TELECOM ITALIA - Entro fine anno arriverà la soluzione del governo, diversi scenari aperti

FATTO
Dopo le indicazioni di ieri del governo per l’apertura fino al 31 dicembre di un tavolo di confronto per trovare una soluzione di mercato per TIM, La Repubblica riferisce che KKR, assistita da Vittorio Grilli (JP Morgan), avrebbe avuto un incontro al MIMIT per ribadire il suo interesse a investire nella Netco, al fianco di CDP/governo. In proposito il KKR avrebbe esposto una serie di opzioni offrendo anche la possibilità di rilevare la maggioranza della rete TIM, in modo da consentire a TIM di incassare le risorse necessarie per finanziare gli investimenti e di deconsolidare il debito - garantendo fin da subito una call riservata a Open Fiber-CDP.

L'offerta di KKR potrebbe essere allettante, scrive il giornale, ma i tempi e i modi dell'esercizio della call potrebbero essere considerati dalla UE alla stregua di un acquisto indiretto da parte di CDP, e quindi riproporre la questione dei rimedi nelle aree molto popolate per assicurare la concorrenza. Il Sole24Ore ripropone l’ipotesi di una rete unica futura a perimetro ristretto, confinata alle sole aree bianche e grigie, lasciando le aree nere alla concorrenza infrastrutturale tra 2 o 3 player, tale operazione incasserebbe più facilmente il nullaosta delle autorità UE. Sempre secondo il quotidiano, TIM potrebbe procedere ad un hard spinoff tramite la scissione proporzionale in due società (NetCo e ServiceCo) ma un aspetto cruciale per questo piano è il trattamento degli azionisti di risparmio oppure non è esclusa un’OPA sul 100% di TIM finalizzata al delisting. 

EFFETTO
L’eventualità che KKK rilevi la maggioranza di NetCo lasciando a CDP la possibilità di subentrare successivamente come azionista di controllo di NetCo tramite l’esercizio della call avrebbe il pregio di garantire fin da subito a TIM la possibilità di abbattere il debito.

Vediamo tuttavia almeno due criticità per questo scenario: a) come per l’MOU scaduto a fine ottobre, la valutazione offerta da KKR per NetCo dovrà ricevere il gradimento di VIV/TIM colmando il gap valutativo che finora ha rappresentato il maggior impedimento per l’MOU (CDP disposta a biddare finora per 17-20bn contro attese di 25/31bn da parte di TIM/KKR); una valutazione superiore potrebbe tradursi in un maggior impegno finanziario per CDP nel momento in cui quest’ultima esercitasse la call per subentrare a KKR; b) da verificare i tempi e la posizione dell’Antitrust UE su questa operazione che si qualificherebbe come una sorta di portage finanziario di KKR a favore di CDP.

L’ipotesi di una rete unica a perimetro ristretto (solo aree bianche e grigie) lascia inevasa la domanda sulle modalità implementative (sarebbe necessario un conferimento da parte di TIM degli asset finora costruiti nelle sole aree grigie per combinarli con quelli di OF nelle aree bianche e grigie) e ci sembra meno interessante dal momento che le vere sinergie per la rete unica sono legate alla riduzione dell’overlap degli investimenti nelle aree nere, dove TIM e OF stanno procedendo separatamente con lo sviluppo della fibra.

A nostro avviso, l’opzione preferibile e maggiormente market friendly resta quella di un’OPA totalitaria collettiva su TIM da parte di CDP, VIV e fondi finalizzata al delisting di TIM: in questo scenario verrebbero infatti maggiormente tutelati ex ante gli azionisti minoranza TIM grazie alla possibilità di essere liquidati ex ante con un premio cash senza essere esposti ad alcun execution risk legato al break up e alla successiva dismissione degli asset retail,

Raccomandazione su TIM MOLTO INTERESSANTE, target price a 0,43 euro.  

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