Tim - Crescita domestica in ripresa

Prossimo evento: risultati del secondo trimestre disponibili il 2 agosto

Preview Risultati

La CEO ha già indicato che le vendite interne e l'EBITDA aggiustato sono tornati a crescere nel secondo trimestre dopo diversi anni di trend negativo (l'ultimo trend positivo è stato registrato nel terzo trimestre del 2017), migliorando la visibilità sulle previsioni per l'intero anno fiscale (si prevede una crescita dell'EBITDA italiano tra stagnante e a basso/medio- singola cifra; la nostra previsione: +0,5% anno su anno).

In particolare, ci aspettiamo un aumento delle vendite interne dello 0,5% (nel primo trimestre: -0,2%), sostenuto da una maggiore vendita di servizi fissi (nel secondo trimestre: +3,3%, nel primo trimestre: +1,6%), compensando una debolezza nel settore mobile (nel secondo trimestre: -6,5%, nel primo trimestre: -5,1%).

Il settore dei servizi fissi dovrebbe aver registrato ricavi di servizio stabili, con un miglioramento sequenziale (nel secondo trimestre: -0,3%, nel primo trimestre: -1,8%) in tutte le linee di business (aumenti di prezzo al dettaglio e all'ingrosso nazionale, miglioramento dei servizi all'ingrosso internazionali), mentre si prevede una maggiore vendita di dispositivi (il trimestre scorso beneficiando dell'accordo all'ingrosso con OF, del valore di €50 milioni/trimestre) e KPI simili a quelli del primo trimestre per quanto riguarda le perdite di linee (nel secondo trimestre: -75.000, nel primo trimestre: -74.000) e gli abbonamenti netti di banda larga (nel secondo trimestre: -60.000, nel primo trimestre: -64.000), in un mercato che mostra segni di attrizione fisiologica rispetto ai livelli pandemici. I servizi mobili dovrebbero registrare declini simili a quelli del primo trimestre (nel secondo trimestre: -3,8%, nel primo trimestre: -3,8%), ancora influenzati dalla volatilità e da una brusca riduzione dei TMR (2,5 punti percentuali di impatto nel primo trimestre), ma con miglioramenti dei KPI, con il saldo MNP tornato positivo per la prima volta in 5 anni e una diminuzione molto inferiore degli abbonamenti netti umani (nel secondo trimestre: -80.000, nel primo trimestre: -141.000). Considerando un margine stabile anno su anno di circa il 38%, prevediamo un aumento dell'EBITDA interno aggiustato dello 0,3% anno su anno (nel primo trimestre: -2,8%), mentre a livello dichiarato non ci aspettiamo particolari elementi straordinari nel secondo trimestre, dopo la provvista di €420 milioni (principalmente legata a 2.000 uscite volontarie).

In Brasile, con solo un mese di aumento anno su anno a seguito della consolidazione di Oi, prevediamo una crescita del fatturato del 9% in valuta locale e una crescita dell'EBITDA aggiustato del 15%. Considerando una diminuzione degli investimenti del 7% e delle uscite del WKC (uscite volontarie), prevediamo che l'EFCF-AL rimanga negativo (nel secondo trimestre: -€146 milioni, nel primo trimestre: -€397 milioni), portando a un aumento del debito netto AL (nel secondo trimestre: €20,79 miliardi, nel primo trimestre: €20,46 miliardi). Le previsioni per il periodo 2023-2025 devono ancora essere confermate, con alcuni rischi al rialzo per l'FCF.

Guidance

Le tendenze interne dovrebbero migliorare sequenzialmente nei prossimi trimestri grazie a una riprofilazione selettiva dei prezzi (un aumento di circa €35 milioni nel 2023, principalmente nel quarto trimestre), alla stabilizzazione del CB, all'aumento delle tariffe all'ingrosso (principalmente nel secondo trimestre) e a un confronto più agevole sui costi energetici/lavorativi (principalmente nel quarto trimestre), compensando ampiamente le perdite derivanti dalle commissioni di attivazione (ancora presenti nel secondo e terzo trimestre). Si prevede che la traiettoria dell'EFCF-AL migliori nel corso dell'anno.

TIM si attende ancora una crescita "lievemente positiva" dell'EFCF-AL cumulativo per il periodo 2023-2025, ma vede un potenziale di €0,2-0,3 miliardi di ulteriori benefici dai contributi in contanti NRRP per lo sviluppo dell'UBB dopo le recenti misure di semplificazione adottate dal governo, in particolare il pagamento in contanti del 20% ottenuto su alcune iniziative (disponibili a partire dal 2023).

Stime

Le stime principali per i prossimi 3 anni rimangono invariate, ancora ampiamente in linea con le previsioni; la crescita dell'EBITDA adj nel settore domestico per l'intero anno implica una crescita del 3% nel secondo semestre, il che sembra sostenibile. A livello di risultato netto, si prevede un impatto di circa €30 milioni di interessi (impatto annuale a partire dal 2024) a seguito dell'ultima emissione di obbligazioni a 5 anni di €750 milioni al 7,875%, che dovrebbero essere interamente utilizzati per rifinanziare le obbligazioni in scadenza a gennaio 2024 (con cedola al 3,625%).

Valutazione

Oltre all'interesse speculativo del NetCo deal (offerta vincolante da parte di KKR entro la fine di settembre, potenziale coinvolgimento di F2i/CDP), il miglioramento delle tendenze operative in Italia e gli ultimi sviluppi del settore (aumenti di prezzo, potenziale consolidamento in mercato, NRRP) sono fattori positivi per il futuro prossimo, supportando un ambiente più favorevole agli investimenti, maggiori rendimenti sul capitale e una concorrenza più sostenibile.

Pensiamo che il mercato stia sottovalutando il potenziale incremento significativo derivante dal piano di trasformazione del CEO Labriola, basato sul miglioramento dei modelli operativi delle diverse entità (separazione della NetCo, espansione dell'EnterpriseCo, ripresa del ConsumerCo, integrazione di TIM Brasil con Oi) e su strutture di costo più sostenibili.

Il nostro target price di €0,41 riflette una valutazione di base della NetCo (EV €20 miliardi, 10xEV/EBITDAaL) come base per riportare il debito a un livello sostenibile e non include il potenziale aumento di €0,23/azione derivante da una rivalutazione del ConsumerCo a un multiplo "equo" di 5x EV/EBITDAaL.