Intercos

La top line rispecchia quasi le rosee aspettative. Ci aspettavamo una prosecuzione dei trend del 1Q25 nonostante la forte base di confronto fornita dal 2Q24 (che all'epoca definimmo "stellare"), che mostrava una ripresa dei volumi dopo l'interruzione della produzione del 1Q24 a causa di un attacco informatico. I risultati del 1H25 sono stati quasi in linea con le nostre aspettative a Eu524.9 mn, in aumento del 5% YoY o +6.1% CER, con la divisione Make-Up che ha superato le nostre aspettative grazie a una crescita notevole del +17.5% (+12.9% YoY nel 2Q25), mentre Skincare (-6% YoY) e Hair&Body (-14.8% YoY) sono state penalizzate dalla base di confronto molto forte (2Q24 Skincare +38.8% YoY). Geograficamente, c'è stato un leggero calo nella regione EMEA (-1% YoY), con pressioni derivanti dall'alta esposizione a Hair&Body, nonostante la divisione Make-Up abbia tenuto bene; una continua crescita double digit in Asia (+15.6% YoY), nonostante un +32% YoY nel 2Q24, conferma l'ottimo posizionamento di Intercos nella regione e la sua quota di mercato aumentata con i produttori locali; le Americhe sono cresciute single digit del +8.8%, con una crescita positiva nel 2Q25 nonostante il mercato altamente volatile (Make-Up chiaramente il principale driver).

Analisi

Redditività a livelli record. C'è stato un mix particolarmente forte nel 2Q25, con il Make-Up che è tornato a superare il 60% dei ricavi del gruppo e la buona performance del segmento prestige ha permesso il raggiungimento di un EBITDA rettificato record di Eu45.3 mn, un margine del 16.5% o +100 punti base YoY (nonostante il 2Q24 sia stato il trimestre più redditizio del 2024), il che ha portato il 1H25 a un EBITDA rettificato di Eu74.5 mn (+Eu10.5 mn rispetto all'anno scorso) con un margine del 14.2%, in crescita di +140 punti base YoY. L'EBITDA rettificato sulle vendite a valore aggiunto (cioè al netto dei costi di imballaggio) era al 18.2%, migliorando di circa 180 punti base rispetto all'anno scorso. Il profitto netto rettificato di gruppo si è chiuso a Eu20.7 mn, in leggero calo YoY (Eu-2.1 mn) a causa dell'aumento delle spese finanziarie dovuto al rafforzamento dell'EURUSD (principalmente) e a un'aliquota fiscale maggiore che riflette i dividendi intercompany nel 1H25 (previsti in rallentamento nel 2H25).

La guidance della top line è stata abbassata a causa delle condizioni di mercato, ma la redditività è stata aumentata. Alla luce di un contesto di mercato generalmente volatile (tariffe, tempi di consegna), il management si aspetta che il Gruppo continui a crescere (sopra le tendenze di mercato) anche se a un ritmo più modesto (precedente guidance a +5-7% YoY CER) con un maggiore focus sulla redditività, consentendo di puntare alle aspettative di consenso attuali (Eu154 mn).

Variazione nelle stime

Modifica nelle stime. Basandoci sui risultati effettivi e le indicazioni fornite, stiamo ottimizzando le nostre assunzioni sulla top line lasciando invariato l'EBITDA rettificato in termini assoluti. Stiamo aggiungendo alcune spese finanziarie aggiuntive alla luce dei risultati riportati e dell'impatto del ForEx su questo elemento, risultando in un cambiamento dell'EPS più significativo per FY25, con un impatto sostanzialmente neutrale dal FY26 in poi.

La view degli analisti

Giudizio: OUTPERFORM confermato; TP ancora a Eu18. Apprezziamo il profilo di Intercos, che è senza pari nel settore, le sue caratteristiche uniche che permettono all'azienda di continuare a superare i volumi del mercato core, e la sua crescita della redditività, grazie all'espansione crescente dell'outsourcing. Gli investimenti continui in R&D e la capacità di innovare, insieme a una penetrazione geografica maggiore (soprattutto in APAC) e una presenza crescente nel segmento Hair&Body in rapida crescita e redditizio, sono gli elementi chiave che continueranno a rendere Intercos una proposta particolarmente attraente. Le azioni offrono ancora una valutazione accattivante rispetto ai nomi degli ingredienti, che sono scambiati a un premio notevole che non riteniamo giustificato appieno. Il potenziale di rialzo rimane intatto alla luce delle prospettive molto robuste mostrate negli ultimi risultati.