WEBUILD - Analisi Fondamentale

Sintesi - Risultati FY23 ben oltre i target; TP alzato

Risultati FY23 ben oltre le stime e i target del piano aziendale. WEBUILD ha riportato i risultati per l'anno fiscale 2023 significativamente superiori alle nostre stime e ai target del management per il 2023, supportati dall'importante raccolta ordini dell'anno scorso trainata dagli investimenti ferroviari del PNRR in Italia. Gli ordini raccolti nel 2023 sono stati superiori a €22bn, o 2,7 volte il rapporto book-to-bill (superando di gran lunga il target del piano di 1,1 volte), con il portafoglio ordini che ha raggiunto i €64bn (sopra il target del piano 2025), il che fornisce circa 6 anni di visibilità sul conto economico. Sottolineiamo che il 96% degli ordini raccolti nel 2023 si riferisce a paesi a basso rischio (Europa, Nord America, Australia, Medio Oriente), con l'Italia che rappresenta circa il 50% (contratti da €11,6bn associati al PNRR). I ricavi rettificati sono cresciuti del 22% su base annua a €9,99bn e sono stati del 4% migliori del previsto (la guidance era di €9,0bn-€9,5bn, la nostra stima di €9,59bn). L'EBITDA rettificato di €819mn (+43% su base annua) è stato del 12% superiore alla nostra stima (€729mn) con una redditività dell'8,2% rispetto al 7,0% nel 2022 e alla guidance per l'8,0% nel FY23 (sottolineiamo che il margine EBITDA del 2H23 è stato del 9,8% dopo il 6,2% nel 1H23, suggerendo una maggiore redditività dei lavori PNRR in esecuzione). L'EBIT rettificato di €475mn (rispetto ai 440 milioni di euro previsti) è aumentato del 48% su base annua, portando l'utile netto rettificato (PPA di Astaldi e Clough, GUPC arbitration) a €236mn rispetto ai €191mn previsti e ai €118mn nel FY22. Al 31 dicembre 2023, la società aveva €1,43bn di liquidità netta (€4,0bn in contanti, €2,6bn di debito lordo) rispetto alla nostra stima di €395mn, grazie ai pagamenti anticipati sui contratti assegnati al gruppo durante il 2023.

Analisi

La guidance per il 2024 appare conservativa. La guidance per il 2024 indica un rapporto book-to-bill >1,0x, ricavi >€11bn, EBITDA >€900mn (margine stabile rispetto al FY23), liquidità netta >€400mn (inversione del capitale circolante dopo il forte 2023), con un impegno confermato a ridurre il debito lordo (€2,6bn nel 2023, stabile su base annua) di €200mn-€250mn entro il 2025. A nostro avviso, i target del 2024 del management sono conservativi alla luce dell'accelerazione della conversione del portafoglio ordini, della rinegoziazione di successo di contratti chiave su cost-plus basis (Snowy in Australia), della maggiore redditività dei contratti associati al PNRR e delle iniziative di efficienza messe in atto sui costi e sul capitale circolante. Pensiamo che la guidance alla liquidità netta di €400mn per il 2024 assuma un rapporto book-to-bill di 1x e abbia un margine di €300mn-€400mn assumendo raccolta ordini del 2024 di ca. €15bn rispetto ai €22,4bn nel 2023.

Variazione nelle Stime

Miglioramento nelle stime FY24-24. A seguito dei risultati del FY23, alziamo le nostre stime di EBITDA per il 2024-25 del 10% e migliorando la PFN di ca. €200mn: stimiamo ricavi a €11,3bn nel 2024 in aumento a €12,5bn nel 2025, EBITDA a €932mn nel 2024 in aumento a €1,05bn nel 2025, con liquidità netta a €654mn nel 2024 e €711mn nel 2025.

La Nostra View

OUTPERFORM confermato; TP obiettivo da €2,9 a €3,3. Il gruppo ha realizzato la propria strategia di riduzione del rischio del bilancio concentrandosi su regioni a basso rischio (96% degli ordini 2023) e aumentando la scala, che è essenziale nel settore delle costruzioni in quanto aiuta a gestire i rischi. Ciò migliora la visibilità/qualità dei margini e supporta una rivalutazione dei multipli. Con l'EBITDA che si avvicina a €1,0bn, anche la leva finanziaria (debito lordo/EBITDA) migliora. Confermiamo la nostra valutazione OUTPERFORM, alzando il TP da €2,90 a €3,3, implicando un 6,0x EV/EBIT 2024E escluso contanti.