BPER Banca

Ieri BPER ha pubblicato i risultati del 3Q25, i primi a includere il contributo di BPSO; i risultati sono stati superiori alle stime grazie a un superamento positivo dei ricavi, trainato da tendenze resilienti per il margine d'interesse (NII) e forti per le commissioni sia per BPER che per BPSO. Il management ha sottolineato che l'integrazione procede come stimato e ha confermato le sinergie attese (affermando che quando CARIGE è stata acquisita, le sinergie hanno superato le aspettative) e i costi una tantum. È stato anche detto che una decisione su un potenziale aumento del payout ratio e su SBB verrà presa se e quando permesso dalla generazione di capitale (a nostro avviso, in concomitanza con il rilascio del BPlan a giugno/luglio 2026). Rimaniamo fortemente positivi sul titolo data la prevista traiettoria di crescita e la robusta remunerazione, e aumentiamo il nostro TP a €12.5 grazie a un NoSh inferiore, a un risk free rate ridotto e al cambiamento nelle stime.

Analisi

I risultati del 3Q25 sono stati più forti del previsto, riflettendo una solida performance operativa sia per BPER che per BPSO. Il superamento dei ricavi è stato organico, guidato da un NII più elevato, sostenuto da volumi commerciali in crescita e replicando il contributo del portafoglio che ha compensato la pressione sui margini, e da un aumento delle commissioni, in particolare in WM e bancassurance. Nonostante un calo QoQ del NII dello 0.9% per BPER e del 4.4% per BPSO, le commissioni sono aumentate rispettivamente dell'1.4% e del 3.9%. Gli OpEx sono stati inferiori alle previsioni (il management ha offerto segnali incoraggianti sull'integrazione di BPSO) e, di conseguenza, l'utile operativo ha superato le aspettative dell'11.6%. Sotto la linea, un lieve superamento nel costo del rischio è stato parzialmente compensato da maggiori accantonamenti. Complessivamente, l'utile netto è stato ~16% sopra le stime, con una sorpresa positiva sul CET1 ratio (15.12%, +56bps A/E).

Variazione nelle stime

Aggiornamento delle stime. Il NII per FY25 è stato rivisto al rialzo dopo un solido 3Q25, suggerendo una resilienza che continua nel 4Q, e anche le proiezioni sul reddito da commissioni sono state aumentate, supportate da un momentum positivo nella gestione patrimoniale, bancassicurazione e servizi bancari. Le aspettative sul reddito da trading sono state ridotte, poiché BPER potrebbe prioritizzare il reddito da interessi rispetto ai guadagni in conto capitale. I numeri sui ricavi per FY26/27 rimangono invariati. Le OpEx per FY25 sono state adeguate, portando a un aumento dell'utile operativo del 5.7%. Sotto la linea, CoR e accantonamenti sono stati rivisti al ribasso su tutto il periodo di previsione. Questi aggiornamenti si traducono in revisioni al rialzo dell'utile netto adj. di +12.6%/+2.8%/+2.7% per FY25/26/27. Si mantiene l'assunzione di un payout ratio più alto per FY26 (dal 75% all'80%), e un programma annuale di share buyback di €700mn per il 2026/2028 è stato incluso, previsto per essere proposto con il nuovo Business Plan a giugno/luglio 2026. Le stime già incorporano la fusione di BPSO al ratio proposto di 1.45x, assumendo che non ci siano minorities da pagare nel 2026.

Distribuzione del capitale. Di recente BPER ha acquisito un'esposizione sintetica sul 9.9% del proprio capitale azionario, praticamente bloccando il prezzo del titolo a €9.98 per qualsiasi potenziale futuro SBB, che consideriamo altamente positivo poiché potrebbe ridurre il NoSh e aumentare i dati per azione. Come evidenziato sopra, ora includiamo l'SBB nelle nostre stime, implicando un minor conteggio futuro delle azioni.

La view degli analisti

Giudizio: BUY confermato; TP a €12.50 da €10.00. Valutiamo BPER con un GGM implicito P/TE. Considerando la modifica delle stime, la riduzione del tasso privo di rischio di 50bps e il minor NoSh dovuto all'SBB presunto, alziamo il nostro target price a €12.5 per azione. Il titolo è scambiato a 1.45/1.43/1.45x dei suoi FY25/26/27 TEps, al target: 1.75/1.73/1.76x.