TIM - FiberCop rinegozia il debito

Fatto

Il Messaggero riporta che FiberCop sta rinegoziando il debito da  10,5 miliardi di euro contratto per l’acquisizione della rete TIM, con circa l’80% delle banche del pool (23 istituti) favorevole all’estensione di due anni delle principali linee.

Le scadenze verrebbero posticipate da giugno 2029 a giugno 2031, con un risparmio stimato di circa  75 milioni e una riduzione del costo del debito con uno spread fisso di 225 punti base sul tasso di riferimento, inferiore ai precedenti step-up fino a 350 punti base.

La rinegoziazione avviene mentre la fusione FiberCop/Open Fiber (da cui dipende l’earn-out a favore di TIM) appare al momento improbabile per divergenze tra azionisti e livelli di indebitamento.

Effetto

Nella nostra SOP su TIM che ci porta ad un TP di euro 0,75 per azione attribuiamo una probabilità molto contenuta (5%, pari a circa euro 0,01 per azione) all’incasso dell’earn-out da 2,9 miliardi legato a un’eventuale combinazione societaria o accordo commerciale tra FiberCop e Open Fiber, alla luce della scadenza piuttosto ravvicinata fissata per fine anno.

Ricordiamo che secondo la stampa KKR avrebbe richiesto due pre-condizioni per un eventuale deal: a) un via libera informale preliminare della Commissione Europea, che a nostro avviso potrebbe essere accompagnato da rimedi strutturali (ad esempio la cessione delle aree nere in sovrapposizione) e da una verifica del rispetto della disciplina sugli aiuti di Stato; b) una ricapitalizzazione di Open Fiber dell’ordine di 1-1,2 miliardi.

Ciò premesso, riteniamo che la rete unica rappresenti una precondizione strategica per una futura quotazione di FiberCop, verosimilmente non prima del 2027.

L’IPO potrebbe rappresentare una exit per i fondi attualmente investiti in FiberCop (KKR 37,8%, ADIA 17,5%, CPP 17,5%), consentendo al contempo alla società di evolvere verso un modello di utility quotata (stile Terna), con lo Stato come azionista di riferimento (attualmente MEF 16,0% e F2i 11,2%).

L’adozione di un framework regolatorio RAB-based potrebbe inoltre supportare un re-rating valutativo in area 15-20x EBITDAaL, rispetto all’entry multiple di 9x EBITDAaL (enterprise value di euro 18,8 miliardi) riconosciuto al closing dell’operazione a luglio 2024.