MICHELIN - Analisi Fondamentale

Risultati solidi per FY24 nonostante le sfide e prospettive caute per FY25

Michelin ha riportato risultati solidi per l'anno fiscale 2024, in linea con le aspettative del consenso. Un notevole calo del volume è stato parzialmente mitigato da un forte effetto mix di prezzo. L'utile per azione (EPS) per FY24 è stato inferiore alle attese; tuttavia, il flusso di cassa libero (FCF) ha superato le previsioni, portando a una proposta di dividendo con un forte rapporto di distribuzione, sebbene al di sotto delle aspettative. Michelin ha fornito un outlook cauto per FY25, suggerendo potenziali aggiornamenti. Manteniamo una visione positiva su Michelin e ci aspettiamo che il titolo superi il mercato automobilistico nel FY25.

Risultati FY24 e Outlook FY25

Dati finanziari FY24:

• Ricavi Consolidati: €27.19 miliardi (-4.1% su base annua) (price-mix +2%, volumi -5.1%, FX -1%, attività non legate ai pneumatici -0.2%, perimetro +0.2%)
• Ricavi SR1: €14.67 miliardi (-1.3% su base annua)
• Ricavi SR2: €6.6 miliardi (-4.9% su base annua)
• Ricavi SR3: €5.93 miliardi (-9.4% su base annua)
• Reddito operativo di segmento: €3.39 miliardi (-5.4% su base annua), margine al 12.4% (-20 punti base su base annua)
• Utile netto: €1.89 miliardi (-4.7% su base annua)
• FCF ante M&A: €2.2 miliardi (in aumento rispetto a -€100 milioni nel FY22)
• FCF: €2.34 miliardi (stabile su base annua)
• Proposta di DPS: €1.38 (+2% su base annua)
• Confermato il programma di buyback fino a €1 miliardo per il periodo 2024-2026

Outlook FY25. 

• SOI a cambi costanti: Migliorare il reddito operativo di segmento
• FCF ante M&A: > €1.7 miliardi

Analisi

Solida performance nel FY24 nonostante un ambiente sfidante e il calo dei volumi. Michelin ha riportato risultati solidi per il FY24, con vendite pari a €27.2 miliardi, in calo del 4% su base annua, in linea con le aspettative del consenso. Questo calo è attribuibile a una diminuzione dei volumi del 4%, trainata da una riduzione del 9% su base annua dei pneumatici speciali (SR3) e del 6.1% su base annua nel trasporto su strada (SR2). Il settore automobilistico è stato più resiliente, con un calo solo dell'1.6% su base annua, nonostante un mercato debole per le attrezzature originali (OE). Un impatto positivo del 2.1% sul mix di prezzo ha parzialmente compensato questi cali, poiché Michelin ha mantenuto la sua strategia di valore rispetto al volume, concentrandosi sui pneumatici premium. La quota di pneumatici da 18 pollici e superiori per il marchio Michelin si attesta al 65%. Il reddito operativo di segmento è stato di €3.38 miliardi, in calo del 5.4% su base annua, con un margine del 12.4%, in diminuzione di 20 punti base su base annua, in linea con il consenso. Il gruppo ha registrato un effetto volume sfavorevole di €756 milioni, parzialmente compensato da un effetto prezzo-mix favorevole di €438 milioni, evidenziando la robustezza del modello di business di Michelin nel mantenere la redditività nonostante la minore domanda.

La divisione automobilistica e dei veicoli a due ruote è risultata resiliente nonostante il calo della domanda OE. Il mercato globale degli pneumatici per auto in sostituzione è cresciuto del 2% su base annua, con un aumento del 4% nel segmento di ricambio, trainato da una solida performance in Europa (in crescita del 9% su base annua). I ricavi OE sono diminuite del 2%, con l'Europa in calo del 7% e il Nord America del 2%, mentre la Cina ha mostrato resilienza con un aumento del 2%. Michelin ha riportato vendite di €14.67 miliardi, un calo dell'1.3% su base annua, in linea con il consenso, influenzate dalla diminuzione della domanda OE. Nonostante il calo dei volumi e lievi riduzioni di prezzo, la divisione ha registrato un reddito operativo di €1.9 miliardi, in calo del 2.5% su base annua, superiore del 3% al consenso, mantenendo un margine stabile su base annua al 13.1%, in calo di 10 punti base su base annua. Ciò è stato trainato da un effetto mix favorevole, con una crescita sostenuta delle vendite di pneumatici da 18 pollici e superiori.

Il trasporto su strada ha registrato volumi inferiori ma una redditività in aumento. Il mercato globale degli pneumatici per camion, esclusa la Cina, è cresciuto dell'1% su base annua, con un aumento del 3% nel segmento di ricambio trainato dal Nord America (in crescita del 5%), compensando un calo del 7% della domanda OE, con l'Europa in calo del 20% su base annua e il Nord America in calo dell'11% su base annua. Le vendite SR2 sono state di €6.6 miliardi, in calo del 4.9% su base annua, a causa di volumi inferiori (in calo del 6,1%), mentre i mercati OE si sono raffreddati dopo l'espansione robusta del 2023. SR2 ha registrato un reddito operativo di €597 milioni, in aumento del 26% su base annua, superiore del 3% al consenso, con un margine solido del 9%, in aumento di 220 punti base su base annua, trainato da un miglioramento del mix e dei prezzi. L'attività di soluzioni connesse di Michelin ha contribuito positivamente al reddito operativo di segmento.

Le specialities hanno gravato sui risultati del gruppo. La divisione Specialities ha registrato difficoltà nel FY24 a causa della minore domanda del settore. Il mercato minerario è stato influenzato da riduzioni delle scorte, mentre la bassa domanda OE è stata parzialmente compensata da un solido rimpiazzo nell'agricoltura e nelle costruzioni. La domanda di pneumatici per aeromobili è stata forte ma rimane inferiore del 30% ai livelli del 2019. In altri segmenti (cinghie, guarnizioni, tessuti high-tech e polimeri ingegnerizzati), la domanda globale si sta normalizzando con l'aggiustamento dei livelli di scorte. I ricavi SR3 sono stati di €5.93 miliardi, un calo del 9.4% su base annua, inferiori dell'8% al consenso, con un calo del 9% dei volumi di pneumatici speciali. Il reddito operativo di segmento è stato di €864 milioni, in calo del 25% su base annua, inferiore del 2.5% al consenso, con un margine del 14.6%, in calo di 270 punti base su base annua, superiore al consenso del 13.8%, ma nel complesso ha gravato sulla redditività del gruppo.

Variazioni delle Stime

Forte FCF, EPS e proposta di dividendo inferiori alle attese. L'utile netto è stato di €1.89 miliardi, in calo del 4.7% su base annua, inferiore del 12% al consenso, con un EPS di €2.65, in calo rispetto a €2.77 nel FY23, significativamente inferiore al consenso di €2.97. Michelin ha generato un forte free cash flow (FCF) dopo acquisizioni pari a €2.23 miliardi, stabile su base annua e superiore del 21% al consenso, lievemente influenzato dall'aumento del capitale circolante dovuto a scorte più elevate per l'aumento dei costi delle materie prime, compensato dall'assenza di acquisizioni significative. Il forte FCF ha consentito a Michelin di proporre un dividendo di €1.38, in aumento del 2% su base annua, rappresentando un payout ratio del 52%, leggermente inferiore al consenso di €1.42. Michelin ha confermato di essere a metà del programma di riacquisto di azioni proprie da €1 miliardo avviato nel 2024, in corso fino al 2026, senza indicazioni di estensioni da parte del management.

Outlook prudenziale per il FY25, targets del FY26 confermati. Michelin ha fornito una guidance prudenziale per il FY25, inferiore alle aspettative, lasciando spazio a miglioramenti. Il gruppo punta a superare i suoi obiettivi, quindi non si prevede un impatto significativo sul consenso.

Nessun impatto significativo dalle tariffe statunitensi. Michelin continua ad adeguare la propria capacità produttiva per sostenere la crescita nei mercati target, riducendo del 10% la capacità produttiva di pneumatici standard per autovetture e del 15% quella per camion. La forte presenza produttiva locale di Michelin, con il 30% delle vendite negli Stati Uniti, mitiga gli impatti delle tariffe. Con una produzione locale media del 70%, gli aumenti tariffari difficilmente influenzeranno in modo significativo il gruppo. Michelin manterrà la propria strategia di investimento negli Stati Uniti senza compromettere le spese in Europa.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERORM; TP a €38.4. Non si prevedono cambiamenti significativi. Manteniamo un outlook positivo sul gruppo, riconoscendo i suoi sforzi strutturali che, sebbene attualmente oscurati dalla crescita stagnante dei volumi, diventeranno evidenti con l'aumento dei volumi nelle tre sottodivisioni. La nostra visione favorevole è supportata dall'enfasi del gruppo su pneumatici premium e prodotti ad alto valore aggiunto, dal potere di determinazione dei prezzi, dalla solida generazione di cassa, dalla resilienza durante le crisi e dalla diversificazione strategica lontano dal segmento ciclico e a crescita lenta degli pneumatici OE attraverso il segmento delle specialità. Ciò posiziona il gruppo come una realtà leader, capace di affrontare un contesto di mercato sfidante. L'aumento previsto della penetrazione dei veicoli elettrici a batteria (BEV) in Europa entro il FY25 dovrebbe rafforzare i margini in SR1.

Stime dei principali dati finanziari