SNAM - Un inizio anno positivo

Risultato netto del 1Q25 superiore alle previsioni. Ieri Snam ha pubblicato i risultati operativi del 1Q25 che sono stati in linea, ma migliori delle attese grazie soprattutto a un maggior contributo dalle partecipate. Nel dettaglio, i ricavi regolati sono cresciuti del 9% su base annua, a 870 milioni di euro, trainati dall’impatto sul RAB degli investimenti e del deflatore, e nonostante la riduzione del WACC regolato e un minore contributo dagli incentivi basati sulla produzione. Importante, il trimestre è stato influenzato dal ricalcolo da parte di ARERA del deflatore per il RAB 2023 (valido per le tariffe 2024), e dall’adozione dell’IPCA italiano per il RAB 2024 (valido per le tariffe 2025), che ha avuto un impatto complessivo di 62 milioni di euro (52 milioni relativi al 2024). A questo si è aggiunta la stabilità dei ricavi dai nuovi business. Tutto ciò, insieme a un buon controllo dei costi operativi, ha portato a un EBITDA rettificato di 761 milioni di euro (+8,3% su base annua), mentre sotto la linea un contributo dalle partecipate superiore alle attese (107 milioni di euro rettificati per la plusvalenza di 120 milioni dalla vendita della quota in Adnoc) ha portato l’utile netto rettificato a 406 milioni di euro, in crescita del 21% su base annua. Sul fronte della generazione di cassa, l’indebitamento netto è salito a 16,8 miliardi di euro, in aumento rispetto al 4Q24, principalmente per l’esborso legato a Edison Storage e per un CapEx totale di 361 milioni nel trimestre, in calo del 22% su base annua per il completamento dei lavori al terminale GNL di Ravenna.

Analisi

La guidance 2025 ora appare conservativa. Il management ha confermato la guidance, indicando un EBITDA a 2.85 miliardi di euro, un utile netto rettificato a 1.35 miliardi di euro, un debito netto a 18.4 miliardi di euro (includendo il cash-in da Adnoc) e CapEx per 2.9 miliardi di euro. Considerando l’applicazione della delibera ARERA 130/2025, il RAB tariffario 2025 passa da 25.8 miliardi a 26.2 miliardi di euro. La guidance sarà aggiornata dal nuovo CdA con i risultati del 1H e includerà l’impatto della delibera 130/2025 (circa 90 milioni di euro di ricavi). Per quanto riguarda le partecipate, il management prevede ancora oltre 350 milioni di euro, o circa 370 milioni includendo l’impatto di OGE.

Principali messaggi dalla conference call. Partecipate: per quanto riguarda le partecipate internazionali, la crescita dei ricavi nel 1Q25 è stata principalmente guidata dalla performance di TAG (nuovo quadro regolatorio, con la neutralizzazione del rischio volume particolarmente favorevole) e dal miglioramento della performance di SeaCorridor (principalmente grazie alla riduzione dei costi, che dovrebbe essere in parte riassorbita nel corso dell’anno); WACC 2026: il management ha commentato che un esercizio mark-to-market indica ancora un taglio di 10 punti base rispetto ai livelli 2025, ben al di sotto dei 30 punti base necessari per innescare un ricalcolo del WACC; Biometano: 14 impianti (circa 30MW) hanno vinto l’asta tariffaria di gennaio, portando a 72MW la capacità già in esercizio, autorizzata o in costruzione, pari al 92% dell’obiettivo 2028.

Variazione nelle stime

Revisione delle stime e del target price. Stiamo alzando il nostro EPS 2025 del 4% per includere l’impatto della delibera 130/2025, mentre per gli anni successivi consideriamo solo l’effetto ricorrente. Si noti che le nostre stime non includono ancora il contributo dall’acquisizione del 25% di OGE, il cui closing è atteso entro la fine del 3Q25. Il nostro target price passa da 5.20 euro a 5.50 euro, anche grazie all’impatto positivo del calo dei tassi a 10 anni sulla performance finanziaria.

La view degli analisti

OUTPERFORM, target 5.50 euro (da 5.20 euro). Riteniamo che il piano di Snam permetterà al gruppo di cogliere le molte opportunità di breve termine derivanti dagli attuali sviluppi geopolitici, e di creare valore nel lungo periodo contribuendo a consolidare il ruolo dell’Italia come hub europeo e a promuovere la transizione energetica. Il titolo mostra ancora una valutazione interessante con un premio del 12% sull’EV RAB 2025 e un dividend yield stimato al 6.1% per il 2025 (entrambi ex dividendo).