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Certificati d'investimento: tipologie e strategie


Indice

 

I certificati sono strumenti derivati, più precisamente derivati cartolarizzati. Che significa? Che sono una combinazione di strumenti finanziari impacchettati da un intermediario finanziario, nella veste di strutturatore, in un unico strumento con un proprio profilo di rischio e un payoff a scadenza che lo caratterizza.

In questo senso sono strategie d’investimento fatte e finite non replicabili dall’investitore privato e in tanti casi anche dagli investitori professionali.
 

Certificati d’investimento: le macro categorie

In generale i certificati si suddividono in prodotti d’investimento e a leva. ACEPI, l’Associazione Italiana Certificati e Prodotti di Investimento, ha ricondotto i certificati d’investimento, a seconda del livello di rischio a quattro macro categorie:

  • Certificati a capitale protetto
  • Certificati a capitale condizionatamente protetto
  • Certificati a capitale non protetto
  • Credit linked certificate

I più usati da privati e consulenti sono i certificati a capitale protetto e quelli a capitale condizionatamente protetto, solitamente costruiti su equity. Sul credito invece si distinguono i credit linked certificate che presentano interessanti vantaggi rispetto al mondo obbligazionario.
 

I certificati a capitale protetto

Nei certificati a capitale protetto, salvo in caso di fallimento dell’emittente, il capitale è totalmente (100%) o quasi totalmente protetto (ad esempio 95%) a scadenza. Solitamente la protezione non è mai inferire al 80/85% per arrivare anche a protezione maggiore del 100%, per esempio 105%. In tal caso, a scadenza, viene garantito un rendimento del 5%. Il payoff, in linea generale, prevede due tipologie di prodotto, anche se le varianti sono tantissime. Tendenzialmente si preferisce non andare oltre i 5 anni di maturity (da 3 a 5 anni). Si possono costruire su praticamente qualsiasi tema d’investimento, tramite indice azionario o ETF, oppure singoli titoli azionari. In generale possono essere a partecipazione oppure pagare delle cedole periodiche.

Nel caso dei capitale protetto a partecipazione (equity protection), il certificato a scadenza paga o la protezione oppure la performance del sottostante. Performance che può prevedere una partecipazione lineare, a leva o inferiore al 100%. Per esempio, un capitale protetto al 100% con partecipazione lineare su MSCI World a cinque anni, a scadenza pagherà o 100% del valore nominale oppure la performance dell’indice linearmente. Spesso è presente un cap alla performance.

Nel caso invece dei capitale protetto a cedola (cash collect protetto), il payoff prevede il pagamento di cedole condizionate solitamente allo strike price, con o senza memoria, e il rimborso del nominale a scadenza in funzione della percentuale di protezione del capitale.

Come anticipato, le varianti sono tantissime e diventa difficile riassumerle tutte. Infatti, si possono avere prodotti mix delle due strutture, ad esempio con partecipazione e che durante la vita pagano dei premi, oppure che possono essere richiamati dall’emittente discrezionalmente (callable) o in maniera automatica (autocallable) a fronte di un premio annuo che deve essere riconosciuto dall’emittente (talvolta anche con memoria). In alcuni casi si ottimizzano i sottostanti, solitamente indici, con meccanismi di controllo della volatilità che rendono più cheap le call sui sottostanti o con lo stacco di un dividendo sintetico sull’indice che viene usato per la strutturazione (decrement). Si riesce così a rendere più performante la struttura eliminando o alzando il cap e magari aggiungendo effetto leva sulla partecipazione.
 

Strategie con i certificati a capitale protetto

Questi strumenti si prestano bene in diversi scenari di mercato. In linea generale servono ad abbassare la volatilità di portafoglio generando importanti asimmetrie di rendimento. Pensiamo ad un capitale protetto 100%. L’investitore a fronte di un potenziale guadagno, sotto forma di cedole o performance, non ha alcun rischio sul capitale investito (a meno del fallimento dell’emittente).

Spesso questi prodotti sono utilizzati per sviluppare strategie di partecipazione con protezione, ovvero partecipare ai trend di mercato proteggendo al contempo il capitale. È il caso ovviamente degli equity protection. Questa strategia trova ampio utilizzo in situazione di incertezza, sia su mercati post bear market che in pieno bull market. Per esempio, in contesti dove si è già verificato un forte bull market e vi è incertezza sulla prosecuzione del trend, l’investitore può trovare sicurezza in un certificato a capitale protetto a partecipazione che protegge il capitale ma permette di beneficiare di un eventuale ulteriore upside. Post bear market vale lo stesso discorso. Nell’incertezza tipica di queste fasi si può partecipare alla ripresa del mercato proteggendo il capitale se il timing d’ingresso è stato sbagliato.

Quando comprati sul mercato a sconto sul nominale e con scadenza a breve termine, possono essere usati come strategie di cash substitution. Si ottiene infatti in breve tempo un rendimento certo.

Nel contesto italiano i certificati prevedono anche un importante vantaggio fiscale. Infatti, sia le cedole che eventuale capital gain sono considerati reddito diverso e quindi compensabili con eventuali minusvalenze presenti in portafoglio. Si possono quindi utilizzare dei capitale protetto a cedola per andare a compensare le minusvalenze presenti nello zainetto fiscale. Tendenzialmente però per questo tipo di strategia si preferiscono i prodotti a capitale condizionatamente protetto.

Infine, ricordiamo che durante la vita di questi certificati, il comportamento è, soprattutto nei primi anni, più assimilabile ad uno zero coupon che non al sottostante. Infatti, vengono strutturati con uno zero coupon dell’emittente più la componente opzionaria.
 

Alcuni esempi di struttura:

  • Certificato ISIN JE00BKYRNF27 di Goldman Sachs su MSCI World Index:

Il certificato, della durata di 5 anni, investe sul MSCI World Index (MXWO Index) con protezione del capitale 100% e partecipazione lineare (100%) senza cap alla performance. L’emittente può richiamare annualmente il prodotto fino al quarto anno ma deve pagare un premio annuo con memoria del 6,75% (che equivale largo circa alla performance media annua dell’indice).

  • Certificato ISIN IT0006754995 di Marex su basket di Eni, Enel e Intesa Sanpaolo:

Il certificato, della durata di 5 anni, investe su Eni, Enel e Intesa Sanpaolo con protezione del capitale al 100%. Paga cedole del 2,25% semestrali (4,5% annuo), i primi 4 incondizionati e poi condizionati ad una barriera posta al 70% degli strike, con memoria. Possibilità di scadenza anticipata dal terzo anno con trigger al 100% degli strike.
 

I certificati a capitale condizionatamente protetto

Ne fanno parte una quantità notevole di strutture e anche all’interno delle singole strutture, le varianti sono tante. In generale, le accomuna la presenza di una barriera di protezione e nella maggior parte dei casi sono prodotti di Yield Enhancement (pagano premi periodici più alti di quelli pagati dal mondo obbligazionario) della componente cedolare del portafoglio. La presenza della barriera implica che la protezione del capitale e spesso il pagamento dei premi sono condizionati al movimento dei sottostanti. La struttura più utilizzata è quella dei cash collect.

I cash collect sono certificati che pagano premi periodici (mensili, trimestrali, semestrali o annuali) se il sottostante nelle date di osservazione periodica non scende sotto il livello barriera. Nel caso di basket di sottostanti, solitamente comanda il peggiore per performance dallo strike (worst of). I premi sono quasi sempre con memoria e dunque possono essere recuperati, se non pagati, alla successiva data di osservazione. I premi possono anche essere incondizionati. In tal caso vengono pagati senza condizioni. A scadenza rimborsano il 100% del valore nominale solo se il sottostante o il worst of (nel caso di basket) si trovano sopra barriera. Altrimenti, pagano il valore nominale decurtato della performance del sottostante (o del worst of). Solitamente prevedono la possibilità di rimborso anticipato da parte dell’emittente. Questo può essere discrezionale, elemento che permette di alzare il rendimento del prodotto, o automatico, solitamente se i titoli alle date di autocall sono sopra strike. La durata solitamente è tra i due e i quattro anni.
 

Principali strategie con i cash collect

Questi strumenti possono essere usati in diversi contesti e per diverse strategie.

In primis per generare Yield Enhancement nel portafoglio, in quanto possono pagare premi annui a doppia cifra, anche in presenza di barriere profonde (ad esempio al 50% degli strike). Bene si sposano con titoli o indici azionari che si muovono lateralmente o lievemente al ribasso (dunque nei limiti delle barriere).

Spesso vengono costruiti dei portafogli a cedola per generare rendite nel medio termine. In questo caso si usano preferibilmente cash collect con premi incondizionati o a barriere profonde. L’investitore infatti può alzare il rendimento della parte a rendita del portafoglio affiancando alla componente fixed income, una selezione di certificati che pagano senza condizioni premi annui anche a doppia cifra.

Si possono usare per strategie di equity substitution. In mercati che hanno corso, infatti, l’investitore può prendere beneficio chiudendo totalmente o parzialmente l’esposizione a determinati titoli o settori e comprare un cash collect che paga cedole ed è in grado di assorbire volatilità di breve e medio termine.

Nel contesto italiano i certificati prevedono anche un importante vantaggio fiscale. Infatti, sia le cedole che eventuale capital gain vengono considerati reddito diverso e quindi compensabile con eventuali minusvalenze presenti in portafoglio. Si possono quindi realizzare dei portafogli di cash collect per andare a compensare le minusvalenze presenti nello zainetto fiscale.
 

Alcuni esempi di struttura:

  • Certificato ISIN XS2705275233 di BNP Paribas su UniCredit e Intesa Sanpaolo:

Il certificato invece su un basket worst of di UniCredit e Intesa Sanpaolo. Paga premi trimestrali con memoria del 2,5% (10% annuo), condizionati ad una barriera al 50%. Il certificato dopo nove mesi può essere richiamato a discrezione dell’emittente. A scadenza paga il 100% del nominale se il worst of non perde più del 50%. Altrimenti pagano la performance del peggiore. Se il worst of cede il 60% paga 40 euro a certificato.

  • Certificato ISIN XS2034005608 su Banco BPM, Eni e Stellantis:

Il certificato All Coupon Cash Collect propone un basket worst of composto da Eni, Banco BPM e Stellantis e paga premi mensili con memoria dello 0,98%, pari ad un rendimento annuo del 11,76%. Il prodotto vanta il meccanismo all coupon che in caso di rimborso anticipato prevede il pagamento non solo del premio relativo a quella data di osservazione ma anche di tutti i premi futuri e di quelli eventualmente non pagati. A fronte di questo rendimento promesso, la barriera per i premi e a scadenza è al 60% degli strike. Durata 3 anni.
 

Credit Linked Certificate

I credit linked certificate (CLC) sono certificati strutturati sul credito e non sull’equity. Il payoff è identico a quello delle obbligazioni, pagano un premio periodico (trimestrale, semestrale o annuale) e a scadenza rimborsano il 100% del valore nominale. Questo se durante la vita del prodotto non avvengono eventi di credito dell’emittente e della reference entity. Sono costruiti sommando al funding dell’emittente la vendita di un CDS su una o più reference entity. Anche in questo caso ci sono diverse varianti. Oltre alla versione bullet, quella classica sopra descritta, troviamo il Lifter e il Balloon. Le Lifter pagano le cedole solo in caso di rimborso anticipato discrezionale o a scadenza. Le Balloon solo a scadenza. Ovviamente, con queste due strutture sale il rendimento. Le CLC possono essere su single name o su un basket, solitamente equi pesato. In questo caso si diversifica ulteriormente il rischio.

I punti di forza di questo prodotto sono:

  • Yield Enhancement: un CLC tendenzialmente riesce a pagare qualcosina di più rispetto al rendimento dell’obbligazione sottostante. Questo perché al rendimento del CDS si aggiunge il funding dell’emittente.
  • Flessibilità: le CLC sono molto più flessibili della reference entity sottostante. Infatti, il taglio può essere di 1.000 euro vs tagli anche da 100.000/200.000 euro di tante obbligazioni corporate, soprattutto subordinate. Rendono quindi più accessibili i prodotti di credito agli investitori privati. Possono essere scambiati in valute diverse rispetto alla reference entity. Si può scegliere la scadenza, cosa che non si può fare talvolta con le obbligazioni. Nel senso che soprattutto gli emittenti corporate emettono pochi bond e magari si è costretti a comprare solo determinate scadenza che possono differire dall’interesse dell’investitore. Una CLC su un bond magari con maturity a 5 anni, potrebbe essere realizzata su qualsiasi scadenza, anche ad 1 anno per esempio o a 7 anni.
  • Diversificazione del portafoglio: legato al punto sopra, si evidenzia l’utilità dei CLC che consentono all’investitore di acquisire esposizione su svariate combinazioni di obbligazioni, scadenze e rendimenti. Aiutano quindi l’investitore nella diversificazione del portafoglio.
  • Efficienza fiscale: essendo certificati, in Italia, le cedole delle CLC sono redditi diversi e non redditi da capitale come le cedole delle obbligazioni. La tassazione è al 26% per i CLC (così come per i bond corporate sottostanti), ma tutti i redditi generati sono quindi compensabili con eventuali minus in portafoglio. Il prodotto è quindi fiscalmente più efficiente di un’obbligazione.
     

Alcuni esempi di struttura:

  • Certificato ISIN XS2395071587 su basket equi-pesato Intesa Sanpaolo, Leonardo e Stellantis

Il credit linked certificate di Societe Generale punta su un basket equi-pesato di obbligazioni senior di blue chip italiane: Intesa Sanpaolo, Leonardo e Stellantis. Lo strumento permette quindi di diversificare il proprio portafoglio con strumenti legati al credito e non all’equity. Il CLC paga infatti premi periodici fissi trimestrali di poco più dell’1% (rendimento annuo del 4,1%) e a scadenza rimborsa il 100% del valore nominale. Maturity 7 anni e valore nominale 1.000 euro.

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