CARREFOUR - Analisi Fondamentale

Performance mista di Carrefour nel FY24

La performance di Carrefour nel FY24 è stata un mix di risultati. La Francia ha mantenuto risultati in linea (anche se i grandi negozi sono rimasti deboli), mentre l'America Latina ha mostrato una buona salute, ma altri paesi europei hanno registrato ricavi e profitti più deboli. Sebbene il Free Cash Flow abbia beneficiato di minori investimenti in capitale e di una migliore gestione del capitale circolante, la guidance per il 2025 non è impressionante. Il management ha avviato una revisione completa di tutte le attività, e la vendita di business europei non performanti e di immobili non core non sarebbe una sorpresa. Ridurremo le stime finanziarie e il target price.

Risultati e fatti salienti

Nel quarto trimestre, i ricavi del gruppo sono cresciuti del 7.1% (+90 punti base rispetto al consenso), con tutti e tre i segmenti di business che hanno performato in linea o superiori alle aspettative del mercato. In Francia, i ricavi sono diminuiti del 2.1% (in linea con il consenso), con i negozi iper e supermercati in rosso (-3.8% e -1.6% su base annua, rispettivamente), mentre il formato convenience ha mostrato un momento positivo (+1.4% su base annua). In Europa (escludendo la Francia), i ricavi sono cresciuti dello 0.6% su base annua (+70 punti base rispetto al consenso), con debolezza in Italia, Belgio e Polonia, compensata da un buon andamento in Spagna e Romania. In America Latina, i ricavi sono aumentati del 25.6% su base annua, con Brasile e Argentina che hanno sostenuto una robusta performance di ricavi rispettivamente del +6.0% e +111.0%.

Per l'intero anno, le vendite like-for-like del gruppo sono aumentate del 9.9% su base annua. Il Risultato Operativo Ricorrente (ROI) è diminuito del 2.2% su base annua, attestandosi a €2.21 miliardi, 1.7% al di sotto del consenso. L'incremento registrato in Francia (+5.5% yoy) e America Latina (+15.2% yoy) è stato compensato dalla debolezza negli altri paesi europei (-15.2% yoy). Sebbene l'EPS adjusted di €1.61 sia stato circa il 4% inferiore alle aspettative del mercato, il free cash flow netto del gruppo, pari a €1.46 miliardi, ha superato il consenso di circa il 24%, grazie a minori spese in conto capitale e a una migliore gestione del capitale circolante.

Analisi

Durante il quarto trimestre, l'azienda ha registrato una performance solida nelle sue principali aree operative (Francia, Spagna e Brasile). Il management ha ottenuto risparmi sui costi per circa 1.25 miliardi di euro nel 2024 e punta a un valore simile per il 2025 (ci aspettiamo che vengano utilizzati per rafforzare la proposta di prezzo). L'utile operativo ricorrente del gruppo è cresciuto dell'1.4% su base annua a valuta costante, nonostante gli investimenti aggressivi sui prezzi durante l'anno. Inoltre, la domanda dei consumatori e le condizioni di mercato sono rimaste fragili in Francia e in altri paesi europei, mentre la crescita sostenuta in America Latina rappresenta un segnale positivo.

Francia – relativamente stabile. Nel quarto trimestre, Carrefour ha guadagnato quote di mercato in Francia in termini di volumi (mentre è rimasta stabile in valore), escludendo l'impatto dell'integrazione di Cora & Match. Positivamente, questo trend è proseguito anche a gennaio 2025, in contrasto con la precedente sottoperformance del retailer, soprattutto nella seconda metà del 2023 e nella prima metà del 2024. La principale differenza è stata rappresentata dagli investimenti aggressivi sui prezzi negli ultimi trimestri, che hanno anche migliorato l'NPS francese di cinque punti. Ci aspettiamo che questa strategia continui nel 2025. Inoltre, l'integrazione di Cora & Match procede secondo i piani del management. Sebbene la debolezza degli ipermercati francesi rimanga un problema (si stima che registrino perdite operative, anche se il management evita commenti), l'azienda sta portando avanti la strategia di conversione dei negozi in franchising e gestione in affitto. Nel corso dell'anno, 16 ipermercati e 23 supermercati sono stati convertiti alla gestione in affitto in Francia, portando il totale a 101 ipermercati (pari al 41% del portafoglio nazionale). Inoltre, nel 2024 sono stati aperti oltre 450 negozi di prossimità in Francia, portando il totale del gruppo a 1,556. Riteniamo che l'obiettivo di 2.400 negozi di prossimità entro il 2026 sia raggiungibile. Infine, la crescita del 5.5% su base annua del ROI francese è degna di nota: è la prima volta negli ultimi dieci anni che il business francese raggiunge un ROI superiore a un miliardo di euro.

America Latina – continua la solidità. In Brasile, tutti i segmenti hanno registrato un forte slancio nel quarto trimestre: Atacadao +6.3%, Retail +5.9%, Sam’s Club +2.1% e Carrefour Banco +15.8% di fatturato. Durante il trimestre, il formato cash & carry Atacadao ha continuato a guadagnare quote di mercato e la crescita delle vendite su base comparabile è stata di circa 200 punti base superiore rispetto al secondo classificato Assai. Oltre al miglioramento dei margini in Brasile, notiamo che le sinergie del quarto trimestre hanno raggiunto 725 milioni di BRL, arrivando a 2.9 miliardi di BRL su base annua, avvicinandosi così all'obiettivo 2025 (fonte: comunicato stampa di Carrefour Brasil). Infine, il miglioramento del ROI di circa il 20% in Argentina è stato guidato da una forte dinamica commerciale e risparmi sui costi, nonostante un contesto difficile caratterizzato da rapida disinflazione e significativa pressione sui volumi. Ci aspettiamo che il segmento dell’America Latina registri una solida crescita delle vendite e un ulteriore miglioramento dei margini nel 2025.

Le preoccupazioni. Nonostante i segnali positivi, il titolo è in calo di circa il 6% mentre scriviamo. Il problema principale è la continua debolezza in Europa (escludendo la Francia), sia a livello di ricavi che di redditività. In particolare, la pressione sui margini è preoccupante. Ci aspettiamo che questa debolezza continui nel breve termine. Sebbene la Spagna sia relativamente meglio posizionata rispetto ad altri paesi della regione, va notato che questo segmento fatica a mantenere una performance solida e sostenibile. Inoltre, la società ha avviato una revisione strategica del proprio portafoglio di attività. Non ci sorprenderebbe se il management decidesse di uscire da alcuni paesi europei poco performanti (come Italia e Polonia), il che potrebbe innescare una reazione positiva degli investitori. A tal proposito, il recente annuncio dell’acquisizione della piena proprietà di Carrefour Brasil è stato il primo passo in questa revisione del portafoglio. Infine, l’outlook 2025 non è particolarmente entusiasmante, soprattutto per il ROI – il management prevede una lieve crescita di EBITDA, ROI e free cash flow netto.

Altri sviluppi. Il management ha sospeso/interrotto il programma di buyback sostituendolo con un dividendo straordinario di 150 milioni di euro, pari a 0.23 euro per azione per il 2024 (oltre al dividendo ordinario di 0.92 euro per azione). Secondo il CEO, questa decisione è dovuta alla pressione fiscale in Francia, legata all’entrata in vigore di una nuova tassa. La società rivedrà questa scelta il prossimo anno in base ad eventuali modifiche alle normative fiscali del paese.

La view degli Analisti

Giudizio: BUY; TP a €22.2. Adotteremo un approccio più prudente riguardo alla performance dell'azienda in Europa. È probabile che la redditività del gruppo diminuisca leggermente nel 2025. Ci aspettiamo una riduzione del target price mid/high single digit.

Stime dei principali dati finanziari