Il difficile percorso di ripresa di Siemens Energy

Il lungo percorso di ripresa di Siemens Energy

Siemens Energy ha avuto un buon debutto dopo la sua scissione, ma i problemi di SGRE (Siemens Gamesa Renewable Energy) hanno gradualmente pesato sul gruppo, con il prezzo delle azioni che ha subito regolari battute d'arresto a causa di problemi e avvertimenti sui profitti della controllata di turbine eoliche. All'inizio del 2023, il prezzo delle azioni del gruppo ha iniziato a riprendersi grazie, innanzitutto, ad una nuova strategia e segnali di inversione di tendenza nel settore Gas & Power (G&P); in secondo luogo, ad una presunta fine agli ostacoli diffusi nell'intero settore di SGRE; e in terzo luogo, all'acquisto delle partecipazioni minoritarie in Siemens Gamesa, che ha dato a Siemens Energy il completo controllo su SGRE. Tuttavia, questa ripresa si è trasformata in una caduta quando SGRE ha annunciato problemi di qualità con la piattaforma 4.X e 5.X dell'azienda, registrando infine costi di circa 2,2 miliardi di euro (incluse 600 milioni di euro per problemi di ramp-up offshore).

Buoni segnali iniziali, ma guidance invariata

Mentre il mercato stava elaborando questo, è arrivato un altro colpo quando Siemens Energy si è rivolta al governo tedesco per garantire il suo portafoglio ordini con Siemens AG che si è tirata indietro. Il prezzo delle azioni è sceso a figure ad un numero a una cifra (forse un ottimo punto di ingresso in retrospettiva) ma si è ripreso rapidamente quando Siemens Energy ha alla fine ottenuto le garanzie di cui aveva bisogno. Venendo ai giorni nostri, Siemens Energy ha annunciato un buon set di risultati preliminari ma ha lasciato invariata la prospettiva. I mercati hanno reagito positivamente, ma riteniamo che questo applauso sia prematuro poiché il lungo percorso verso la ripresa è appena iniziato.

Focus su Siemens Gamesa

La ripresa di Siemens Gamesa è una questione prolungata. Nell'esercizio finanziario 23 fino a settembre, Siemens Gamesa ha ottenuto il 77% dei suoi ricavi da Progetti (turbine eolici) e il 23% dai Servizi. Il portafoglio ordini ammonta a circa €42 miliardi, di cui il 46% proviene dai Servizi. Sebbene non vi siano dubbi sulla crescita a lungo termine dei mercati eolici, i problemi di SGRE lo lasciano in una posizione svantaggiata finché non affronta i problemi con le sue varianti Onshore problematiche. Per Onshore, l'intero backlog (circa €5,0 miliardi) è ora considerato oneroso e l'ultimo verrà eseguito solo entro l'esercizio finanziario 2026. I margini complessivi del backlog sono diminuiti di 4 punti percentuali dall'esercizio finanziario 2022 a quello 2023. Al suo CMD, la dirigenza di Siemens Energy si aspetta che SGRE raggiunga il pareggio di bilancio entro l'esercizio finanziario 2026 attraverso un approccio a due leve, a) per aumentare i margini del progetto di 10 punti percentuali risolvendo i problemi di qualità, eseguendo progetti onerosi e de-risking migliore (attraverso la determinazione dei prezzi e altri termini contrattuali), e b) attraverso azioni di riduzione dei costi e di efficienza, che comporteranno risparmi per €400 milioni entro l'esercizio finanziario 2026. Inoltre, il totale uscita di cassa a medio termine dovrebbe essere di circa €1 miliardo, con il picco di uscita di cassa nell'esercizio finanziario 2025. Tuttavia, il totale uscita di cassa relativa ai costi di garanzia è probabile che si estenda ben oltre il 2030. Pertanto, anche se il pareggio di bilancio (utile prima delle voci straordinarie) verrà raggiunto entro l'esercizio finanziario 2026, il percorso per recuperare il terreno perduto è lungo e arduo.

Come parte delle misure per rilanciare SGRE, a breve termine, SGRE introdurrà una maggiore selettività riguardo ai nuovi ordini, restringendo la sua esposizione geografica e il suo campo d'azione. Per quanto riguarda Onshore, questa misura indebolirà la quota di mercato della società. Inoltre, in Offshore, le sfide di ramp-up affrontate dall'azienda con la sua nuova piattaforma introducono un'altra variabile in un'equazione già complicata. Al momento, SGRE rimane leader nel mercato Offshore (escludendo la Cina, leadership per ordini, turbine più grandi) ma qualsiasi prolungamento o altro colpo di queste sfide è destinato a suscitare l'interesse dei suoi concorrenti. L'argomento pur sempre da sottolineare è la formidabile capacità dei fornitori cinesi di turbine eoliche offshore e i loro punti di pareggio bassi associati. (Xinjiang Goldwind Science & Technology Co. Ltd. fornisce già turbini di 16MM offshore).

L'inversione di tendenza del business G&P

I business G&P brillano dopo un'impressionante inversione di tendenza. Al suo CMD nel 2022, Siemens Energy ha suddiviso il business Gas & Power in tre diverse aree aziendali ciascuna con i propri obiettivi a medio termine. La dirigenza ha anche svelato la sua strategia per rilanciare queste aree aziendali e, a suo credito, finora ha fatto un ottimo lavoro, avendo conseguito su ogni leva strategica all'interno di ciascuna area aziendale e l'effetto è visibile nei margini. Inoltre, le prospettive a lungo termine per questi settori sono positive poiché sono allineati con mercati finali redditizi (elettrificazione, efficienza energetica e sicurezza energetica) e si prevede che generino una crescita più redditizia. Inoltre, questi settori generano flussi di cassa robusti, che hanno e continueranno a mitigare le uscite di cassa da SGRE. Purtroppo, questi settori potrebbero finire per giocare un ruolo secondario finché SGRE non verrà ristrutturata.

La nostra visione

Quando si tratta di valore a lungo termine, Siemens Energy offre un'opportunità attraente. Circa il 70% del business (quota di ricavi del settore G&P) genera flussi di cassa solidi con tassi di crescita superiori al PIL per il prossimo decennio. Consideriamo il nostro DCF come un indicatore affidabile e il NAV come una stima attendibile del valore a medio termine. Le nostre valutazioni attuali penalizzano il gruppo per gli utili bassi e nessun dividendo fino almeno al 2026, ma possono cambiare con il raggiungimento del pareggio di bilancio da parte di SGRE.