TIM - Il Capital Markets del 7 marzo rappresenta il prossimo catalyst

Fatto

il Capital Markets del 7 marzo rappresenta il prossimo catalyst per il titolo e  dovrebbe fare luce sulla sostenibilità della ServiceCo a seguito della cessione della NetCo.

Non ci aspettiamo aggiornamenti significativi sui numeri macro di TIM, visto che la Società ha già fornito gli obiettivi sulla ServiceCo di Gruppo lo scorso novembre. Considerando che anche TIM Brasil ha da poco indicato le guidance sul 2024-26 (CAGR +5/6% sul fatturato, +6/8% sull'EBITDA, EBITDA meno Capex in aumento a doppia cifra), i target sulla ServiceCo domestica sono facilmente ricavabili.

L'attenzione si sposta semmai sulla suddivisione domestica tra TIM Consumer e TIM Enterprise e sul deleverage.

A fronte di una leva pressoché dimezzata da 3.8x nel FY23 a 1.9x l'EBITDA nel FY24 (nostra stima di debito netto a €6.4bn) e 1.2x entro il FY26, vediamo spazio per una struttura finanziaria più sana. Questo, insieme a un mercato italiano in ripresa (e sperabilmente in consolidamento), pone le premesse per una crescita futura sostenibile.

Gli attuali obiettivi implicano un'elevata fiducia nel turnaround di TIM Consumer. Gli attuali obiettivi del Gruppo ServiceCo per il periodo FY23-26 ci sembrano piuttosto ambiziosi, ma non necessariamente impossibili, e riflettono implicitamente una forte fiducia del management nelle prospettive di ripresa di TIM Consumer, forse assumendo anche una market repair nel breve medio termine (consolidamento?).

In particolare, la crescita della redditività implicita nei target per i prossimi 3 anni (CAGR 2023-26) è concentrata sugli ultimi anni di piano. Il Gruppo prevede un CAGR del 3% per il fatturato nel periodo 2023-26 (che implica €14.8bn nel FY26, in linea con le nostre stime), +10% per l'EBITDAaL (FY26: €4.3bn, nostra stima: €3.9bn), CapEx flat (FY26: €2.0bn, nostra stima €2.2bn), e EBITDAaL meno CapEx >25% (FY26: €2.1bn, nostra stima (€1.7 miliardi).

Escludendo TIM Brasil (target +6/8% CAGR), i target sulla ServiceCo di Gruppo (>10% CAGR) implicano un aumento del EBITDAaL domestico ad un CAGR del 12-14% in area €2.3-2.4bn nel FY26 (nostra stima €1.9bn). Crediamo che il re-rating sull'EBITDAaL domestico passi prevalentemente dal turnaround di TIM Consumer (vecchio target FY25: =€1.3bn; nostra stima  €0.74bn) rispetto alla continua crescita di TIM Enterprise (vecchio target FY25 circa €1bn, in linea con le nostre stime).

La valutazione implicita della ServiceCo di Gruppo è interessante. Ai prezzi attuali e sulla base delle nostre stime pro forma ex NetCo, la valutazione implicita della ServiceCo sul FY25-26 è piuttosto interessante (<4x EV/EBITDAaL, circa 10x EV/EBITDAaL meno Capex, rendimento EFCF 6-9%) rispetto alla media di settore. Ci aspettiamo il ritorno al dividendo ordinario  dall’esercizio  FY26, ipotizzando un DPS di €1.66cent/share, livello che minimizza il gap rispetto al DPS minimo riconosciuto ai titolari delle azioni di risparmio (€2.76 cent/share).

Assumiamo nel FY25 il pagamento una tantum dei dividendi arretrati maturati sulle azioni di risparmio (circa €0.5bn nel FY25), grazie principalmente alla plusvalenza dalla cessione NetCo nel FY24 (ipotizziamo una plusvalenza lorda di Eu1.3bn). 

Effetto