Sintesi - Un anno più difficile del previsto.

Alla fine dell'anno, appesantiti da un mercato debole, un mix negativo in Italia e problemi con i clienti in Spagna e Messico. Con il quarto trimestre che si prevede rimanga sulla stessa strada, stiamo abbassando significativamente le nostre previsioni. Dopo la chiusura dell'offerta pubblica di acquisto di Retex, di cui forniamo un riepilogo di seguito, riprendiamo la copertura con un downgrade a NEUTRALE (INTERMONTE: NEUTRAL) da INTERESSANTE (INTERMONTE: OUTPERFORM). In particolare, il prezzo delle azioni si aggira vicino al prezzo di acquisizione, implicando una valutazione generosa di ~10x 2025 EV/EBITDA rispetto a concorrenti più grandi, più redditizi e più liquidi. TP a €10.7 da €11.4 su stime più basse, parzialmente compensato dal roll-over della valutazione. 

Analisi

Risultati 9M24: ben al di sotto della traiettoria prevista all'inizio dell'anno. Rispetto al nostro ultimo studio pubblicato a maggio (cioè prima dell'offerta di acquisizione da parte di Retex), ALK ha riportato risultati 9M24 che sono ben al di sotto della traiettoria delle nostre previsioni precedenti. La direzione ha attribuito la situazione a un momento complesso per il mercato, un mix di vendite debole in Italia a fronte di bassi ricavi da consulenza, la perdita di un cliente in Spagna e la rinegoziazione in Messico. Nel 9M24, i ricavi si sono chiusi a €84.5 milioni, in calo del -2% su base annua, con il terzo trimestre in calo del -8%; l'EBITDA è stato di €5.8 milioni, -36% su base annua, e un margine del 6,8%, con il terzo trimestre in calo del -66% su base annua; e il debito netto era di €30.0 milioni rispetto a €31.8 milioni a fine anno 2023.

Prospettive 2024: quarto trimestre ancora difficile. Il management prevede che il quarto trimestre sarà un altro trimestre difficile a causa dei problemi sopra menzionati: un mix debole in Italia e problemi in Spagna e Messico. Pertanto, l'anno fiscale 2024 dovrebbe chiudersi con ricavi di ~€115 milioni, in calo del -3% su base annua; EBITDA di €7.9 milioni, -40% su base annua e un margine del 6.8% rispetto all'11.0% nell'anno fiscale 2023; e debito netto a €30 milioni o 3.8x debito netto/EBITDA.

Covenant: argomento strettamente monitorato; dialogo aperto con le banche. Secondo le nostre stime, ALK dovrebbe aver chiuso il 2024 con un debito netto/EBITDA rettificato di 3.4x rispetto a un covenant di 3.0x. Si dice che il management stia monitorando da vicino l'evoluzione del debito netto e abbia un dialogo positivo aperto con le banche.

Riepilogo dell'offerta pubblica di acquisto di Retex. Il 3 giugno, Retex, insieme al CEO di ALK D. Vitali, ha lanciato un'offerta pubblica di acquisto volontaria su ALK a €12 mirata al delisting. L'offerta implicava un premio del 21% rispetto all'ultimo prezzo di chiusura o +16%/+10/+5/+23 rispetto a 12/6/3/1 mesi. Retex è una società di trasformazione digitale controllata da Fondo Strategico Italiano (FSI) con un modello di business complementare a quello di ALK. Dopo diversi colpi di scena, il 10 ottobre l'offerta si è finalmente chiusa con la situazione seguente: i) Retex, inclusi gli acquisti sul mercato, detiene attualmente il 57.6% del capitale sociale di ALK e il 48.3% dei diritti di voto; ii) D. Vitali, che agisce insieme a Retex, detiene il 4.3% del capitale sociale e il 7.3% dei diritti di voto; iii) un numero di azionisti, ovvero Tamburi, il presidente Mattiacci, l'ex membro del consiglio Lorenzini, V. Massone (Qmat), Algebris e Fidelity, che non hanno accettato l'offerta di Retex (cercando una PTO più alta), detengono una quota combinata del 24.4% del capitale sociale o del 33.0% dei diritti di voto in un patto di azionisti; iv) gli azionisti rimanenti detengono il 13.6% del capitale sociale e l'11.4% dei diritti di voto. Il 3 dicembre è stata convocata un'Assemblea Generale Ordinaria per nominare il nuovo Consiglio di Amministrazione.

Variazione nelle Stime

Revisione delle Stime. Stiamo riducendo le nostre stime a causa di ricavi più bassi, mix e leva operativa negativa. Il nostro EBIT diminuisce in media del -40% rispetto alle previsioni precedenti.

Stime dei principali dati finanziari