Brembo - Non sta ancora svoltando

FY25 si è chiuso debolmente per BRE, trainato da venti contrari di ForEx e da end‑markets morbidi, con una chiara sottoperformance rispetto alla Global Light Vehicle Production (GLVP) a causa di un’esposizione sfavorevole agli OEM premium, mentre il mass‑market e i brand cinesi hanno sovraperformato. Sebbene l’order intake abbia mostrato primi segnali di miglioramento all’inizio del 2026, il contesto macro volatile sostiene un outlook FY26 sostanzialmente piatto, sotto le nostre attese e il consensus, innescando un downgrade a una cifra alta (single‑digit) delle stime. Con la crescita organica ancora sfuggente, margini e ritorni sul capitale ai minimi di un decennio e visibilità limitata su una ripresa nel breve termine, reiteriamo la nostra view NEUTRAL. Sebbene BRE tratti con uno sconto di circa il 20% rispetto ai multipli storici, riteniamo che ciò sia giustificato dal debole momentum degli utili e dalle condizioni settoriali. TP tagliato a €9,0 (da €9,6), riflettendo stime più basse (-€0,9) e un tasso di crescita terminale inferiore (-€0,5), parzialmente compensati dal rollover FY26/27 (+€0,8).

Analisi

4Q25: i dati preliminari erano già usciti (EBITDA sotto, debito migliore), utile netto sotto. Ricavi, EBITDA e debito netto erano già stati comunicati il 29 gennaio. Come promemoria (in € mn): i ricavi sono stati pari a 913 vs. nostro/cons. 895/909, piatti YoY (di cui organico piatto, ForEx -4% e perimetro +4%); l’EBITDA è stato 149 vs. nostro/cons. 155/152, -7% YoY, per un margine del 16,4%; il debito netto è stato 719 vs. nostro/cons. 776/750.

Per divisione: Auto (73% del totale) è scesa del -3% vs. -6% atteso; Moto (11%) è stata -5% vs. -2% atteso; Comm. V. (8%) è scesa del -5% vs. -3% atteso; Racing, che include Öhlins, è salita del +73% vs. +74% atteso. La sottoperformance vs. GLVP è stata di -1pp vs. -6/-8pp in 3Q25/1H25, beneficiando di un confronto più facile. Riteniamo che ciò sia legato alla sovraperformance del mass‑market e dei brand cinesi (Cina -6% organico in FY25 vs. crescita LVP di +10%), ai quali BRE è meno esposta. L’utile netto si è chiuso a €47mn, in calo del -29% YoY. DPS €0,30, piatto YoY, grazie a un payout più elevato.

Outlook 2026: sotto le attese per riflettere un ambiente volatile. La guidance FY26 indica ricavi organici piatti (vs. nostro/cons. +4%), margini EBITDA piatti al 16,5% (vs. nostro/cons. 16,8/17,0%), CapEx di €350mn (vs. nostro/cons. 297/326; 407 in FY25) e debito netto sotto €700mn (vs. nostro/cons. 652/664). Assumendo un impatto ForEx del -1%, la guidance implica ricavi di €3,67bn (-4% vs. nostro/cons. ~€3,81bn) ed EBITDA di ~€605mn, -6/-7% vs. nostro/cons. €640mn/€648mn. Durante la call, il management ha chiarito che l’anno è iniziato bene in termini di order intake e che la guidance sarebbe stata per una crescita organica +3-5% prima dello scoppio della guerra in Iran. La guidance attuale incorpora quindi un grado di prudenza, anche rispetto alle assunzioni sugli end‑market: Auto piatta; Moto in crescita; Comm. Vehicles in crescita; Racing piatta. Sui margini, l’EBITDA piatto dovrebbe beneficiare della non ricorrenza dei costi di start‑up per nuovi prodotti, compensando i venti contrari di ForEx. D&A dovrebbe aumentare leggermente e il tax rate è atteso restare al 27% (vs. nostro 26%).

Dalla call: i) Sensify e Greentell: SoP in 1H e 2H confermati; adozione trainata rispettivamente da sicurezza e regolamentazione. Nessuna visibilità sulla profittabilità; un nuovo cliente Sensify (nessun dettaglio). ii) Capital allocation: M&A resta una priorità, ma nessuna operazione attualmente in valutazione e nessun dettaglio sui target divulgato. CapEx attesi in calo rispetto ai picchi 2023-25, sebbene meno di quanto noi e il consensus avessimo anticipato. iii) Software development: espansione oltre i sistemi frenanti tradizionali, con l’accordo JAC come driver chiave dell’innovazione.

Variazione nelle stime

Stiamo riducendo il nostro EPS 2026/27 dell’8%, riflettendo vendite più deboli dovute a una minore sovraperformance vs. GLVP, più in linea con la view più cauta del management (2pp vs. 6pp in precedenza; assumiamo ancora 1% di crescita organica), negative operating leverage e un tax rate leggermente più alto, solo in parte compensati da D&A più bassi. Anche il debito netto aumenta per via di CapEx più elevati, nonostante risultati FY25 migliori.

La view degli analisti

Con crescita organica ancora assente, margini e ritorni sul capitale ai minimi di un decennio e visibilità limitata su una ripresa nel breve, reiteriamo la view NEUTRAL. Pur trattando a circa il 20% di sconto rispetto ai multipli storici, riteniamo lo sconto giustificato dal debole momentum degli utili e dalle condizioni del settore. TP ridotto a €9,0 (da €9,6) per effetto di stime più basse e di un tasso di crescita terminale inferiore, parzialmente compensati dal rollover FY26/27.