FNM

I risultati del secondo trimestre del 2025 sono stati in linea con le nostre aspettative. I ricavi sono stati dell'1% superiori alle attese a €173 milioni (+7% su base annua), mentre l'EBITDA ha raggiunto €64 milioni (+11% su base annua), superando del 3% le stime grazie a una performance più forte della divisione Autostrade e a una voce one off di €4.5 milioni nel segmento Mobility & Services legato al recupero dei ricavi da Covid. Al di sotto della linea operativa, il superamento dell'utile netto è stato principalmente dovuto a un provento da rivalutazione di €7.7 milioni sulla partecipazione in Tangenziale Esterna (TE), non incluso nelle nostre stime. Il debito netto rettificato era di €720 milioni al 30 giugno, sostanzialmente stabile rispetto al trimestre precedente e in linea con le nostre proiezioni.

Analisi

Le Autostrade e l'Energia hanno guidato la crescita. L'EBITDA è stato supportato dalla divisione Autostrade, in aumento dell'8% su base annua, con una crescita del traffico del 4% durante il trimestre. La divisione Energia ha contribuito positivamente, con una capacità installata in aumento del 50% a 72 MW e un maggior numero medio di ore di sole. Alla divisione Ro.S.Co., l'EBITDA ha mostrato una diminuzione a causa di minori ricavi da leasing di materiale rotabile dopo i rinnovi dei contratti (come previsto), parzialmente compensata dal contributo di Nordcom (consolidato da luglio 2024). I segmenti Ferroviario e Mobilità & Servizi sono rimasti sostanzialmente stabili, escludendo gli eventi one-off.

Il management ha confermato il guidance dell'EBITDA per l'anno fiscale 2025 a €220–230 milioni (+0%/+4% su base annua), mentre ha migliorato le previsioni sul debito netto rettificato a €700–760 milioni (rispetto ai precedenti €780–820 milioni), riflettendo un inizio d'anno migliore del previsto. Questo miglioramento è limitato al 2025, poiché dipende dai flussi di incasso dalla Regione e dai loro tempi.

L'aggiornamento dell'outlook da parte di Moody's è arrivato dopo aver assicurato il rifinanziamento. Il 22 luglio, FNM ha ottenuto un prestito legato alla sostenibilità di €1 miliardo, coinvolgendo tre linee di credito con scadenza a 6 anni (cioè dopo la scadenza della concessione MISE nel 2028) e un margine dell'1.5–1.9% oltre all'Euribor a 6 mesi, sostenuto da garanzie SACE fino a €475 milioni. Parallelamente, è stato finalizzato un prestito di €40 milioni per treni elettrici a Euribor 6M +1.25%. Il rifinanziamento supporta la diversificazione delle fonti di finanziamento, estende la scadenza del debito e migliora la struttura finanziaria del Gruppo, a un tasso inferiore rispetto al 5.5% previsto nel piano. Moody's ha successivamente rivisto l'outlook di FNM da negativo a stabile.

Variazione nelle stime

Modifica nelle Stime. Confermiamo la nostra stima sull'EBITDA del Gruppo mantenendo un mix differente (maggior contributo dalle Autostrade compensando i trend più deboli del previsto in Ro.S.Co. e parzialmente in Energia), in linea con la performance del primo semestre. Includiamo la rivalutazione di circa €8 milioni di TE, sebbene non abbia impatto sul reddito netto rettificato. Siamo al limite superiore della guidance aggiornato per l'NFP. Guardando avanti, anticipiamo un benefit di circa il 3% sull'EPS nel 2027 dal rifinanziamento del bond del 2026, assumendo un costo del debito inferiore supportato dalle nuove strutture assicurate a luglio.

La view degli analisti

Giudizio: BUY confermato; TP ancora a €0.60. Apprezziamo il modello di business a bassa volatilità di FNM. Il rifinanziamento assicurato conferma l'impegno del Gruppo per una struttura finanziaria solida e sottolinea la fiducia del mercato nella sua strategia. L'aggiornamento del sistema tariffario ART è ancora in attesa, con la conclusione prevista per settembre 2025, quando eventuali impatti potenziali potranno essere valutati. Confermiamo il nostro TP a €0.60, risultato della nostra valutazione SoTP; con un potenziale di rialzo di circa il 50% rispetto al prezzo di mercato attuale, confermiamo la nostra raccomandazione di BUY.