TELECOM ITALIA - Macquarie pronta a finanziare l’offerta per NetCo, disponibilità anche da KKR

FATTO
Milano Finanza (MF) riferisce che il prossimo tavolo tecnico per il riassetto di TIM tra governo e parti coinvolte dovrebbe svolgersi la prossima settimana o il 12 o il 13 gennaio, seguito dal CdA di FiberCop il 15 gennaio e dal CdA di TIM il 18 gennaio.

Al momento l'opzione preferita sarebbe un'offerta da parte di un veicolo BidCo per TIM NetCo del valore compreso Eu15-20bn (EV), includendo Eu10-11bn di debito.

Macquarie non ne sarebbe azionista e parteciperebbe all'operazione tramite uno strumento ibrido, a metà fra il debito e il capitale di rischio, che potrebbe assumere la forma di un finanziamento mezzanino. Un ruolo cruciale sarebbe giocato anche da alcune banche creditrici che potrebbero ricevere strumenti finanziari partecipativi, in futuro convertibili in azioni della nuova società della rete. KKR sarebbe disponibile a coinvestire nella BidCo, e non è escluso che anche la stessa TIM possa anche mantenere una quota di minoranza in NetCo.

EFFETTO
MF conferma quanto già riportato da Il Messaggero due giorni fa, introducendo due elementi di novità: la possibilità per Macquarie di partecipare nella NewCo anche tramite strumenti ibridi e la compartecipazione di KKR (menzionata da Il Messaggero solo come parte venditrice per la quota detenuta in FiberCop). Entrambi gli elementi sono a nostro avviso positivi, perché prospettano una maggiore disponibilità di capitali per Macquarie e un minor impegno finanziario per CDP grazie anche al coinvestimento di KKR e questo potrebbe tradursi auspicabilmente in una maggiore valutazione per NetCo.

Ci sembra invece poco plausibile che TIM possa conservare in futuro una quota di minoranza nella Netco considerando i vantaggi regolatori legati alla perdita dell’integrazione verticale per la NetCo, ma non escludiamo per TIM necessità di assicurarsi un eventuale presidio nella governance di NetCo per indirizzare scelte strategiche sugli investimenti futuri e assicurare competenze tecniche, anche a protezione del suo ruolo di anchor client.

Più in generale, la ripresa delle trattative per una soluzione sulla falsariga di quella prospettata nell’MOU siglato lo scorso maggio (acquisto di NetCo da parte di CDP e Macquarie) ci sembra di buon auspicio, considerando le maggiori criticità legate allo scenario alternativo della scissione proporzionale (in primis la mancanza di un liquidity event per TIM e il rischio di una successiva ricapitalizzazione, ma anche il nodo delle azioni di risparmio da convertire).

D’altro canto, il gap valutativo tra le attese di Vivendi (lo stesso il Messaggero di recente citava una EV di almeno Eu24bn per NetCo, rispetto ai Eu31bn citati in passato) e quelle di CDP (circa Eu15-20bn come indicato da MF o Eu18bn dal Messaggero, nella nostra SOP ipotizziamo un floor a Eu20bn) resta ancora piuttosto ampio, ma a nostro avviso colmabile con l’inclusione di ulteriori earnout su sinergie e upside regolatori, incremento tariffe wholesale.

Raccomandazione su TIM MOLTO INTERESSANTE, target price a 0,43 euro.  

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