Banco Bpm - Ancora Gustosa, Anche se il Danish è Fuori Menù

I regolatori hanno respinto la richiesta di applicare il Danish Compromise all'offerta pubblica di acquisto di BAMI su Anima, poiché il processo richiede un'analisi più approfondita. Questa notizia arriva un po' a sorpresa e, secondo i nostri calcoli (che includono alcune azioni manageriali di mitigazione), eroderà circa 180 punti base di capitale (CET1r) rispetto al nostro dato standalone per il FY25 di circa il 15%. Di conseguenza, BAMI potrebbe non essere in grado di perseguire il suo piano di buyback previsto da 1 miliardo di euro (SBB), che ora escludiamo dai nostri numeri per l'entità combinata. I risultati di questo scenario "No-Danish" comportano fondamentalmente un CET1r YE25 inferiore e una ridotta crescita di EPS/DPS. Detto ciò, l'accordo comporta ancora una crescita double digit e quindi una forte creazione di valore, mentre il CET1r non è certamente un problema data la capacità di generare capitale in modo organico di BAMI e le azioni manageriali che verranno messe in atto. Sottolineiamo che le nostre stime "ufficiali" non incorporano i numeri di Anima, poiché stiamo aspettando il risultato alla conclusione del periodo di offerta. Confermiamo il nostro rating BUY sul titolo, data la forte redditività che l'accordo porterebbe, riducendo il nostro Target Price a 11.75 euro per azione (da 12 euro), a causa del nuovo scenario "No-Danish".

Analisi

Cosa sta succedendo? BAMI ha trasferito la sua partecipazione del 22% in Anima a BPM Life posseduta al 100% (applicato già DC) al fine di utilizzare il DC nell'offerta pubblica di acquisto sul 100% di Anima. Purtroppo, la BCE ha dato una visione preliminare cautelativa sulla situazione DC, seguita dalla decisione dell'EBA il 27 marzo di respingere la domanda posta da BAMI usando lo strumento Q&A. In uno scenario "No-Danish" BAMI atterra su un CET1r del 13.18% che è ben al di sopra del requisito SREP (attualmente al 9.18% per il 2025), ma lascia meno margine per abilitare l'esecuzione del SBB, quindi intaccando la crescita per azione.

L'offerta su Anima è in corso, con BAMI che ha già assicurato oltre il 47% del capitale azionario del target, e voci suggeriscono che potrebbe essere già al di sopra del 50%. Come dichiarato ieri, BAMI perseguirà l'acquisizione anche senza l'applicazione del DC, poiché l'accordo sarebbe ancora altamente accrescitivo. Il periodo di offerta terminerà il 4 aprile, con la data di pagamento programmata per l'11 aprile, a meno che il periodo di offerta non venga esteso.

Variazione nelle stime

Cosa è cambiato? Con l'opinione conservativa della BCE e il rifiuto della sottomissione Q&A da parte dell'EBA, stiamo rimuovendo la nostra precedente ipotesi che il DC sarebbe stato applicato, per cui l'impatto del CET1r sarebbe stato inferiore con un SBB da 1 miliardo di euro da eseguire nel 2027. Le nostre stime di P&L rimangono le stesse, tuttavia, poiché mentre la crescita di EPS/DPS è inferiore a causa del numero aumentato di azioni (NoSh), rimane nell'area double digit, indicando che l'accordo è ancora altamente accrescitivo.

La view degli analisti

Giudizio: BUY confermato; TP a €11.75 da €12.00. Pensiamo che il rifiuto dell'applicazione del DC abbia un impatto sulla crescita, ma non sia sufficiente per minare il forte valore che l'accordo potrebbe apportare. Per raggiungere il nostro Target Price, stiamo mediando il nostro fair value standalone di BAMI (9.3 euro per azione, invariato) con il valore derivante dalla combinazione con Anima, escludendo DC e il SBB da 1 miliardo di euro (10.2 euro per azione, rispetto ai nostri precedenti 10.6 euro inclusivi di DC e SBB). Oltre a ciò, stiamo aggiungendo circa il 50% delle sinergie stimate da UCG riguardo alla sua offerta su BAMI (2 euro per azione). Complessivamente, raggiungiamo un TP di 11.75 euro per azione. Il titolo sta ora scambiando a 1.08/1.06/1.03x i suoi TE FY25/26/27. Al BAMI-Anima FV scambierebbe a 1.13/1.10/1.07x, mentre al nostro TP scambierebbe a 1.30/1.27/1.24x.