I ricavi ricorrenti continuano a crescere

I risultati del primo semestre hanno mostrato la continuazione della forte traiettoria di crescita dell'azienda grazie a una combinazione di crescita organica ed esterna. In particolare, i ricavi netti sono stati di 47,9 milioni di euro, in linea con la cifra preliminare annunciata in agosto, in aumento dell'89% su base annua. Va notato che i ricavi ricorrenti sono cresciuti ancora più velocemente (+112%), portandoli al 38% del totale, persino superiore ai periodi precedenti (35% nell'anno fiscale '22). I ricavi dai clienti esteri sono aumentati del 58%, e quindi hanno rappresentato il 27% dei ricavi complessivi. Per quanto riguarda la redditività, l'EBITDA adjusted è stato di 8,0 milioni di euro, al di sotto della nostra stima di 9,0 milioni di euro, poiché costi del personale più elevati (a causa dell'ambiente fortemente competitivo che ha causato un aumento generale degli stipendi) e la minore redditività intrinseca delle aziende acquisite nel 2022 hanno portato a una diminuzione del margine dal 18,9% al 15,7%. Tuttavia, grazie a un leggero calo degli ammortamenti e delle spese finanziarie e del tax rate, l'utile netto è stato di 2,9 milioni di euro, in linea con la nostra stima di 3 milioni di euro e ben al di sopra dell'utile dell'anno precedente di 0,8 milioni di euro. Infine, il debito netto era di 14,8 milioni di euro, leggermente in calo rispetto alla cifra di fine marzo di 15,5 milioni di euro.

Conferma della solida traiettoria di crescita dei ricavi a nove mesi

I risultati dei nove mesi confermano sostanzialmente le tendenze del primo semestre, con vendite nette dei 9 mesi pari a 66,5 milioni di euro (+73% su base annua), implicando ricavi del terzo trimestre di 18,6 milioni di euro, in aumento di circa il 47% su base annua. La crescita dei ricavi ricorrenti ha continuato a superare quella dei ricavi totali, con l'incidenza confermata al 38% del totale per i 9 mesi (+88% su base annua), un chiaro miglioramento rispetto ai periodi precedenti. I ricavi esteri hanno rappresentato circa il 28% del totale, in aumento del 53% su base annua nei 9 mesi. Infine, il debito netto si attestava a circa 17,5 milioni di euro alla fine di settembre, leggermente in aumento rispetto ai 14,8 milioni di euro registrati alla fine di giugno.

Aggiornamento delle stime

Rivediamo al ribasso le nostre stime per il 2023 per tenere conto di una crescita dei ricavi inferiore alle attese, sebbene ancora in forte aumento su base annua (+47% YoY), e di costi del personale più elevati, che portano ad un margine EBITDA del 16.4%, in calo dal 18.8% del 2022. Per quanto riguarda il 23/24, aumentiamo leggermente la crescita del fatturato grazie ad un’offerta di prodotti sempre più integrata, ma dato il punto di partenza più basso, ciò si traduce in un taglio dei ricavi del 6% circa. Prevediamo un significativo miglioramento della redditività nei prossimi due anni, poiché la società dovrebbe iniziare a beneficiare dei risultati dell'integrazione delle acquisizioni completate nel 2022 e negli anni precedenti; quindi, ci aspettiamo che RLT possa tornare al di sopra del margine del 20% entro il 2025. Infine, abbiamo tagliato i costi straordinari nelle nostre stime a zero (da circa 2 milioni di euro all'anno) poiché non sono state completate acquisizioni durante l'anno (e quindi non ci si aspettano costi legati alle transazioni) e perché non è stato ancora approvato alcun piano di assegnazione di azioni al management.

Raccomandazione di acquisto confermata; target a 4,10 euro

Confermiamo la nostra visione positiva sul titolo, poiché riteniamo che Relatech sia nel posto giusto al momento giusto per cogliere le opportunità che emergeranno nel settore digitale. Il nostro investment case è sostenuto da i) esposizione a un mercato che si imbarca su una traiettoria strutturale di crescita; ii) la possibilità di estrarre sinergie materiali con le aziende acquisite di recente; 3) ulteriore margine per perseguire operazioni di M&A accrescitive che potrebbero ampliare la base clienti e completare l'offerta di prodotti. La nostra valutazione, la media di un DCF e un confronto con i peers, produce un prezzo obiettivo di 4,1 euro, in calo da 4,4 euro a seguito delle stime più basse e del tasso privo di rischio più elevato adottato nei nostri modelli di valutazione (4,5% dal 4,0%).