Torna oggi sotto i riflettori una delle strutture più apprezzate dalla clientela negli ultimi mesi, capace di efficientare quella che da sempre è ritenuta la parte più prudente del portafogli e questa volta, grazie ai recenti movimenti di mercato, costruita su quelli che sono i titoli più apprezzati dagli investitori locali: i BTP. Prima però di addentrarci in quelle che sono le caratteristiche del prodotto è importante dare uno sguardo al contesto di mercato nel quale la struttura si inserisce. Nonostante l’impennata recente dei tassi, riconducibile principalmente alla vittoria di Trump e alla paura che un’eventuale guerra dei dazi possa risollevare l’inflazione, il mercato, per i prossimi due anni, resta fermo sulle aspettative di calo dei tassi. Lo si vede bene dalla curva dei forward dell’Euribor 3M che ben è correlata al tasso sui depositi della BCE.

La parentesi attuale infatti viene interpretata dagli addetti ai lavori come una finestra della durata di 3/6 mesi, il tempo necessario a Trump per portare le principali controparti commerciali (come Europa, Cina, Canada e Messico) a negoziare. Una guerra dei dazi molto prolungata così come un’inflazione e tassi alti troppo a lungo sarebbe infatti sconveniente anche per lo stesso Trump. Il mercato stima, al momento, per la BCE ancora almeno tre tagli da 25 bps, portando così quest’anno il tasso sui depositi ad almeno il 2%. Mentre per la Fed due tagli sempre da 25 bps, portando i Fed funds al 3,75-4%.

La struttura

Il Reverse Convertible su BTP

Tra le soluzioni di investimento che sfruttano la volatilità della parte lunga della curva dei tassi, spicca il Reverse Convertible su BTP emesso da Leonteq. Questo strumento consente di ottenere un rendimento interessante grazie a un coupon che, alla scadenza del certificato (1 anno), offre un significativo pick-up rispetto al bond sottostante. Il prodotto si rivela particolarmente adatto per strategie con una view laterale o moderatamente ribassista sui tassi a lungo termine. Inoltre, in caso di movimenti imprevisti del mercato, offre la possibilità di ricevere la consegna fisica del bond sottostante, fornendo così una protezione contro eventuali errori di tempistica nella previsione dell’andamento dei tassi.

Quello in analisi oggi è il Reverse Convertible emesso da Leonteq con ISIN CH1409723520 che ha per sottostante il BTP (BTPS 2.45 09/01/50 IT0005398406). Il certificato è stato emesso da Leonteq e prevede la scadenza a febbraio 2026, scadenza alla quale il certificato riconoscerà una cedola incondizionata del 5,55% p.a. (vs il rendimento del bond calcolato sullo strike pari a 4,06% circa)

Gli elementi del certificato

Il certificato prevede un prezzo d’emissione pari a 1.000 EUR mentre come sottostante, a differenza di quanto si vede infatti nei certificati più classici, il titolo sottostante di riferimento come anticipato dal nome non sarà un’azione o una commodity ma bensì un vero e proprio bond: nel nostro caso il BTP con scadenza 01/09/2050 con ISIN: IT0005398406.

Definito il bond sottostante il passo successivo è quello di fissare uno strike. Solitamente, e come in questo caso, viene definito un livello di strike del bond stesso in modo da far risultare, alla scadenza del certificato, lo stesso livello di rendimento che il bond offriva alla strike date. Nel nostro caso, ad esempio, il bond in questione a fronte di un prezzo spot di 74,5485% offriva un rendimento del 4,06%. Per avere lo stesso rendimento alla data di scadenza del certificato (quindi tra un anno) lo strike esatto, e che verrà preso in considerazione e fissato dal certificato, sarà pari a 75,135%.

Il coupon riconosciuto dal certificato, pagato esclusivamente alla scadenza (febbraio 2026) dello stesso e riconosciuto incondizionatamente, sarà di 5,55% p.a. Questo è uno dei punti di forza del certificato: come è facile notare infatti lo strumento offre un netto pick up (+1,50% circa) in termini di rendimento se confrontato con l’investimento diretto nel bond sottostante, a parità di struttura dei tassi, rendendolo così un’ottima soluzione per chi avesse una view sullo sviluppo dei tassi stessi laterale o moderatamente ribassista.

Come funziona?

Il funzionamento del payoff come anticipato è molto semplice. L’unica osservazione di cui tenere nota è quella a scadenza dove verrà osservato il prezzo del bond sottostante a mercato proprio come se fosse un’azione. Da qui avremo due possibili scenari:

• Se il prezzo del bond sarà superiore allo strike fissato in emissione (scenario, dunque, in cui i tassi saranno scesi), l’investitore riceverà il 100% del valore nominale in cash a cui si aggiungerà l’ammontare della cedola garantita (quindi nel nostro caso 1.000 EUR + 55,5 EUR).
• Nel caso invece in cui il prezzo del bond sottostante venisse osservato al di sotto del prezzo di strike fissato (scenario avverso di tassi in rialzo), l’investitore riceverebbe un ammontare di bond consegnato con prezzo di carico pari allo strike price e valore di mercato pari al prezzo osservato a scadenza, più la rimanente parte e la cedola incondizionata consegnata in cash.

Esempio

Per fare chiarezza nel secondo caso, ipotizziamo che a fronte dello strike price già visto di 75,135% il bond a scadenza venisse osservato ad un prezzo pari a 70%.

Per prima cosa viene definito quello che è chiamato Conversion Ratio, così da definire la parte rimborsabile con consegna fisica del bond e la parte invece rimborsabile tramite cash, visto il taglio minimo dei titoli. Il Conversion Ratio è definito come 1/strike price e, nel nostro caso, sarà quindi uguale a 1,3309 (1/75,135%=1,3309).

Definito il Conversion Ratio possiamo quindi calcolare, per ogni certificato detenuto, la parte che verrà rimborsata tramite bond fisico e la parte che rimane e, come già anticipato, rimborsata in cash. Nel nostro caso possiamo vedere che, per ogni certificato detenuto, l’investitore riceverà 1 bond (dal valore di mercato di 70%, per un rimborso quindi di 700 EUR) e la rimanente parte di 0,3309 consegnata via cash per un totale di 231,66 EUR (0,3309*70%*1.000). Per chiarezza è importante sottolineare come in questo caso, sommando il valore delle due componenti di rimborso, l’investitore riceverebbe un totale di 931,66 EUR (700 EUR + 231,66 EUR), pari appunto alla performance realizzata dal bond sottostante (70% / 75,135% = 93,166%). Come anticipato a questo ammontare verrà comunque aggiunta la cedola incondizionata, in questo caso 55,5 EUR.

Lo scenario peggiore per questo prodotto è dunque quello in cui il rendimento del BTP alla scadenza del prodotto dovesse crescere e dunque il prezzo del sottostante scendere ulteriormente. In tal caso, come abbiamo detto, l’investitore riceverebbe parte in titoli e parte in cash. Il rischio dunque è che, se il rendimento del BTP poi dovesse rimanere più alto di quello all’emissione, di fatto il titolo obbligazionario potrà essere venduto solo in perdita, o tenuto fino a scadenza (2050). Va da sé però che con una maturity lunga, non si possono escludere poi scenari in cui i tassi possano tornare a scendere, generando un apprezzamento del titolo tanto da permettere la vendita in guadagno a mercato del titolo obbligazionario prima della scadenza.