TESMEC

Sintesi - Crescita in rallentamento; Debito in aumento 

Una top line debole, debito netto in aumento nel 2Q24. I risultati del 2Q24 di Tesmec sono stati inferiori alle nostre stime per vendite e posizione finanziaria netta, mostrando un deterioramento delle tendenze operative rispetto all'1Q24. Vendite di €65mn (€71mn attesi) in calo del 4% YoY rispetto alla crescita del 3% YoY nel 1Q24, con Energy in crescita del 24% (trend simile al 1Q) ma Trencher in calo del 10% (vs. +2% nel 1Q) e Rail in calo del 21% (vs. -26% nel 1Q). EBITDA di €10mn (+19% YoY dopo +21% YoY nel 1Q24) leggermente superiore alla nostra stima (€9.5mn) con margine al 13.3%, in linea con il 1Q24 (13.2%) e in crescita di 290bps YoY rispetto al 12.4% nel 2Q23. Il miglioramento del margine EBITDA è stato guidato dal business Trencher, che ha riportato un margine del 17.2% nel 2Q24 dopo il 13.8% nel 1Q24 grazie a un miglior mix di vendite. EBIT a €4mn (€3.5mn attesi) in aumento del 55% YoY con il risultato netto negativo di €1.6mn (-€0.2mn attesi) dopo una perdita netta di €1.1mn nel 1Q24. Il principale aspetto negativo è stato l'aumento del debito netto, che si attestava a €184mn a fine giugno, in aumento di €17mn rispetto a fine marzo (€167mn) e in aumento di €30mn rispetto al FY23 (€154mn).

Analisi

Rallentamento nel 2Q guidato da Trenchers e Rail. Il rallentamento dei volumi nel 2Q24 è stato guidato dal business Trencher (vendite in calo del 10% YoY) a causa della debolezza negli Stati Uniti e in Francia e dal business Rail (vendite in calo del 21% YoY). Per quanto riguarda la posizione del debito netto, l'aumento di €17mn rispetto a fine marzo è stato principalmente dovuto ad un maggiore capitale circolante (+€20mn rispetto al 2Q24) e all'aumento del debito IFRS16 (€12mn). Notiamo che il backlog di €370mn a fine giugno era in calo di €21mn rispetto a fine marzo (€391mn) e di €32mn rispetto a fine 2023.

Guidance aggiornata. Durante la conference call, il management ha espresso fiducia in un miglioramento delle performance operative nel 2H24 sia per quanto riguarda le vendite che il flusso di cassa, in particolare nel 4Q, mentre non sono state fornite indicazioni sulla strategia di rifinanziamento del debito. La guidance aggiornata per il 2024 prevede vendite di ca. €270mn (+7% YoY rispetto alla guidance precedente di >10% YoY di crescita), il margine EBITDA in miglioramento rispetto al 13.5% del 2023, e una posizione del debito netto in miglioramento rispetto al dato del 2023 di €153mn.

Variazione nelle Stime

Stime FY24-25. Abbiamo aggiornato il nostro modello di stime e ridotto le aspettative per il FY24-25 del 4% per le vendite (€268mn nel FY24, +6% YoY), -1% per l'EBITDA (€40mn nel FY24E invariato), con il debito netto ora visto a €161mn a fine 2024 rispetto alla stima precedente di €151mn.

La Nostra View

Giudizio NEUTRALE confermato; TP a €0.09 (da precedente €0.117): La riduzione del debito è fondamentale. Il nostro target price aggiornato di €0.09 (precedente €0.117) si basa su DCF e implica un fair equity value del capitale di €54mn (precedente €71mn). Al target, il multiplo EV/EBITDA implicito per il 2025E è 5.2x. Il fair value inferiore derivato dal nostro DCF riflette principalmente €10mn di debito netto più alto nel 2024E. Confermiamo il nostro rating NEUTRALE sul titolo. Tesmec è esposta ad opportunità di crescita associate all'aumento degli investimenti in infrastrutture (il Medio Oriente è un'area chiave di sviluppo), sebbene il track record sulla generazione di FCF sia debole e la leva del debito troppo alta. Notiamo che lo scorso aprile l'EGM di Tesmec ha approvato la modifica dello statuto della società e l'introduzione di diritti di voto maggiorati (x2).

Stime dei principali dati finanziari