VOLKSWAGEN - Analisi Fondamentale

Volkswagen ha riportato una performance deludente nel primo trimestre, nonostante la crescita dei ricavi. La redditività è stata influenzata da un aumento della quota di veicoli elettrici a batteria (BEV) e da vari effetti speciali, che hanno colpito sia le auto passeggeri che i veicoli commerciali. La situazione in Cina continua a destare preoccupazione. Volkswagen ha confermato le previsioni per l'anno fiscale 2025, che non considerano appieno l'impatto dei dazi. Ci aspettiamo un profit warning a breve a causa della limitata presenza produttiva negli Stati Uniti. Manteniamo la nostra raccomandazione di underperform, citando le sfide strutturali in corso, la debolezza in Cina e significativi venti contrari legati ai dazi.

Fatti e Dati Chiave del Q1 2025

Le consegne sono state di 2,134 milioni di unità (+1.4% rispetto all'anno precedente) e la quota di BEV è salita al 10.2% (+400 punti base). I ricavi del gruppo hanno raggiunto 77.56 miliardi di euro (+2.8% rispetto all'anno precedente). L'utile operativo è stato di 2.87 miliardi di euro, in calo del 37% rispetto all'anno precedente, con un ritorno sulle vendite del 3.7%, in diminuzione di 230 punti base. Il cash flow netto dell'automotive è stato negativo per 828 milioni di euro, mentre la liquidità netta dell'automotive si attesta a 33.2 miliardi di euro, in calo del 4% rispetto all'anno precedente. 

Guidance per il FY25: Volkswagen prevede un aumento dei ricavi fino al 5% su base annua, raggiungendo un massimo di €340.9 miliardi. Il ROS è atteso tra il 5.5% e il 6.5%, il che implicherebbe un utile operativo di circa €20 miliardi nel caso del valore mediano. Il cash flow netto del segmento Automotive è stimato tra €2 e €5 miliardi, mentre la liquidità netta dell’Automotive dovrebbe attestarsi in un intervallo compreso tra €34 e €37 miliardi.

Analisi 

Performance mista nel primo trimestre, influenzata da effetti straordinari. Volkswagen ha registrato risultati misti nel primo trimestre, in linea con i dati preliminari. I ricavi hanno raggiunto i 77.56 miliardi di euro, in aumento del 2.8% su base annua, spinti da una crescita dell’1.4% nelle consegne. L’utile operativo è stato pari a 2.87 miliardi di euro, in calo del 37% rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente, con un margine operativo (ROS) al 3.7%, in calo di 230 punti base. La redditività è stata penalizzata dalla maggiore incidenza dei veicoli elettrici (BEV), le cui consegne sono cresciute del 59% su base annua, soprattutto in Europa. L’utile operativo ha incluso effetti straordinari negativi per un totale di 1.1 miliardi di euro, di cui 0.6 miliardi per accantonamenti legati alle normative europee sulle emissioni di CO2 e 0.4 miliardi per costi di ristrutturazione nelle divisioni Cariad e Audi. Al netto di tali effetti, l’utile operativo è stato di 4 miliardi, con un margine del 5.1%, leggermente sotto la guidance compresa tra 5.5% e 6.5%. L’utile per azione è stato pari a 3.70 euro, in calo del 43% su base annua.

Autovetture e veicoli commerciali penalizzano la redditività. Le autovetture hanno registrato un utile operativo di 1.6 miliardi, in calo del 51% su base annua, con un margine del 2.8%, in diminuzione di 320 punti base. Questo segmento è stato penalizzato dalla maggiore incidenza dei BEV, dalla pressione sui prezzi, dalle ristrutturazioni e da effetti straordinari. I ricavi del segmento core sono cresciuti dell’8% a/a, con un utile operativo di 1.1 miliardi (-46% a/a) e un margine del 3.2% (-320 bps). Il segmento progressive è rimasto debole, con ricavi in crescita del 12% e un utile operativo di 0.5 miliardi (+15% a/a), con un margine del 3.5%, comunque basso per marchi premium. I veicoli commerciali hanno registrato un utile operativo di 0.6 miliardi (-38% a/a), con un margine del 6.2%, in calo di 280 punti base a causa della domanda debole in Europa. La divisione dei servizi finanziari ha mostrato resilienza, con un utile operativo di 1.1 miliardi (+19% a/a) e un margine del 6.6% (+60 bps).

Performance ancora debole in Cina. Le consegne in Cina sono diminuite del 7% su base annua, con un risultato operativo delle JV pari a 272 milioni, in calo di circa il 33%. Il management resta ottimista sul raggiungimento della parte alta del target di utile operativo da 0.5–1.0 miliardi per la regione, citando un buon inizio anno con un equilibrio tra prezzo e volume. Tuttavia, si prevede una continua perdita di quota di mercato, in particolare nel segmento BEV, a favore dei concorrenti domestici. Volkswagen punta a un recupero nel 2026 attraverso un’offensiva prodotto, anche se i cambiamenti strutturali nei consumi e la concentrazione tra i leader del mercato rappresentano ostacoli significativi.

Variazione nelle Stime

FCF in linea con le attese. Il gruppo ha riportato un free cash flow negativo di 828 milioni, in aumento di 1.7 miliardi su base annua. Questo include 0.5 miliardi in costi di ristrutturazione legati alla fine della produzione nello stabilimento Audi di Bruxelles e 0.7 miliardi in attività M&A per l’acquisizione di una quota in Sauber Formula 1. Il calo dell’utile operativo è stato parzialmente compensato da un minore assorbimento di capitale circolante e investimenti. La liquidità netta è pari a 33,2 miliardi.

Guidance confermata ma impatto dei dazi non incluso. Volkswagen ha confermato la guidance per il FY25, prevedendo un lieve aumento dei volumi grazie alla recente offensiva prodotto, in particolare in Europa e Sud America, che compenserà il calo in Cina. Tuttavia, le previsioni si basano sul quadro tariffario di fine febbraio e non includono gli ultimi dazi su auto e componenti. Il management sottolinea la volatilità della situazione, rendendo difficile valutarne l’impatto. Con 730 mila unità consegnate negli Stati Uniti, il 25% prodotte localmente, il 33% in Europa e il 40% in Messico, Volkswagen è fortemente esposta ai dazi, in particolare Audi e Porsche. Si stima un impatto sull’utile operativo annuo tra 2 e 4 miliardi, equivalente a circa 100 punti base, stima confermata dal management. Considerato che si prevede di raggiungere la parte bassa del range di margine anche escludendo i dazi, il margine effettivo potrebbe scendere intorno al 4.5% includendone l’impatto. È atteso un profit warning o la sospensione della guidance FY25, analogamente ai concorrenti europei. Questo scenario è in parte già riflesso nel consensus, che prevede un margine del 5.2%, al di sotto della guidance ufficiale (5.5–6.5%).

La view degli Analisti

Giudizio: UNDERPERFORM; TP a €73.4. Volkswagen di fronte a forti venti contrari, difficile il raggiungimento della guidance ROS Volkswagen affronta un 2025 complesso, con perdita di quota in Cina in un contesto di forte concorrenza sui prezzi, mix BEV penalizzante per i margini e alti costi fissi legati al lancio di nuovi modelli e all’espansione in Nord America. I costi di ramp-up delle batterie e l’ampliamento delle attività in Cina peseranno ulteriormente sui risultati operativi. Anche la performance negli Stati Uniti sarà penalizzata dai dazi, con impatti rilevanti su Audi e Porsche. Confermiamo la raccomandazione di underperform sul titolo Volkswagen a causa di sfide strutturali come l’eccesso di capacità produttiva in Europa e una forza lavoro sovradimensionata, oltre alla perdita di quota in Cina dovuta a un cambiamento nei comportamenti dei consumatori. Nonostante i tentativi di ristrutturazione, prevediamo un miglioramento solo graduale in termini di efficienza operativa e recupero in Cina. Manteniamo questa posizione finché non emergeranno segnali concreti di progresso.

Stime dei principali dati finanziari