità di servizio en-route (+6,7% su base annua), in linea con le previsioni di Eurocontrol (questo indica ricavi di circa 1.050 milioni di euro e un EBITDA di circa 315 milioni di euro).

Punti chiave dalla conference call. RP4: La Commissione Europea ha pubblicato i target di performance a livello dell'Unione per il periodo 2025-2029 e in particolare, gli obiettivi di efficienza per i servizi en-route sono stati definiti pari a una variazione annuale del -1,2%. Ora, stati/fornitori di servizi prepareranno i Piani di Performance (la cui presentazione è attesa entro ottobre) basati sugli obiettivi della Commissione Europea e, se questi saranno raggiunti, la Commissione Europea approverà le tariffe entro la fine dell'anno o all'inizio del 2025; la crescita degli overflight è stata aiutata dalla qualità del servizio di Enav (soprattutto durante l'estate quando le compagnie aeree preferiscono passare attraverso lo spazio aereo italiano) e anche dal gruppo che ha ridotto la free route a 6,5 km (questo rende più facile l'overflight), l'unica in Europa; esposizione al Medio Oriente: il management non vede particolari problemi al momento, considerando anche che il gruppo non ha una grande esposizione alla regione (né nel business regolamentato né in quello non regolamentato). Vale anche la pena considerare che quando uno Stato è colpito, le compagnie aeree di solito cambiano rotta senza grandi impatti sui volumi.

Variazione nelle Stime

Stime e valutazione. A seguito dei risultati del 2Q24, confermiamo le nostre stime per il 2024, che rimangono sostanzialmente allineate alla guidance del management. Il nostro target price è  confermato a 4,5 euro ed è ancora basato su una valutazione DCF (tasso risk-free al 4,0%).

La Nostra View

OUTPERFORM confermato (target 4,50 euro). Il momentum nel traffico continua con volumi en-route ben al di sopra dei livelli del 2019 (anche aiutati dall'eccellenza operativa di Enav) e la valutazione del titolo ( FCF yield 2024-2025E di circa 6,3% rispetto all'intervallo storico del 4-6%; Dividend Yield in media al 6,5% nel 2024-2025, ben al di sopra del picco storico del 5,1% visto nel 2016) sembra già scontare l'incertezza sull'aggiornamento regolamentare e le prospettive economiche complessive. Outperform confermato.

Stime dei principali dati finanziari