Recordati

I risultati del 2Q sono stati in linea con le attese sia a livello di ricavi sia di utile adjusted, anche se i margini hanno deluso a causa di investimenti iniziali concentrati nella prima parte dell’anno. La guidance per il FY25 (ai tassi di cambio attuali) è stata confermata, nonostante un impatto valutario negativo più marcato (~3% vs. ~1% assunzione iniziale), il che implica di fatto un upgrade a cambi costanti. Manteniamo la nostra visione positiva (OUTPERFORM) e il target price (€69). 

Analisi

I risultati del secondo trimestre 2025 hanno mostrato entrate in linea con le aspettative, in aumento dell'11.7% anno su anno nel primo semestre (+7.8% LFL, -2.0pp Forex, +5.9pp di portata), con un miglioramento della tendenza LFL trimestrale a CER (1Q: +7.2%, 2Q: +8.3%). Specialty & Primary Care (S&PC) è aumentato del +2.6% (+5.1% a CER; piatto esclusa Turchia), supportato da una solida performance nelle aree chiave; Tosse e Raffreddore hanno recuperato parzialmente nel 2Q. Le Malattie Rare sono aumentate del +29.2% (+12.8% a CER), guidate da Isturisa, Enjaymo e dalla crescita dei volumi in tutte e tre le franchise: Endo +16.6% (principalmente Isturisa), Onco - +71% (+26% escludendo Enjaymo) e Metabolico +5.9%. Il margine EBITDA rettificato è diminuito di 1pp anno su anno nel 2Q al 35.1% (vs 35.8% exp.), intaccato dagli investimenti legati al lancio (Isturisa, Enjaymo, espansione geografica). L'utile netto è stato inferiore del 16-17%, colpito da addebiti non in contanti legati a Enjaymo® e da maggiori costi una tantum (circa €16mn nel 2Q). Tuttavia, l'utile netto rettificato è stato in linea, con la leva operativa che ha compensato un'aliquota fiscale più alta (scadenza del patent box). Il free cash flow è stato più debole a causa di un maggiore capitale circolante e tasse. Il debito netto è aumentato, con circa 2.3 volte di leva finanziaria dopo un dividendo di €137.6mn e il pagamento iniziale per Vazkepa®.

Nessuna novità rilevante emersa dalla call. Margini: sebbene storicamente più solidi nel 1Q e più deboli nel 4Q, la guidance di quest’anno (c. 37.5%) suggerisce un profilo più equilibrato tra primo e secondo semestre, anche considerando che la maggior parte dei costi legati al lancio dei nuovi prodotti è già stata spesata nel 2Q. Non previsti altri costi one off di restructuring nel 2H (circa Eu17mn nel 1H). Dazi USA: i farmaci per malattie rare (unica attività di Recordati sul mercato statunitense) dovrebbero essere esclusi; in attesa i dettagli finali della policy. Vazkepa®: protezione brevettuale fino al 2039, con peak sales stimate intorno a €100m per quella data. Prevista una traiettoria di crescita a doppia cifra nei primi anni, con un progressivo appiattimento a seguire. Isturisa®: base di circa 1,000 pazienti negli Stati Uniti, mercato chiave per la crescita futura. Feedback positivi anche da altri paesi, sebbene non siano state fornite indicazione quantitative. Estensione dell’indicazione terapeutica per il trattamento della Sindrome di Cushing concessa dalla FDA ad aprile 2025. Gli investimenti a supporto della crescita proseguiranno anche nel secondo semestre, ma saranno compensati dal ramp up del fatturato.

Variazione nelle stime

Variazione delle stime. Rivediamo le nostre stime per riflettere una maggiore crescita dei ricavi a cambi costanti, un impatto ForEx più sfavorevole e un miglioramento dei margini in linea con il 37.5% della guidance. Tuttavia, l’aumento delle D&A compensa questi effetti positivi, e si traduce un taglio del 2% dell’EPS 2025–26

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP ancora a €69.00. L'aggiunta di Vazkepa® al pipeline commerciale dovrebbe aumentare la visibilità sul raggiungimento del punto medio dei target del gruppo per il 2027. Crediamo che Recordati sia ben posizionata per estrarre una crescita organica più redditizia dal suo attuale portafoglio, supportata da M&A disciplinati e sviluppo business mirato. Il Gruppo continua a investire in opportunità a basso rischio e alto rendimento all'interno di una pipeline ben diversificata. Il recente upgrade dei ricavi di picco evidenzia un forte potenziale a lungo termine, sostenuto da un business S&PC resiliente e un portafoglio di Malattie Rare in forte crescita. Solidi dati finanziari (15-20% ROIC medio, margini leader nel settore), un modello de-risked con esposizione limitata all’estinzione brevetti (LOE), e focus continuativo sull'espansione del ciclo di vita e geografica migliorano la visibilità e supportano l'investment case