MTU AERO ENGINES - Analisi Fondamentale

MTU riporta risultati solidi, ma il Free Cash Flow crolla

MTU ha pubblicato un insieme di risultati per l'anno fiscale 2024 molto positivi, superando le aspettative in termini di fatturato e redditività, ma non riuscendo a soddisfare le attese sul Free Cash Flow (FCF). L'azienda sta capitalizzando su un ciclo aftermarket fiorente, sostenuto da una crescente domanda di viaggi e da una flotta in invecchiamento, ma il caos nella catena di approvvigionamento rimane un ostacolo evidente. Grazie a un effetto cambio favorevole e a un solido slancio commerciale, MTU ha alzato le previsioni per il 2025. La vera sfida ora è: riuscirà finalmente a liberarsi dalle difficoltà legate ai motori GTF e a stabilizzare il suo FCF?

Dati chiave e performance

• Ricavi: €7.5 miliardi, in crescita del 18% su base annua, 1% sopra le stime di consenso.
• EBIT rettificato: €1,050 milioni, in crescita del 28% su base annua, 2% sopra le stime di consenso. Margine: 14%, +109 punti base su base annua.
• Utile netto adjusted: €764 milioni, in crescita del 29% su base annua.
• FCF (Free Cash Flow): €183 milioni, in calo del 48% su base annua, 28% sotto le aspettative.
• Ricavi rivisti al rialzo tra €8.7 e €8.9 miliardi (rispetto alla stima precedente di €8.3-€8.5 miliardi).
• EBIT adjusted ora atteso in crescita a una percentuale a metà della fascia delle teens (rispetto alla precedente stima nella fascia bassa-media delle teens).

Analisi

Solida performance su tutti i fronti. MTU ha registrato solidi risultati per l’anno fiscale 2024, in linea con le aspettative per quanto riguarda ricavi e redditività. I ricavi rettificati si sono attestati a €7.5 miliardi, in crescita del 18% su base annua, grazie a una crescita generalizzata in tutte le linee di business, in particolare nel segmento aftermarket, che è aumentato del +20% su base annua, superando il consenso del 2%. L'azienda continua a beneficiare di un contesto eccezionalmente favorevole, dato che le compagnie aeree prolungano la vita utile degli aerei più vecchi, aumentando la domanda di manutenzione e pezzi di ricambio, mentre la capacità MRO (Maintenance, Repair, and Overhaul) rimane limitata. Questo scenario ha anche favorito forti consegne di motori a noleggio.

Sul fronte della redditività, l’EBIT adjusted di MTU è aumentato a €1,050 milioni (+28% su base annua, 2% sopra il consenso), con un margine del 14% (+109 punti base su base annua). Il business OEM si è distinto, con margini in espansione di +213 punti base su base annua, raggiungendo il 24,2%, grazie a un mix di prodotti favorevole, in particolare maggiori vendite di motori di ricambio e a noleggio. Anche il segmento MRO ha visto un'espansione dei margini, raggiungendo l'8,6% (+86 punti base su base annua), grazie a una minore incidenza del programma GTF MRO (31% rispetto al 35% previsto). In sintesi, MTU ha registrato guadagni significativi in termini di redditività, con un aumento del 29% su base annua dell'utile netto rettificato, pari a €764 milioni.

FCF rimane un punto debole. Il principale elemento negativo di questo bilancio è il free cash flow (FCF), che si è attestato a €183 milioni, in calo del 48% su base annua e del 28% al di sotto del consenso. Questo calo marcato è stato determinato da pagamenti legati al piano di gestione della flotta GTF e da persistenti interruzioni nella catena di approvvigionamento, che hanno portato a maggiori esigenze di capitale circolante. L'FCF è stato ulteriormente penalizzato da un aumento dei crediti, in particolare legati alle visite in officina GTF, poiché i lavori sono stati completati in anticipo rispetto al previsto, ma i pagamenti sono stati ritardati. Inoltre, le solide prestazioni del quarto trimestre hanno portato a un volume maggiore di fatture in sospeso a fine anno, aggravato dal rafforzamento del dollaro. Tutto ciò ha comportato un tasso di conversione del cash flow decisamente basso, pari solo al 24%.

Guidance rivista al rialzo, FX come supporto. Nonostante il deludente FCF, MTU rimane fiduciosa nella sua capacità di guidare una crescita ulteriore dei ricavi e degli utili nel 2025, con un supporto aggiuntivo derivante dagli effetti favorevoli del cambio. L'azienda ha alzato il target di ricavi a €8.7-€8.9 miliardi, rispetto alla precedente forchetta di €8.3-€8.5 miliardi. Ora prevede che l’EBIT adjusted cresca a una percentuale a nel range dei mid-teens, piuttosto che nel range dei low teens indicata a novembre 2024.

La nostra View

Giudizio: OUTPERFORM; TP a €397. MTU è una storia azionaria che continuiamo ad apprezzare, data la sua posizione di primo piano nei segmenti aftermarket e militare. Tuttavia, è anche una storia complessa. Come il resto del settore, MTU rimane impigliata in interruzioni della catena di approvvigionamento e, sebbene la situazione dei motori GTF stia migliorando, continuerà a rappresentare un ostacolo almeno fino al 2026. Per contestualizzare, nel 2024 sono stati effettuati pagamenti di supporto per $380-$390 milioni, con flussi simili previsti per il 2025. Detto ciò, ci sono segnali di miglioramento. Il tempo medio di turnaround (TAT) nelle officine di MTU è ora inferiore a 100 giorni e, se i pezzi di ricambio fossero prontamente disponibili, il TAT potrebbe scendere a 70 giorni. Il programma GTF rimane commercialmente valido, con ordini ancora in arrivo, e il programma GTF Advantage è sulla buona strada per ottenere la certificazione FAA finale nella prima metà del 2025, il che potrebbe migliorare gradualmente la situazione. La delusione dell’FCF del 2024 dovrebbe iniziare a svanire nel 2025, man mano che alcuni di questi venti contrari si attenuano. Sebbene MTU abbia nuovamente indicato un FCF di diverse centinaia di milioni nella fascia bassa, prevediamo che si collochi nella parte alta del range, attorno a €250-€300 milioni.

In conclusione, rimaniamo positivi sul titolo, sostenuti da un contesto di settore strutturalmente favorevole e dalla capacità di MTU di capitalizzare sulla crescita aftermarket di lungo periodo. Il momentum nella difesa, rafforzato dall'aumento degli ordini di motori Eurofighter, fornisce un ulteriore vento favorevole. Con il miglioramento dell’esecuzione e la normalizzazione del cash flow, MTU è ben posizionata per emergere ancora più forte.

Stime dei principali dati finanziari