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I ricavi del 3Q25 sono in linea con le nostre stime, l’EBITDA è superiore alle attese. I ricavi del 3Q25 sono stati di Eu92.4 milioni, in crescita del 13.6% YoY, incorporando una crescita organica dell'1.5% YoY. Il leggero rallentamento della crescita organica rispetto al 2Q25 (+3.1% YoY) è stato dovuto a una base di confronto più difficile (il 3Q24 ha registrato una crescita organica del 35.9% rispetto a +22.5% nel 2Q24 con il segmento Software Engineering in crescita di un notevole 43.8%); notiamo che anche questo trimestre, come i precedenti, è stato influenzato dall'interruzione di alcune attività a basso margine nella divisione (pari a circa il 3% dei ricavi). La divisione Digital Advisory è rimasta la più in rapida crescita (+44%), Smart Solutions ha mostrato una crescita organica dell'8.7%, mentre il segmento Software Engineering ha registrato un calo organico (-10.7%) in linea con le aspettative. In termini di margini, il 3Q25 ha mostrato un sorprendente margine del 14.7% (14.1% atteso), portando l'EBITDA a Eu13.6 milioni, in crescita del 29.0% YoY. A livello di utile netto, l'utile adj. trimestrale è stato di Eu6.7 milioni, in crescita del 35% YoY. Il debito a fine settembre ha raggiunto il picco di Eu129.2 milioni (+Eu8 milioni rispetto a fine giugno) a causa di un crescente impatto IFRS16 (c.Eu3 milioni), la continuazione del piano di buyback (c.Eu1 milione) e un trend piuttosto difficile del working capital .

Analisi

Outlook del management. Il management è sembrato fiducioso sulle prospettive del business e sulla guidance per la crescita organica che potrebbe ricominciare ad accelerare nel 4Q25 e continuare nel 2026. Nei Smart Solutions, il segmento con il margine più elevato, c'è una forte pipeline in Aerospace & Defence, mentre il business dei Digital Payments sta prendendo il via con NewPos Europe, e altre opportunità sono visibili sia nei settori della Pubblica Amministrazione che della Sanità. Nel Software Engineering, mentre si prevede che il segmento Aerospace & Defence rimanga forte, sono previsti nuovi importanti progetti per soluzioni IoT (controllo sondaggi su grandi infrastrutture) e nella Pubblica Amministrazione (Webgenesys). Infine, nel Digital Advisory, si prevede che la crescita continui nel 2026 a un ritmo più normalizzato, in linea con gli obiettivi del piano.

Variazione nelle stime

Aggiornamento stime. Alla luce delle indicazioni trimestrali, lasciamo sostanzialmente invariate le nostre stime sui ricavi, apportando alcuni aggiustamenti tra le divisioni. In termini di margini, stiamo diventando più costruttivi sul segmento Smart Solutions. Per quanto riguarda il net debt, la nostra previsione di fine anno per il 2025 assume ancora un miglioramento del capitale NWC ma con effetti più graduali nel 2026 e 2027. Stiamo leggermente aumentando l'impatto dal PPA, che poi, ricordiamo, rettifichiamo a livello di restated EPS.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP Eu47.4 ancora inalterato. I risultati del 3Q25 sono stati positivi, considerando la difficile comparazione sui ricavi e il miglioramento dei margini superiore alle aspettative. Ci aspettiamo che la crescita del business acceleri nel 4Q25. Guardando al 2026, mentre ci aspettiamo un certo miglioramento nella gestione del NWC, il numero e la qualità dei progetti in corso rendono la equity story molto attraente, con gli obiettivi annunciati al mercato nel maggio 2025 che sembrano sempre più credibili.