TELECOM ITALIA - Offerta non vincolante di KKR Offerta fino a 28 miliardi di euro

FATTO
Il CdA di TIM ha esaminato ieri l’offerta non vincolante per NetCo presentata da KKR e si è dato, secondo la stampa, 4 settimane di tempo per la due diligence e impegnandosi a dare una risposta al fondo per il 28 febbraio (fissato un CdA di TIM per il 24 Febbraio).

Nel comunicato stampa, TIM si è detta aperta a valutare eventuali offerte alternative che dovessero nel frattempo concretizzarsi.

Secondo i principali quotidiani, l’offerta parte da 20 mld (La Repubblica 20 mld, la Stampa 19-22 mld) e potrebbe arrivare a 28 mld (Milano Finanza) includendo potenziali earn-out e in base al perimetro.

KKR non sarebbe interessata a Sparkle (valutato circa 1.5 mld) e alle dorsali (circa 3 mld), benché questi asset siano inclusi nell’offerta per NetCo.

KKR punterebbe ad almeno il 51% dell’infrastruttura e sarebbe aperta al coinvestimento di un partner, ma è escluso che possa trattarsi di CDP o Macquarie essendo entrambe investite in OF (al 60% e 40% rispettivamente), mentre TIM potrebbe conservare una quota di minoranza nella società (il Sole24Ore).

Secondo il Messaggero, non è esclusa un’offerta alternativa da parte di CDP e Macquarie nel breve termine, CDP era al lavoro di recente su un’offerta da 19 mld.

All’interno del governo sarebbero emersi pareri discordanti: il ministro dell’industria Urso e il sottosegretario Butti non avrebbero gradito il colpo di scena di KKR, mentre il ministero del Tesoro avrebbe espresso una posizione più neutrale.

EFFETTO
Con la presentazione dell’offerta di KKR, la discussione è destinata ad entrare nel vivo delle valutazioni e l’apertura a eventuali offerte concorrenti ci sembra di buon auspicio per massimizzare il valore dell’asset. Tuttavia, considerando il rischio golden power di un’offerta solo da parte di KKR, riteniamo fondamentale per KKR trovare un accordo con CDP per consentire di co-investire in NetCo; ci sembra, invece, poco probabile che CDP e Macquarie possano formulare un’offerta alternativa senza risolvere prima le issue sul fronte antitrust legate alla loro partecipazione in OF.

Una soluzione possibile, a nostro avviso, è che CDP esca completamente da OF (asset meno strategico per il governo rispetto alla rete di TIM) cedendo la sua quota del 60% a Macquarie (che potrebbe così salire al 100%) o ad altro fondo e con i proventi della cessione (stimiamo circa 3.5 mld) finanziare l’acquisizione di una partecipazione di almeno 30% nell’equity di NetCo (in un caso base da 20 mld, ipotizzando un equity complessivo di almeno 10 mld e circa 10 mld di debito) a fianco di KKR.

Quanto a TIM, leggiamo positivamente la possibilità di conservare una quota di minoranza nella NetCo, questo garantirebbe comunque a TIM i benefici regolatori dalla perdita dell’integrazione verticale ma anche upside ulteriori sulla valutazione dell’asset grazie alla contrattualizzazione di earnout futuri e un allineamento degli interessi con quelli del compratore. Uno scenario possibile potrebbe vedere TIM e CDP con una quota aggregata nella NetCo superiore a quella di KKR (esempio KKR 45%, CDP 35%, TIM 20%), garantendo al governo italiano che la maggioranza della rete resti comunque in mani italiane e riducendo l’impegno finanziario per CDP nel rilevare la quota in NetCo.

Raccomandazione su TIM MOLTO INTERESSANTE, target price a 0,42 euro.  

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