Piaggio

Il 2025 di PIA è iniziato lentamente, principalmente a causa della transizione Euro 5+ in Europa, ma in linea con le aspettative generali, presentando degli aspetti positivi come una redditività resiliente e volumi in miglioramento sequenziale nell'APAC. Sebbene la situazione attuale offra una visibilità limitata, l'azienda sta comunque fornendo buoni ritorni sul capitale investito grazie alla sua attenzione ai prezzi, miglioramento del mix e efficienza operativa. Riteniamo ancora che il ritorno alla crescita sia il motore principale per il titolo. Ci aspettiamo trend in miglioramento in avanti, quindi confermiamo la nostra valutazione supportata da una valutazione attraente (PIA è scambiato a 3.6x e 8.3x EV/EBITDA e P/E NTMA, sconti rispettivamente del 35% e 50% rispetto alla media a dieci anni). Target price a €2.1 da €2.7 a causa di stime inferiori (€-0.5) e ERP più alto (€-0.2) parzialmente compensato da un beta più basso (€+0.1).

Analisi

I risultati del 1Q25 sono stati in linea con le previsioni, con volumi deboli ma margini resilienti. I risultati del 1Q25 son stati in linea con le previsioni, con volumi più bassi rispetto all'anno precedente che hanno causato un calo degli utili, ma ARPU resiliente ed efficienza operativa che assicurano una redditività sana. I ricavi sono stati di €371mn (vs. nostre/previsioni cons. a €373/376 mn), in calo del -13% YoY, appesantiti da un calo dell'11% nei volumi (vs. -9% atteso) e una riduzione del 3% nell'ARPU (vs. -4% atteso). Come previsto, i volumi più bassi sono stati principalmente causati dal mercato europeo (51% del totale, -17% YoY, in linea), che è diminuito a causa della transizione dagli standard Euro 5 a Euro 5+. I CV indiani (-5% YoY, 18% del totale) e le vendite di 2W (+12% YoY, 3% del totale) erano in linea. L'APAC (16% del totale) ha registrato un altro calo del -10% YoY a causa della Cina, ma è migliorato sequenzialmente e rispetto ai recenti trimestri, con la Thailandia e le Filippine in crescita. L'EBITDA è stato di €62mn (vs. nostre/cons. €62/62mn), in calo del -18% YoY con un margine del 16.7% (-0.9pp YoY); costi industriali e centrali più bassi, la disciplina dei prezzi e il mix dei modelli hanno parzialmente attenuato il calo nei volumi e il mix geografico avverso. L'utile netto è stato di €9mn (vs. nostre/cons. a €9/9mn), in aumento del +13% YoY, a causa di un'aliquota fiscale leggermente più bassa e di spese finanziarie nette. Il debito netto era in linea (€593mn vs. attese €592mn).

Outlook FY25: EBITDA stabile ambizioso, ma raggiungibile. Durante la call, il management è sembrato meno fiducioso sul ritorno alla crescita a causa di un ambito macro volatile e della fiducia dei consumatori in calo. Dopo un 1Q soft, non sembra essere attesa una crescita significativa nel 2Q, mentre si prevede ancora una ripresa nel 2H25, supportata da una base di confronto favorevole dovuta all'esaurimento delle scorte nel 2H24. Il management ritiene che un EBITDA FY25 pressoché stabile a €290mn (vs. nostre/previsioni cons. €297/293mn) sia ambizioso ma raggiungibile. Sebbene tale indicazione non sia di per sé ottimistica, riteniamo che fornisca un certo conforto, soprattutto considerando il contesto. Allo stesso tempo, la principale priorità strategica è la generazione di cassa e la riduzione del debito netto attraverso un continuo focus sulle scorte e il 'CapEx' disciplinato.

Variazione nelle stime

Quadro regionale misto: i) l'Europa rimane debole a causa della transizione Euro 5/5+ e della forte concorrenza, mentre PIA continuerà la sua disciplina sui prezzi; i livelli di scorte dei dealer sono in calo YoY; ii) negli Stati Uniti (6% del totale) l'impatto delle tariffe dovrebbe essere limitato, mentre sono state osservate alcune attività di acquisto per anticipare gli aumenti; iii) l'India continua a offrire crescita dell'EBIT in un mercato resiliente. La penetrazione degli EV nei 2W/3W rimane a basso margine, ma l'azienda prevede di introdurre 2W elettrici a giugno, guadagnando quota nei motori termici dove i margini di profitto sono più alti; iv) Sono stati notati alcuni miglioramenti nell'APAC, mentre la regione rimane fondamentale date le opportunità di crescita. La Cina rimane sotto pressione e l'azienda sta ristrutturando le operazioni e potrebbe lanciare prodotti EV dedicati entro il 2026.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP a €2.10 da €2.70. Stiamo riducendo le nostre stime EPS 2025-27 in media del -11% a causa di volumi più bassi in Europa e D&A più elevata, solo parzialmente compensati da costi industriali più bassi.