Bff Bank - Posizione di capitale solida, in attesa della distribuzione

Dopo il rilascio dei risultati del primo trimestre del 2025, che sono stati leggermente inferiori alle stime in termini di utile netto, e la sorpresa positiva sul CET1, forniamo un aggiornamento sul titolo. Il core business ha iniziato il 2025 su un percorso positivo dopo un 2024 impegnativo, che ha segnato negativamente sia la redditività che il capitale regolamentare. Ora sembra che la narrativa sia cambiata, e la forte posizione di capitale, a nostro avviso, potrebbe mettere la banca in una posizione più positiva agli occhi della Banca d'Italia. Quando la Banca d'Italia solleverà il divieto di distribuzione, pensiamo che BFF potrebbe facilmente restituire il 100% del suo utile netto ristrutturato agli azionisti, mantenendo una solida posizione di capitale (circa 14%). Pertanto, manteniamo la nostra raccomandazione OUTPERFORM e aumentiamo il nostro TP a €9.80 per azione.

Analisi

Gli utili del primo trimestre del 2025 sono stati leggermente inferiori alle proiezioni, principalmente perché le riscossioni di interessi di mora e la tassa di €40 per fattura sono state più deboli del previsto. Tuttavia, il momentum del business sottostante è stato incoraggiante: il margine di interesse netto ha tenuto, sostenuto dalla divisione Factoring & Lending, che ha generato oltre il 50% delle entrate del gruppo e oltre il 65% del margine di interesse netto su una crescita di volumi e prestiti mid single digit, e da un portafoglio obbligazionario ancora favorevole, sebbene in graduale riduzione. Un impatto di €12 milioni da riscossioni riprogrammate ha pesato sul margine di interesse netto, ma il rigido controllo dei costi ha mantenuto il rapporto costi/ricavi al 49% nonostante l'inflazione e i continui investimenti IT, con la maggior parte dei risparmi provenienti dalle spese per il personale. L'utile netto è quindi attestato a €35 milioni, leggermente sotto la previsione di €37 milioni.

NPEs e Capitale. Sebbene il profitto sia stato leggermente inferiore alle previsioni, il vero vantaggio del trimestre è stato un profilo di rischio più snello e un capitale più forte. I crediti deteriorati netti, quasi interamente crediti del settore pubblico, sono diminuiti di poco oltre il 4%, mentre i prestiti scaduti sono diminuiti di circa il 5%, grazie principalmente a robuste riscossioni; le esposizioni ancora nel periodo di cura sono quasi raddoppiate a €190 milioni, suggerendo ulteriori riscossioni in avanti. I crediti deteriorati netti sono aumentati marginalmente, ma ciò era quasi tutto legato ai comuni italiani in amministrazione controllata (per un totale di €100 milioni su uno stock di crediti deteriorati di €107 milioni); ulteriori ricorsi pendenti davanti alla Corte Europea dei Diritti dell'Uomo potrebbero costringere lo Stato a pagare. La contrazione dei prestiti problematici, combinata con solidi guadagni organici, ha ridotto gli RWAs e aumentato il rapporto CET1 a un livello superiore a quello visto prima della riclassificazione dei prestiti scaduti. Se la Banca d'Italia rimuoverà il divieto di dividendi, la banca dovrebbe essere in grado di ripristinare la sua politica precedente di distribuzione del 100% dell'utile netto ristrutturato.

Variazione nelle stime

Le stime ora presumono un reddito da commissioni più forte, un trading più debole nel 2025, accantonamenti e costi del personale più snelli, lasciando l'utile per azione rettificato a -2% nel 2025 e +3%/+4% nel 2026-27. Un rapporto CET1 vicino al 14%, aiutato da RWAs più bassi, dovrebbe comodamente finanziare un payout del 100% dell'utile netto ristrutturato.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP a €9.80 da €9.60. Crediamo che il primo trimestre del 2025 abbia rivelato strade positive per il core business, ma principalmente in termini di capitale e riduzione di RWA/NPE, il che potrebbe consentire un forte rendimento del dividendo (~12%/~13%/~14% per l'anno fiscale 2025/26/27), se verrà revocato il divieto. Considerando il cambiamento nelle stime effettuato, e il +50 pb dell'ERP più alto, stiamo aumentando il nostro TP a €9.80 per azione. Il titolo sta ora negoziando a 2.10/2.09/2.07x il suo FY25/26/27 TE, al target si negozierebbe a 2.30/2.29/2.27x.