Hera

Nel secondo trimestre del 2025, sul fronte macroeconomico, sia i prezzi dell'elettricità che del gas sono diminuiti trimestre su trimestre (ma aumentati anno su anno), con i prezzi europei della CO2 leggermente in calo trimestre su trimestre. Nel mercato domestico, il prezzo medio unico nazionale (PUN) era di 102 euro/MWh (-26% trimestre su trimestre, +7% anno su anno), mentre il PSV era di 38.3 euro/MWh (-21% trimestre su trimestre, +15% anno su anno). Sul fronte della generazione, i volumi di termoelettricità sono aumentati del 3% anno su anno, mentre l'idroelettricità è nuovamente diminuita anno su anno (-21% anno su anno) dopo i volumi record registrati nel 2024. In questo contesto, i dati operativi di Hera sono stati leggermente inferiori alle aspettative, principalmente a causa di: 1) margini di vendita di elettricità ridotti, con l'impatto negativo derivante dal rinnovo del contratto tutelato e dall'acquisizione di clienti dal regime protetto (presi in carico dall'inizio di luglio, a margini negativi), solo in parte compensati dall'espansione dei margini unitari per il resto della base clienti; 2) margini unitari della fornitura di gas che tengono bene, con un leggero aumento dei volumi; 3) buona crescita nell'attività regolata, con l'aggiornamento del WACC più che compensato dall'aumento del RAB; 4) lieve crescita nella divisione Environment, grazie in parte a prezzi più alti per la generazione di elettricità da WTE. Nel dettaglio, l'EBITDA ha chiuso a 304 milioni di euro (-4% anno su anno e 4% sotto le aspettative), l'EBIT a 136 milioni di euro (-2% anno su anno, in linea), e l'utile netto rettificato a 76 milioni di euro (piatto anno su anno; in linea). Il debito netto ha chiuso a 3,927 milioni di euro (4,012 milioni di euro previsti, NFP/EBITDA a 2.5x) sulla base di 248 milioni di euro in CapEx (+39% anno su anno) e il pagamento del dividendo.

Analisi

Messaggi chiave dalla conference call. Net debt guidance: nella seconda metà dell'anno si prevede che la NFP sarà più alta rispetto alla prima metà, con un aumento del capitale circolante dovuto all'inizio della stagione di riscaldamento e all'attività di stoccaggio del gas nonché al consolidamento del debito di Aimag; 'Supply business': il management ha confermato che la competizione sta aumentando, mentre il mantenimento dei clienti STG sta procedendo leggermente meglio delle previsioni del piano; 'Water business': i risultati del primo semestre non hanno beneficiato del premio di qualità nel settore idrico, con l'impatto di circa 13 milioni di euro posticipato al terzo trimestre; 'Herambiente': riguardo all'intenzione del fondo britannico 3i di vendere la sua quota del 25% in Herambiente, il management ha semplicemente affermato che l'opportunità sarà naturalmente esplorata, e come sempre qualsiasi interesse dipenderà dal prezzo; 'Aimag': la chiusura dell'accordo è prevista nelle prossime settimane.

Variazione nelle stime

Stime e target price. Sulla base dei risultati del secondo trimestre, stiamo riducendo le stime di EBITDA per il 2025-2026 del 3% in media (assunzioni più conservative sui margini di fornitura del gas man mano che ci avviciniamo alla gara per il mercato di default), con l'EPS ridotto anch'esso solo del 3% grazie a lievi riduzioni delle previsioni. Il nostro target passa da 4.20 euro a 4.30 euro a causa del cambiamento nelle stime e della riduzione di 50 punti base nell'ERP (ora al 5.5%) utilizzata dal nostro Research Team (TP ancora calcolato come una combinazione 50/50 di un modello DCF e di un approccio basato sui multipli).

La view degli analisti

Giudizio: NEUTRAL confermato, TP a 4.30 euro (da 4.20 euro). Continuiamo a credere che il gruppo sia molto ben posizionato per beneficiare della sua leadership nel business dei rifiuti e della ulteriore crescita della sua base clienti retail. Inoltre, la flessibilità finanziaria di Hera (oltre 1.0 miliardo di euro) le consente di continuare a cogliere opportunità di crescita nei suoi mercati core, che sono ancora fortemente frammentati. Il titolo non sembra costoso (a 6.5x del multiplo EV/EBITDA 2025E, un multiplo sostanzialmente in linea con la media del settore) ma il limitato upside del nostro target price, il DY relativamente basso e la mancanza di catalyst chiari nel breve termine ci portano a confermare la nostra raccomandazione NEUTRAL.