E.ON - Valutazioni inferiori rispetto ai concorrenti e potenziale di crescita del 10%
E.ON nonostante la sua resilienza, ha registrato una performance inferiore rispetto a RWE dopo lo scambio di asset.
È passato ormai 5 anni da quando E.on e RWE hanno abbandonato i loro modelli integrati attraverso uno scambio di asset per concentrarsi su profili specifici. Dopo questo complesso scambio di asset del valore di oltre 20 miliardi di euro, E.on è diventata l'azienda tedesca specializzata nella distribuzione e nelle reti, mentre RWE (che nel frattempo ha registrato una performance del 53% inclusi i dividendi) ha mantenuto gli asset di generazione di energia.
Nonostante la sua resilienza, che dovrebbe giustificare un premio, ci chiediamo perché E.on abbia registrato una performance inferiore del 53% rispetto a RWE dopo lo scambio di asset. Questa sotto-performance è evidente anche nella valutazione rispetto ai concorrenti. Attualmente, E.on viene scambiata a 8 volte l'EBITDA stimato per il 2023, mentre Snam e National Grid, i due concorrenti più simili in termini di operazioni e business, vengono scambiate a circa 12 volte dal 2018.
Le valutazioni basate sui concorrenti sono inevitabilmente soggette a ciò che viene considerato un concorrente. Con una definizione ristretta di RAB basata solo sui concorrenti (National Grid e Snam), E.on è leggermente conveniente. Se si allarga la ricerca includendo anche EDP ed Enel, che hanno aziende basate su RAB di dimensioni considerevoli, E.on diventa costosa. In breve, i mercati sono disposti a investire in aziende basate su RAB pura, cosa che E.on non è. L'attività non regolamentata di E.on, esposta ai volumi e alla volatilità dei prezzi all'ingrosso dell'energia, rappresenta il 20-25% dell'EBITDA di E.on, rispetto al 3-5% dell'EBITDA di Snam e National Grid.
Il successo di RWE
Se c'è stato un risultato positivo del ridimensionamento di E.on sulle reti, è sicuramente la vendita di Uniper a Fortum nel 2018 per 8 miliardi di euro, prima che la sua rinazionalizzazione costasse allo stato tedesco 29 miliardi di euro l'anno scorso. L'uscita dalle attività minerarie e nucleari pesa e continuerà a pesare sui rendimenti patrimoniali di entrambe le aziende, ma E.on non è svantaggiata. Sulla base dei dati del 2022, le provviste di RWE per rifiuti, smantellamento e danni da estrazione ammontavano a 12,1 miliardi di euro o al 44% del patrimonio netto degli azionisti, mentre E.on aveva 6,8 miliardi di euro per rifiuti e smantellamento, che rappresentavano anche il 43% del patrimonio netto degli azionisti. Inoltre, poiché RWE ha ancora questi asset nel suo portafoglio, sarà inevitabilmente molto più esposto al rischio di revisioni al rialzo delle relative provviste entro il 2030.
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