Intercos

Intercos pubblicherà i risultati FY25 il 4 marzo. I margini strutturalmente più elevati riportati negli ultimi 18 mesi dovrebbero essere rimasti intatti. Disciplina sul mix, iniziative di produttività e un contributo più bilanciato tra Full Service e Free Issue dovrebbero aver consentito ai margini EBITDA del 4Q di essere pienamente in linea con la guidance, nonostante i venti contrari esterni.

Analisi

Ricavi 4Q: pressione esterna, trend sottostanti invariati. Ci aspettiamo principalmente che il top line del 4Q rifletta venti contrari ForEx e un minore contributo del Full Service rispetto al Free Issue, più che un indebolimento della domanda sottostante. La base di confronto è particolarmente impegnativa, con il 4Q24 che ha rappresentato il trimestre più forte dell’anno (+14,5% YoY). Makeup dovrebbe continuare a sovraperformare, mentre Hair & Body affronta confronti impegnativi dopo un 2024 forte. Prevediamo quindi vendite FY25 a Eu1.054 mn, sostanzialmente piatte a cambi costanti ForEx (+1%) e leggermente negative su base reported (-1,7% YoY). Il 4Q25E (-9,6% YoY) dovrebbe essere coerente con le indicazioni di volumi deboli già segnalate a 9M25, con una graduale normalizzazione attesa nel 2026.

Margini: resilienza strutturale confermata. Ci aspettiamo che l’esecuzione sui margini sia rimasta forte nel 4Q, supportata dalla qualità del mix e dalla disciplina operativa nonostante volumi più morbidi. La capacità di difendere la redditività in un contesto di ricavi meno favorevole valida ulteriormente l’upgrade strutturale evidenziato a 9M25. Confermiamo quindi la nostra stima di EBITDA adj. FY25 a Eu154,3 mn (margine 14,7%, +120 bp YoY), con un’espansione di circa 80 bp attesa nel 4Q25E.

Ordini e domanda: visibilità in graduale miglioramento. L’order book dovrebbe rimanere solido, con il management che evidenzierà i primi segnali di stabilizzazione verso fine 2025, soprattutto in Cina e, più gradualmente, negli USA, sebbene la ripresa sia probabilmente più tangibile nel 2H26. Gli USA restano incerti, mentre l’Asia continua a rappresentare il mercato geografico più sano.

Variazione nelle stime

Stime riviste. Stiamo rivedendo le nostre assunzioni sul top line del 4Q25E, come discusso sopra, lasciando invariata la redditività. Guardando avanti, ci aspettiamo che la traiettoria dei margini continui a superare la crescita dei ricavi. Sotto l’EBITDA, stiamo adeguando gli oneri finanziari per riflettere ulteriori venti contrari ForEx nel 2026 e rivedendo la nostra ipotesi di tax rate al 30% (dal 28%). La net financial position ora incorpora circa Eu16 mn di buyback eseguiti nel 2025 e circa Eu36 mn attesi nel 2026.

La view degli analisti

OUTPERFORM; target Eu18 confermato. Apprezziamo le caratteristiche uniche di Intercos che le consentono di continuare a sovraperformare i volumi del mercato core, così come la crescita dei margini, grazie alla crescente espansione dell’outsourcing. Investimenti continuativi in R&D e capacità di innovare, insieme a una maggiore penetrazione geografica (soprattutto in APAC) e a una presenza in forte crescita nel profittevole e rapido segmento Hair & Body, sono gli elementi chiave che continueranno a rendere Intercos una proposta particolarmente attraente. Il titolo offre ancora una valutazione interessante rispetto ai peers, che trattano a un premio elevato che riteniamo in parte ingiustificato. Dopo aver fatto roll della valutazione in avanti, le nostre nuove stime ci portano a confermare target price e raccomandazione.