TELECOM ITALIA - Vodafone tratta con CK Hutchison la fusione delle attività UK

FATTO
Vodafone ha confermato di essere in trattativa con CK Hutchison su una possibile combinazione di Vodafone UK (terzo operatore UK) e Three UK (quarto operatore). In caso di successo della fusione, si legge in una nota, delle attività britanniche Vodafone deterrebbe il 51% della società post-fusione e CK Hutchison il 49%.

Combinando le loro attività, Vodafone UK e Three UK guadagneranno la necessaria dimensione per essere in grado di accelerare in pieno il dispiegamento del 5G in Gran Bretagna ed espandere la connettività a banda larga nella comunità rurali e alle piccole imprese. Indiscrezioni su un eventuale combinazione tra VOD UK e CKH UK erano già circolate a metà maggio. 

EFFETTO
Trattandosi di un’operazione di concentrazione, vediamo un positivo readacross per il settore europeo, laddove l’antitrust dovesse concedere il via libera al deal senza rimedi significativi (come l’entrata di nuovi player) ma piuttosto concessioni più blande (come la cessione di spettro in eccesso o accordi MVNO ad operatori minori per l’accesso alla rete), e potrebbe rivelarsi un importante test anche per il consolidamento in altri mercati europei come la Spagna (dove è stato già annunciato il merger tra Orange e MàsMovìl), il Portogallo (acquisizione da parte di Vodafone del 4° operatore Nowo) e l’Italia (dove di recente Vodafone ha respinto l’offerta da parte di Iliad per gli asset di Vodafone Italia, valutati Eu11.25bn, 7.5x EBITDAaL’22E). 

In UK l’ipotesi di una JV sarebbe legata alla possibilità di Vodafone di evitare di comprare il 100% dell’asset, considerando le elevate valutazioni chieste da CKH in passato, e di condividere gli investimenti aggiuntivi, massimizzando i ritorni sul capitale. Nei mesi scorsi Vodafone, messa sotto pressione deal più grande fondo attivista europeo Cevian Capital, aveva già anticipato l’apertura ad operazioni di consolidamento in alcuni mercati europei chiave (Italia, UK) particolarmente impattati dalla concorrenza, per migliorare il posizionamento, estrarre sinergie e aumentare i ritorni sul capitale investito. Più di recente l’ingresso nel capitale di Vodafone da parte del patron di Iliad Xavier Niel (2.5%) e e di Etisalat (10%). 

Il consolidamento tra Vodafone e Hutch porterebbe alla creazione del maggiore operatore mobile UK con una quota di mercato del 36% sul fatturato e del 34% sui clienti (Vodafone 21%, 3UK 13%), seguita da BT (29%) e Virgin Media/O2 (25%), per cui non escludiamo l’imposizione di rimedi da parte dell’antitrust UK, tra cui una riallocazione dello spettro (la combined entity avrebbe circa il 46% dello spettro UK, BT il 34%, VirginMedia/02 20%), a favore di nuovi player o degli MVNO. Per la combined entity stimiamo un fatturato di quasi 10bn (di cui c.7bn Vodafone) e EV di Eu20bn (di cui Vodafone Eu13bn), valutando entrambi gli asset circa 7-8x l’EBITDAaL’22 (circa 5x l’EBITDAaL’22 e assumendo sinergie per Eu0.5bn) in linea con quello offerto da Iliad per Vodafone Italia, e consideriamo un debito di Eu10bn (leva di 4.5x). Il mercato UK ha già conosciuto diverse fasi di consolidamento, con l’acquisizione da parte di BT nel 2016 di EE, primo operatore (mkt share del 29%) nato dalla fusione nel 2011 delle attività di T-Mobile UK e Orange. Più recentemente, l'operatore via cavo britannico Virgin Media ha creato una JV 50-50 con O2UK, la divisione mobile di Telefonica (l'accordo si è concluso a maggio 2021).

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